Q：如何看待煤炭行业的投资机会？

易方达基金张浩然：浅谈一下我对煤炭行业的理解，首先，周期行业研究的重点包括行业供给、行业需求以及库存。

需求角度：

煤炭行业主要应用于电力、钢铁、水泥、化工四大行业，其中占比最高的是电力行业，可以看出来需求主要和经济相关，因此机构一般通过经济增速预测煤炭行业的需求增长——例如2024年在4%-6%的不同经济增速下，对应的煤炭需求增速大概在0%-2.3%之间，维持微弱的正增长。

供给角度：

煤炭行业的供给主要包括国内产能和海外进口，国内过去几年产能扩张相对缓慢，中期的供给是在不断下滑的，国内供给增量大概在5000-10000万吨，大概增长1%-2%。而海外主要出口国印尼没有大幅产能建设，俄罗斯基本交通打满，预期增量不大；蒙古运输能力在增强，而澳大利亚产能逐步摆脱天气影响，合计可能会带来3000 -4000万吨作用的增量。

结合供给和需求的对比，2024年中性的预期的供给小幅超过需求，煤炭库存可能是在较高库存的背景下继续有所增加，煤价中枢可能会向下。

不过要考虑到我国煤炭价格双轨制：国有大矿对下游发电供热用煤企业执行长协价，非电热企业购煤可采用市场价。长协煤覆盖了我国煤炭供应总量的80%左右，这一价格机制可能会给价格一定的支撑，再考虑到行业没有实质产能新增，预期煤炭价格大幅下跌的风险也是有限的。

因此期待煤炭行业基本面大幅上行去做投资可能不是2024年的基本假设，核心问题是在煤价小幅下跌的背景下，煤炭行业能否维持有吸引力的分红水平。

——那么如何看待分红水平？给大家分析分析：

（1）估值：先看主要煤炭公司的估值水平：根据市场一致预测，煤炭行业主要公司2023年的市盈率（P/E，价格/盈利）大概在7-10倍（数据来自wind），也就是说盈利/价格应该在1/10-1/7，也就是说10%-14%左右。考虑到预期24年煤炭价格小幅下滑的假设，这个比率我们可以按10%的保守假设去估计。

（2）盈利质量：再看煤炭公司的现金流水平：对比主要煤炭公司最近几年销售商品收到现金/营业收入，比值都较高，因此不太用担心煤炭公司的坏账问题。（有些公司利润较高，但是实际收到的现金流不高，很多是应收账款，这样的公司是没有办法分红的）

（3）分红意愿：最后再看煤炭公司的分红意愿：过去几年来看，煤炭行业由于产能支出较少，分红的意愿是比较强的，例如多家煤炭公司此前表示，2023年度以现金方式分配的利润将不少于净利润的60%。

因此，对于煤炭行业的合理分红预期应该是：

6%的分红率预期相较于当前4%以下的债券收益率水平，对于能够承受风险的投资者还是有一定的吸引力的，尤其是在市场情绪较弱的时候，高分红板块往往受到市场关注，这可能也是今年以来煤炭行业持续表现较好的原因。

（观点来源：易方达基金张浩然，现任易方达基金管理有限公司FOF投资部总经理助理、基金经理。）

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