曲艳丽 | 文

在加入博时基金两年之际，投研老将吴丰树推出了他的第一只基金：博时荣丰回报三年封闭混合(A:009217；C:009218)。

吴丰树的资历颇深，17年间历任中金研究员、华宝基金及华安基金的基金经理，早已成名且有代表作。

在博时这种极其看重体系的大基金里，基金经理风格的融入和磨合是很重要的，所以，吴丰树没有急吼吼的发产品，而是绸缪两年。

吴丰树将如何操刀？博时荣丰为什么要设置三年的封闭期？本文将追溯吴丰树过往的投资记录，推演其一贯的持股风格路径。

1

复利

吴丰树掌管时间最长的一只基金，华安行业轮动，自2012年10月到2018年6月，总回报140.36%，年化回报15.81%。

其持仓，透露了吴丰树的偏好：偏好大票、偏好优质行业龙头，较少碰所谓的“黑马股”。

最明显的，在小票横飞的2015年，他也是如此。

在那个年代出身于大卖方和买方，意料之中，吴丰树是价值投资者。

吴丰树掌管的华安保本，当时的一只明星基金，自2013年5月至2018年6月，累计回报85.6%，年化收益12.8%。

在当时的一篇专栏中，吴丰树提及，最重要的经验是“保本但不保守”：首先是绝对收益的原则，严格控制买入成本，保持很强的止损意识，其次是在市场低迷时，敢于逆向投资，分批买入价格显著低于内在价值的股票，且在其价格高估时果断卖出。

他总结过投资基础三要素：复利、变化和胜率。其中的“复利”，就是你买一个股票之前要想清楚，能不能有绝对收益。

“复利是一种绝对收益的思维方式。” 吴丰树称。

在2015年非常极端的市场情形中，吴丰树依然拿着万科、中国平安、广电运通等，没有追逐市场热点，因此回撤相对较小。

这种稳健的投资风格是贯穿他的整个基金经理生涯的。吴丰树总结自己的投资框架：价值投资、精选个股、适度集中。

吴丰树称，投资最简单的法则是，在估值合适甚至低估时，买入一个好公司，“这样的话，短期业绩未必很突出，长期没问题“。

他的方法论是传统而简单的：判断公司的内在价值。在股价(严重)低于公司内在价值时买入，在股价(严重)高于公司价值时卖出。

翻看他过往十几年的报道，对投资的底层认知，没有漂移过，这或许证明，“好公司、买得便宜”，的确是一条可以长期稳定输出的路径。

2

胜率

如果追溯得更远一些，十年前，吴丰树在投资什么？

他真是一个心性比较持续而沉稳的人，风格几乎一致，无论在任何时期，都专注价值投资。

在2008、2009年，他依然坚持的是大金融、大消费、大白马。

吴丰树在各种采访的言语之间，已经暗示了偏好白马的缘由。

他所谓的“复利、变化、胜率”三要素中的“胜率”，意思就是：炒股票不应该追求小胜率高赔率，就像赌博，可持续性较差，而是应该坚持做一个大概率的事情，在不断地变化中寻找相对的确定性。

很多人看重“赔率”，挖到黑马，在一只股票上赚很多倍，这样才显得自己很牛。吴丰树琢磨多年，认为始终应该把“胜率”放在“赔率”之前。

“黑马公司牛市表现可能很好，但是往往风险很高，拉长时间看，收益率也未必真的有竞争力。” 吴丰树在2017年就是这么说的。

3

四季

公开报道显示，在2015年股灾之前，吴丰树果断降低股票持仓。他当时的搭档郑可成评价说，“吴丰树选股能力、择时能力都非常强。”

“(因为)估值的均值回归，是资本市场唯一可能称得上客观存在的规律。” 吴丰树称。

这意味着什么？估值贵得离谱，就应该谨慎；在底部的极低位置，就应该偏乐观，背后靠的还是对股票内在价值的判断。

吴丰树认为，流动性像水，哪里被低估，就会往哪里流。就像标普500指数的中位市盈率在15-16倍左右，一旦超过一到两个标准差，就会出现回归，偏离不会太远。

17年间，吴丰树经历多轮牛熊转换。华安新机遇是他发行在高位的一只产品，自2015年5月底至2018年7月初，上证指数从4941点至2747点，跌幅44%，而他的任期回报4.63%。

吴丰树是一个比较少见的自上而下、自下而上相结合的基金经理。

其中，自上而下的视角，就是判断市场到底处于“春夏秋冬”哪个季节，缩小范围。

站在当下，吴丰树对短期市场的判断是“震荡筑底”，对长期市场的判断是“一定会走出慢牛”。

后者判断的理由之一，就是从大类资产配置的角度，沪深300指数的股息率有2.5%，与十年期国债的收益率水平已经相当接近。

4

变化

过去一年多，吴丰树最看好黄金，起先在市场上是非主流的观点。

“黄金在历史上什么阶段表现最好？” 吴丰树称，主要是1930年代、1970年代和2008年金融危机之后，对应的都是实体经济不景气、信用货币超发。

而现在这个阶段，其实很类似，很多发达国家都是低利率甚至负利率状态，实体资本的回报率下降很快。

作为一种很古老的资产，黄金的宏观度量指标很复杂，有时候是利率、汇率，有时候是美元。吴丰树认为不能看单一因素的线性关系，透过现象去看背后的本质，“黄金的本质是货币，而且是全球唯一公认的货币。美元、英镑都只不过是以政府信用和国家的经济状况背书的信用货币。”

这就是所谓的“预期差”，就是在当时看到了市场上大多数人尚未认知到的东西。

“投资中的高胜率、大概率，”吴丰树认为，就是做自己相对擅长、认知超越市场的投资。

这一点，对应于吴丰树“复利、变化、胜率”三要素中的“变化”。

决定股价的因素不胜枚举，吴丰树根据影响周期长短，分为三类：基本面、资金面、情绪面。三者并非简单的线性关系，而是随着时间的推移下不断地发生变化。

而识别、认知、把握这些变化，最关键的一点，就是与市场形成预期差。

吴丰树认为，预期差涉及到两点：市场的预期在哪里、自己的认知又在哪里。短期是信息差，长期是认知差。

5

三年为期

因为要“买得便宜”，所以吴丰树是偏左侧的，可能会埋伏的比较久。

所以，风格决定了，吴丰树是中长线的选手。

2013年5月至2016年5月，华安保本在第一个保本周期内，累计回报75.4%。

或许，这正是博时荣丰三年封闭混合基金(A:009217；C:009218)的由来。

博时荣丰自4月20日开始发行，它是一只灵活配置型基金，在封闭运作期内，投资股票资产占基金资产的比例为10%—100%。

且在仓位上做了更多的限制。当沪深300指数估值过高，超过过去十年最高10%的仓位、且基本面有变差趋势时，股票仓位控制在10-55%。反之，若估值过低、基本面有好转趋势，股票仓位保持在55-100%。

总而言之，整体策略是偏稳健而长期的。

吴丰树是一个中长线思维的、风格极其稳定的基金经理，价值投资而不追逐趋势。博时荣丰所释放的理念，与其风格恰恰是一致的。