2023年一季度,国内经济总体复苏,但期间的市场预期略有摇摆,美国延续加息,而在强劲的经济数据与部分银行风险事件的交织下,预期也出现了剧烈波动。全季看,股票方面,沪深300上涨4.63%,中证500上涨8.11%,国证2000上涨9.89%,基金重仓指数上涨2.99%;债券方面,十年期美债利率下行40BP,中国十年期国债上行2BP。
一季度市场的主要驱动力仍然是国内经济复苏、美国的加息路径,以及相关的市场预期摇摆。从国内来看,经济仍处于短期的复苏通道中,以PMI为例,1月份与2月份分别录得50.1、52.6,较大幅度好于季节性,而3月份为51.9,仍然处于扩张区间,但景气值有所回修,在此期间,市场预期亦经历了从亢奋到冷静的回修。从2022年四季度至2023年1月份,在复苏预期之下,市场风险偏好维持强势,而在2月份之后,随着预期的降温,市场也出现了一定回调。总体而言,市场可能逐步接受了经济从“强复苏”到“弱复苏”的预期,与此相适应,中国债券市场也在2月份之后回暖,十年国债大体持平于2.9%附近,而高等级信用债在配置力量的驱动之下利率明显下行。在此期间,压制股票市场的另一个因素是美国加息路径,美国经济可能逐步走到了一个需要在持续加息、远期衰退、即期金融风险这三者之间相互平衡的十字路口--2月份以前美国强劲的经济数据有力地支持了进一步紧缩,而3月份之后的银行风险事件则大幅抵消了加息预期,短期而言,该类事件大体局限在收益率曲线飙升带来的流动性风险范畴,一方面在中央银行的宏观审慎框架管理之内,另一方面也部分压制了收益率曲线的上涨动力。倘若如此,对新兴市场风险资产而言并非坏事情,市场需要担心的是另外两种情景,即:美国进一步的强劲数据导致持续的超预期紧缩,或者“有毒”资产导致金融风险的系统性扩散。
展望二季度,中国的经济读数预计仍会上升,复苏可能延续,也可能会带来利率调整,但就像一季度出现的反复一样,以及我们此前季报就所强调的,此后的经济回升可能将逐步遭遇中期的经济中枢制约,因此短期经济反弹若带来利率反弹也不应被视为是一种趋势性上升,反而是债券资产战略性配置的窗口。另一个值得提示的是,二季度需要关注微观盈利周期的扩散方向,在一季度宏观指标及信贷周期回升的过程中,微观层面的盈利周期却仍然维持低位,一个真正的经济复苏应当伴随着微观企业盈利周期的有力反弹,这可能才是影响二季度市场的胜负手,也是检验经济复苏成色的有力证据。
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