从已公布的数据看,一季度经济修复动能较强,但持续性仍待进一步的观察。1-2月经济增长的环比动能较强,体现了疫情消退后经济的补偿性修复,生产、社零、地产投资、地产销售环比均超过疫情前同期。但是我们认为经济补偿性修复的持续性仍待观察:第一,服务性、接触性消费明显好于其他分项。第二,农村消费环比弱于季节性而城镇消费较强。第三,失业率较去年12月上升;上述三点表明1-2月消费的复苏更多依赖消费场景的打开,居民收入和(低收入群体的)消费意愿仍偏低。第四,3月的高频数据显示,社零当月同比在低基数支撑下依然较2月回落,说明消费环比修复最快的时间已经过去。第五,1-2月土地成交面积较12月下行,3月可能进一步回落,叠加土地溢价率始终处于历史低位,说明房企信心仍有待修复,后续地产投资和新开工修复的持续性存疑。第六,3月美国零售高频数据较1-2月回落,出口对经济的拖累将会增大。因此,虽然二季度经济同比读数高增无疑,但环比大概率弱于一季度。
政府对经济的政策基调总体较为克制。两会制定的经济增速为5%,处于市场预期的下沿。我们认为经济目标偏保守的原因有:第一,相比量的增长,国家更注重经济质的提升;第二,疫情仍有二次爆发可能,海外“硬着陆”风险仍存;第三,为地产向“新发展模式”转变、经济结构转型、地方债务化解创造空间。
货币政策坚持稳健基调,预计后续流动性将继续保持合理充裕,资金利率围绕政策利率波动。3月17日,央行超预期降准,我们认为此时降准的原因有:第一,为银行补充低成本长期的资金,维持银行放贷能力;第二,提前应对海外金融风险蔓延的可能;第三,央行或有将降准改为常规流动性投放工具的想法(类似MLF),此时降准可能有缓解跨季资金面的意图。虽然经济持续修复,但鉴于目前复苏还不稳固,失业率仍然较高,短期内央行大概率仍将保持稳健的基调。
预计二季度核心通胀上行空间有限,暂时构不成对货币政策的掣肘。在内需环比补偿性修复的1-2月,内需依然未能带动核心通胀环比超季节性,说明供给端的恢复同样良好。那么,逻辑上看,在需求环比高峰过后,二季度核心通胀上行空间不大。事实上,结合疫情达峰后强劲的线下出行和走高的失业率,我们认为当前劳动力处于供过于求的局面,这可能是居民收入和核心通胀难以上行的原因。
二季度仍需密切跟踪基本面和政策演变带来的机会和风险。第一,当前居民收入信心和消费意愿回升速度偏慢、今年的汽车消费需求被提前透支,二季度消费环比可能不高;第二,出口回落压力将逐渐增大;第三,出行和各行业生产的高频数据也显示经济正在由一季度的补偿性修复向季节性回归。第四,美国银行危机的后续发展和美联储的政策选择或对市场带来扰动。
总体上而言,虽然经济持续修复,地产明显好转,但受出口等多种因素拖累,复苏或许没有预期中强劲,同时外部风险事件导致全球风险偏好回落,货币政策短期内大概率仍将保持友好,对债市形成支撑。
本基金一季度以利率债、高等级信用债为主要配置标的,注重资产的流动性与安全性,组合整体运作平稳。