今年上半年的经济运行可以较为明显的划分为两个阶段,第一个阶段是开年疫情消退之后经济的快速补偿性修复,第二个阶段是春节后经济预期逐渐开始回落,二季度经济现实环比动能明显减弱。
一季度,受益于疫情消退积压需求集中释放,经济有一轮快速的补偿性修复,消费、出口快速上行,地产投资同比降幅也明显收窄。尽管一季度经济总量超预期,但表现较好的消费和出口均存在明显的结构分化;另外,反映居民和房企信心的指标依然偏弱令市场对地产修复的持续性存疑。春节过后,对经济的乐观预期逐步减弱。
二季度经济修复的环比动能明显衰减。地产滑落得最快,无论是销售还是投资,环比从3月开始连续弱于季节性,5月投资的当月同比甚至低于去年低点。出口在4-5月大幅下行证明了,包括东盟在内的新兴经济体无法完全对冲欧美需求下行的压力。基建投资增速在财政支撑减弱、信贷同比放缓的情况下跌至个位数区间。制造业投资受制于去库,今年以来当月增速连续下行。消费的韧性依然在维持。
经济持续处于弱复苏阶段,库存周期的切换正在缓慢积蓄动能。21年PPI高点过后,库存周期进入主动去库阶段,如果将库存周期与经济周期相对应,彼时就是这一轮下行周期的开端,今年6月库存周期依然位于主动去库存阶段,说明经济仍然面临一定的压力。但是利好因素正在积累。第一,7月原材料价格整体可能环比转正,同比在低基数下回升无疑,那么预计库存周期在7月可能步入被动去库存阶段。第二,5月的工业企业利润在基数抬升的情况下依然明显改善。第三,近几周,无论是生产端还是消费端的高频数据都有企稳回升迹象。结合PMI在历史上的被动去库阶段往往企稳甚至回升,我们认为三季度经济可能将迎来真正意义上的复苏,经济的环比动能将向季节性靠拢。四季度能否更进一步需关注库存周期能否转为补库。尽管我们对下半年经济修复的方向偏乐观,但是经济的弹性中枢已经逐渐降低,中国经济将进入真正的高质量发展阶段。
上半年通胀保持温和,预计下半年通胀仍将保持在正常区间。今年上半年受困于基数较高、需求偏弱的现实,CPI整体回落为主。服务业价格是少有的结构性亮点,其环比在今年的大部分时间里都不弱于季节性。考虑到疫情三年的大量积压需求,我们认为今年服务业消费将维持韧性,后续服务业和核心CPI仍将以回升为主。但是在劳动力供给充裕的情况下,上行幅度有限。上半年PPI持续回落受到基数较高、内需偏弱、主动去库的共同影响。PPI企稳回升是库存周期由主动去库转向被动去库的信号,因此经济上行需要等待PPI重启上行趋势。参考当前的高频数据和去年的基数分布,我们预计这一时点逐渐临近。
上半年货币政策持续为经济发展保驾护航。央行例会提出要“精准有力实施稳健的货币政策,搞好跨周期调节,更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”,央行近期降息操作是“加大逆周期调节力度”的重要举措。目前我国推动高质量发展已经进入攻坚克难的关键阶段,央行将继续保持稳健的货币政策,全力支持实体经济,促进充分就业。
23年上半年,中证转债指数累计上涨了3.37%,转债整体表现明显好于各类债券指数。上半年市场大致可以划分为三个阶段。第一阶段为1月份至春节前,随着疫情管控政策的放松市场开始积极交易经济复苏预期,转债价格和转债估值在此阶段均单边上涨。第二阶段为春节后至4月初,以硅谷银行为代表的银行业风险引发市场担忧,同时投资者对国内经济复苏的预期开始产生分歧,在多方面因素影响下市场止盈情绪较高,转债和权益市场开始转震荡。第三阶段为4月至今,一季度经济数据及随后的PMI、信贷等数据均证实经济修复不及预期,叠加5月初开始人民币贬值压力提升,转债及权益市场受此影响大幅回落。从当前时点来看,转债市场整体依然处于正股便宜而转债估值偏贵的状态,但预计在流动性偏宽松的背景下短期转债估值压缩空间有限,而转债价格的上涨动力可能主要来自正股驱动。
本基金报告期内,债券方面仍维持短久期、票息积累的投资策略,在注重流动性、安全性的基础上,精选中高等级个券,严控信用风险。转债方面,站在当前时点,虽然国内经济基本面尚未出现明显改善,但投资者对下半年的经济预期已基本见底,预计权益市场进一步下行空间相对有限。短期看,政策可能成为市场的主要关注点,并围绕可能的政策主线而展开博弈。下半年,本基金在转债操作上将继续精选高性价比个券,争取平衡组合的风险收益特征。