2023年上半年,市场波动延续。1月份内港股及A股受到去年10月底以来的投资者情绪提升,估值继续提升。但春节后,经济数据的恢复较为温和,在一定程度上逊于投资者较为积极的期待。叠加俄乌冲突加剧等国际关系上的利空事件频繁出现,对市场造成了连续的冲击,A股及港股市场的轮动节奏加快,赚钱效应边际减弱。
另一方面,美国利率也在上半年内因中小银行危机事件、加息预期反复等事件而波动,客观上带动了对实体经济不敏感,而对利率敏感的科技股大幅度上涨,从而对投向中国的资金带来了一定的分流,另一方面,也主题性的带动了中国市场上人工智能为代表的科技股一轮行情。A股TMT赛道1-5月近乎一枝独秀的火热状态,以及5-6月部分子主题较深的普跌,加大了情绪博弈与资金切换的程度。
自去年11月份以来,我们趁着海外投资者逐渐走高的参与意愿,适时提升了组合的进攻性。我们在今年初认为,当时的宏观环境与2019年有一定的相似之处,即虽存量流动性边际下降,但存量政策具备之多发力空间,被动去库存行至尾声,权益市场将会呈现更多的结构性机会。我们通过宏观研判、行业分析、公司比较、情绪监控、资金追踪、轮动把握等维度,增加了价值标签明显的诸多中上游行业的配置,与此同时,也以自下而上的维度,维持了一定比例的高弹性标的的关注。但在今年3、4月份左右,我们明显观察到外部因素的方向性变化,以及投资者情绪的回落。秉持着“在熊市尾声做高频博弈,以及在牛市顶峰做长期投资,均是容易犯且后果严重的投资错误”的信条,我们将组合调整至更为均衡谨慎的形式去应对市场。当时的市场环境很容易踏空,但是比踏空更容易的,且后果更严重的是做反。我们多看少动,专注用中观维度挖掘市场及对的甄别。结合市场特征与量化框架,积极关注“中特估”、能源电力、TMT、高股息等多个横纵向维度的主题及赛道。行至5、6月份,中外关系呈现明显缓和迹象。平台型企业业绩普遍超预期,投资者进场情绪升温。尽管在“不做出头鸟”的情绪下,悲观情绪惯性延续,导致了5月份中下旬市场在资金的带动下加速下跌,但6月份市场还是给出了一些方向性趋势并在不少的赛道中实现了一定程度上的估值修复。美国科技龙头公司在6月份以内依然强势上涨,投资者情绪进一步积极,海外投资者没有被6月美联储议息会议及主席鲍威尔后续的鹰派表态吓倒,10年期美债未出现突破,美股头部公司未来短期内仍具韧性。
美联储的加息步伐是市场以及我们的观察重点。从美国公布的通胀及生产价格数据来看,截至目前,通胀回落较为顺畅。美国债务上限打开,银行流动性危机短期告一段落,市场在5月底时已经开始预期美联储的降息窗口,参考历次美联储停止加息后的港股表现,均会为市场带来流动性的改善。在性价比提升的背景下,结合细致的微观研究,我们在上半年末时增加了对估值及基本面前景具备吸引力的TMT、新能源、电动车、大消费等赛道的关注。同时也认为,南向资金会继续延续今年2月以来的流入趋势,而MSCI等指数的再平衡,也是一个重要的外资回流港股契机。
往前看,我们认为,3季度是重要的决定后续资产走向的窗口期。我们在上半后段时增加了以自下而上视角为主导的研究权重,加大关注了一批具备短期公司层利好消息、中期基本面优势、长期资金匹配方向的主题机会,以更为积极的态度参与市场。自3月中旬以来,港股市场始终震荡,我们在多数时间内认为市场会运行于相对较窄的区间内,继而采取了与行业轮动思维相匹配的哑铃型平衡策略。站在目前时间点,在诸多精准对症政策陆续出台的背景下,叠加宽信用政策逐渐打通淤积环节,我们认为市场会采取明显不同的视角对待风险溢价。虽然趋势的完全逆转仍需要看政策落地的效果,但是的确可以相对地乐观看待未来数个季度的投资机会与预期回报。
投资组合而言,在短中期内,我们将会维持对国际局势、美联储决策及美国经济基本面、汇率、政策落地情况等宏观课题的高度敏感性,结合资金及投资者情绪变化,以灵活的策略,除了重点关注部分稳定现金流板块外,也正在向如TMT、新能源及高端制造、生物医药、智能汽车产业链、新兴消费等赛道倾斜,继而更加积极地捕捉将会出现的市场结构性机会。