2022年上半年国内债市整体保持震荡格局,截止半年末收益率曲线中长端基本与年初持平,但短端受益于宽松流动性支撑下行显著,累计下行幅度20-30bp。收益率曲线整体呈现出一定的陡峭化特征。债市上半年之所以始终未能打破震荡僵局,主因还是在于宏观经济下行压力和宏观政策的加码对冲,使得市场对于中长端利率走势较难达成共识,加之利率处于历史低位区间,故中长期利率始终处于较窄的区间震荡。分月度来看:
1月国内债市开门红,行情向牛陡演绎。上半月市场表现平稳,尽管开年在美债加速上行以及国内经济稳增长发力的预期扰动下,长端利率出现小幅调整,但随着2022年专项债额度低于预期及去年12月社融数据继续不及预期,债市情绪逐步回暖。月中市场期待已久的降息落地再度点燃市场做多情绪,预期落地但降息10bp幅度超出市场此前普遍预期(5bp),且央行新闻发布会对于货币宽松的表态进一步助涨市场情绪,收益率曲线尤其是5年以内品种加速下行,最大下行幅度均超20bp。直至春节前一周止盈压力下,市场回调企稳。总的来看,债市在日历效应及降息利好的叠加下,在收益率历史低位区间继续陡峭化,且行情演绎较快,这里面也有行情尾部机构抓紧剩余时间窗口锁定收益的共识。
2月债市开启调整,收益率曲线整体上行10bp左右。春节后海外通胀预期进一步推升美债利率,国内债市情绪受外盘影响有所降温。随着1月大超预期的社融信贷数据公布,债市僵局就此打破,宽信用预期得以证实,债市集聚已久的调整压力开始释放。而后随着广州等城市的房贷利率的下调,楼市放松预期进一步强化,债市继续调整,10年国债指标券利率一度回升至2.85,一年期利率也受市场情绪和2月下旬的流动性影响下开始回升。
3月债市震荡企稳,除短端利率季节性延续升势以外,各期限基本持平。3月市场整体陷入胶着,一方面2月社融的再度回落使得市场对于宽信用效果再起忧虑,而楼市销售的持续萎靡和房企信用风险的增大,进一步加剧市场对信用修复持续性的悲观预期。另一方面国内疫情的再度扩散,对实体经济产生一定冲击,使得经济阶段压力加剧,3月pmi再度回落至收缩区间(49.5)。市场对于货币放松预期也在谨慎发酵,10年国债本轮上行始终未能有效突破2.85的政策利率,主因即是对于货币政策仍有期待。不过3月央行并未如期开启宽松窗口,我们判断这既有FED开启加息周期导致美债大幅上行,进而对内部宽松政策有一定制约,同时地缘政治冲突导致原油为代表大宗商品价格再度飙升,使得输入性通胀压力上升ppi居高不下。月内宽松预期的落空以及各地楼市政策的调整,对于利率下行也形成了制约,故3月债市整体维持震荡,走势胶着僵局短期难破。
4月债市在现实与预期的矛盾中纠结反复,缺乏方向指引。从利率债收益曲线来看,仅两年内期限收益有显著下行,而中长端则震荡持平,收益率曲线呈显著陡峭化。两个层面现实与预期的矛盾,是4月债市陡峭化的主因。一是境内疫情的反复,使得二季度经济开局压力陡增,加之地产修复进程依然较慢,债市在基本面上获得支撑。但考虑到疫情扰动的阶段性,尤其是下旬开始境内疫情拐点显现,市场不敢过渡押注债市,中长端由此保持震荡。二是流动性层面,4月因央行利润上缴和降准0.25%,使得市场流动性极度充裕,回购利率和存单利率均回落至年初以来低位。充裕的流动性支撑和疫情阶段冲击叠加,使得资金向短端聚集,收益率曲线由此陡峭化,尤其是信用短端在4月一度出现资产荒的局面,这也是机构短久期票息策略共识造就的结果。不过市场对于流动性的预期,也未呈现出过渡乐观,主因还是在于海外加息、汇率和ppi承压下,货币宽松制约增多,故首次0.25%幅度的降准也体现了货币宽松的约束,因而市场对于后续流动的预期也更为理性。
5月债市情绪进一步提升,收益率曲线延续陡峭化下行,其中短端利率在充裕的流动性支撑下下行近20bp,中端乃至长端利率在经济悲观预期下也有10bp的下行幅度。疫情的反复和楼市的低迷继续压制着经济修复进程,而4月跳水的社融数据和稳经济大盘会议中对经济压力的确认,进一步助涨了债市行情。
6月债市情绪逐步降温,收益率整体上行10bp左右,曲线小幅陡峭化调整。月初伴随5月pmi超预期以及境内疫情基本结束复工复产开启,市场对于经济基本面复苏企稳预期增强,债市由此开启调整。中旬开始,在宽松的流动性环境支撑下,以及5月社融总量不错但结构依然欠佳,经济数据显示修复方向确立但节奏平缓,债市下跌动能趋缓,但亦缺乏上涨动力。下旬流动性逐步收敛,尤其是关键时点非银流动性紧张加剧,但依然未能引起市场重视,债市僵局延续。直至月末防疫政策有所放松,加剧基本面修复预期,市场再度打破僵局收益率突破上行,10年国债再度攀升至年初以来的高位2.85附近。信用债中短端表现相对较强,显示信用票息加杠杆策略依然是当下的共识性操作。
稳安60天在建仓期结束后,始终保持短久期高评级信用策略,以票息收益为稳定的基础收益,同时灵活把握长端利率债波动的机会予以增强组合收益。