美国降息预期阶段性再起，但美股投资机会收窄。24Q1美国实际GDP季调环比年率1.6%（预期2.5%），已连续两个季度回落，库存与净出口是拖累项；24Q1核心PCE环比年率3.7%（预期3.4%），阶段性冲击了降息预期，但后续可能的需求回落会压制再通胀预期，而且随后公布的4月非农就业人口增加17.5万元、显著低于预期（24万人），非农失业率3.9%（预期3.8%），又让市场重燃降息预期。美国4月ISM制造业PMI 49.2（预期50），受通胀压力影响，Markit制造业PMI终值50（预期49.9）；ISM非制造业PMI 49.4（预期52），创23年以来的新低，Markit服务业PMI终值51.3（预期51）。根据5月FOMC，美联储认为经济增长韧性延续，通胀缺口的收敛未能取得进一步进展，维持政策利率不变，计划从6月放缓缩表步伐。另外，日本央行可能在5月2日对汇市进行了3万亿日元的干预，加上4月29日的5万亿日元，累计投入8万亿日元。
我国4月末的政治局会议指出，“经济持续回升向好仍面临诸多挑战，主要是有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升”，应“坚持乘势而上，避免前紧后松，切实巩固和增强经济回升向好态势”，“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”，“要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”，“落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案”，同时决定今年7月在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议。我国24Q1实际GDP同比增长5.3%，3月规模以上工业增加值同比增长4.5%（预期5.3%），3月CPI同比增长0.1%（预期0.3%）、PPI同比-2.8%（预期-2.8%），出行相关服务价格降幅超季节性、耐用品消费偏弱，制造业产能利用率明显下滑；4月制造业PMI 50.4、非制造业PMI 51.2，季节性回落，内需受地产拖累回落较多。另外，虽然统计局披露的3月70城新房销售价格环比下跌0.3%、跌幅收窄0.1pct，二手房销售价格环比下跌0.5%、跌幅收窄0.1pct，但是根据冰山指数的高频数据，春节后房价跌幅扩大，周度数据并未显示房价跌幅放缓；4月30城新房网签数据同比下滑45%、百强房企全口径销售同比下滑47%，销售也未见改善。而过去四年都是外需补内需，现阶段政策对内需逐步发力，地产预期的走稳对成长股的表现也意义巨大。
24Q1业绩博弈结束，电子的业绩表现较好，出口链和资源品的盈利能力突出，内需的高端制造存在困境反转的可能。根据兴业证券等的数据，从24Q1的业绩披露来看，全A非金融的整体收入同比增长0.8%、归母净利润同比下滑5.1%，且经营活动净现金流转负，均弱于2023年全年的表现；其中，沪深300的利润增速表现显著好于中证2000、中证500、中证1000，科创板收入增速回升、利润降幅收窄，必选消费、TMT、上游资源的利润增速均有所修复，而中游制造则下滑较多；从具体一级行业来看，电子、社会服务、农林牧渔、轻工制造等行业的利润增速表现较好，基础化工、医药生物等行业的利润增速边际改善，出口链的多数品种收入增速超过30%且利润弹性更大；而单看TMT，电子、通信的ROE改善，计算机、传媒的盈利能力下滑，半导体设计、电子元器件、面板、PCB、光通信等细分行业边际向上。另外，由于新“国九条”的推动，截至4月末共有3,864家上市公司披露2023年度利润分配预案且预计实施分红，占已披露预案A股的72.5%、较22年提升5.77pct，分红比例中位数为30.37%、较22年大幅提升9.41pct。新“国九条”是时隔十年后再次出台，该指导意见旨在提高上市公司质量、加大退市力度、提升违法成本并鼓励更多中长期资金入市，同时巩固了证监会前期的政策，前期政策聚焦在收紧融资、鼓励上市公司现金分红、回购股票并注销。
全球资产配置开始向中国市场倾斜。今年2~4月MSCI中国上涨+16.9%，远好于印度（+5.8%）、韩国（+5.7%）、日本（+0.2%）以及纳指（+3.3%）、道琼斯（-0.9%），而且港股近期强势反弹，恒生科技近9个交易日累计涨幅+21.2%，恒生指数同期上涨+13.9%。近数周以来，越来越多的外资机构开始进入中国市场、特别是港股，现阶段中国市场估值便宜、机构仓位低，在美联储利率保持更长时间高位的状态下，中国市场是相对更安全的投资选择。
A股的成长风格有望抬头。本人在4月月报曾提出，“成长的全面行情有赖于后续需求侧政策（债务置换/PSL/提升家庭收入/降准降息等）的助力”，根据前述宏观分析，现阶段的内外环境均给A股市场提供了机遇，同时市场对于成长股所担忧的业绩问题已落地，在红利与资源品今年以来表现强势的背景下，大部分成长股的相对性价比也已凸显。根据对今年以来表现较好的主动权益公募基金的一季报分析，绩优基金大都以红利、资源品、家电为主力配置，少部分成长风格的绩优基金则大都重仓AI算力或者出口链的少数大盘成长公司。后续红利与资源品的逻辑仍旧强势，而成长的机会有望更加多元化。
针对部分重点产业的思考更新如下：
半导体：观点不变，投资排序仍是先进封装设备与材料＞晶圆制造设备与材料＞半导体设计。一批半导体设计公司一季度业绩表现亮眼，尽管终端需求仍未看到显著转暖的迹象，但对于股价大半年来处于底部区间的细分产业龙头公司，现阶段值得重新审视各自的投资机会。
GAI：GB200的强势需求逐步得到印证，对于海外算力产业链25年业绩的预期也愈发明朗，后续推理端的二阶导仍有望向上，只是芯片生态会更加多元化，另外国内算力产业链仍会有持续性的机会。GAI应用端首要关注智能驾驶与机器人，目前国内在应用端的尝试非常活跃，多模态产品的日趋成熟会阶段性带动传媒领域的机会。
大规模设备更新：行业与地方政策相继落地，电力、石油石化等流程工业有望率先受益，特别是迎合绿色化、数字化、智能化以及安全生产需求的设备环节。
（以上数据来自wind，数据截至2024/4/30）
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