有位小伙伴给我发了一个数据，说实话，有点被震撼到。

中金财富将全市场权益基金经理按投资年限进行分组统计，结果显示，2021年以来，投资年限在1~5年的新中生代基金经理的业绩明显跑赢5年以上的资深基金经理。

从这个表格可以看出，2022年的熊市，新中生代选手的业绩跟5-8年、8年以上选手的业绩相仿，这或许说明，在震荡下跌和快速轮动的市场环境中，新中生代选手展现了较好的适应能力。

中金财富指出：“这种现象既是时代的红利，也是基金经理生命周期的体现。”

图片来源：《阿甘正传》

受这组数据启发，我们对市场中的新锐基金经理做了一遍全景扫描，发现业绩突出的选手不少是赛道型风格，这也是当前的时代特征之一。不过，也有一些注重主动选股的均衡型选手，业绩跑赢了同类基金经理的平均水平，熊市也有较好的防御能力。例如，2022年，沪深300指数下跌21.03%，有一位新锐基金经理管理的基金仅小幅下跌7.86%。

这只基金是广发均衡价值，基金经理王瑞冬是一位有8年医药研究经验、管理基金近3年的新生代选手。

资料显示，王瑞冬具有复合专业背景，清华大学生物科学学士、材料科学与工程硕士，北京大学经济学双学位。他在2012年入行，先是在中国人寿资产管理有限公司股票投资部任行业研究员，2015年5月加入广发基金，先后任医药研究员、基金经理助理，2020年5月开始担任基金经理。

2020年至2022年，医药行业经历了持续两年多的调整，同期沪深300指数也呈现波动加大、小幅下跌的特征，在此背景下，王瑞冬如何逆势获得超过50%的收益？

01

难题：要不要重仓医药？

2020年，新冠疫情给医药行业添了一把柴火，A股对医药的投资热情达到了前所未有的高度。6月末，公募基金的医药持仓市值占比达到17.22%的历史高点（数据来源：Wind）。

这年5月，做了8年医药研究员的王瑞冬正式走上投资岗位。彼时，市场对投资医药赛道热情高涨，但也抛给他一个难题：要不要重仓医药？

长期看，医药是一条长坡厚雪的好赛道，也容易跑出大市值公司，但作为深耕行业8年的研究员，王瑞冬敏锐察觉到短期的暗流涌动。

行业研究“太卷了”。

医药赛道持续火爆，不同机构在医药行业的配置比例快速提升。当时，想要获得超额收益，只有两个途径：一是市值下沉，一是博弈预期。

医药股估值太贵了。

行业的投资热度明显过高，医药股估值也在不断创出新高，已经超出了价值投资的边界。

因此，虽然医药热度高涨，但基于对市场的敬畏和对常识的尊重，王瑞冬选择低配医药，回避高估值的热门股票。

2021年，市场风格突变，医药开始回调，中证医药指数（000933.SH）全年跌幅超过30%，不少前期热门的医药股，股价出现腰斩……

王瑞冬的“谨慎”，让他避开了这一轮医药的回调。当年，广发均衡价值获得了10.64%的收益，跑赢了业绩比较基准、沪深300指数以及偏股混合型基金指数。

作为新上任的基金经理，王瑞冬为什么有比较成熟的组合管理思维？

这离不开他对行业的深度研究和身边经验丰富的基金经理的影响。

在8年的研究历练中，王瑞冬认识到，大部分行业、企业都有自己的周期，不能用单一的成长眼光去评估一个行业或者一家企业，如果在周期的顶部以昂贵的价格买入，一旦估值大幅收缩，也会给组合带来明显的冲击。

所以，王瑞冬认为，要赚企业盈利的钱，有两个重要条件：第一，不能买太贵；第二，不能买在周期高点或周期下行趋势中。这样的认知下，他形成了“用合理价格买成长”的理念，以均衡思维构建组合。

他将组合分为进攻和防守两部分：

进攻部分有两类个股，一类是传统的白马股，比如白酒和医药的龙头，属于经典成长股票；一类是非线性成长股，指的是估值较低、ROE未来边际有望出现改善的成长类公司，如新能源、军工、电子、新材料等。

防守部分则以传统的价值股为主，主要收益基于分红，有助于平滑组合的波动。

回过头来看，这种不冒进的策略，为他赢得了一个稳健的开局。

02

进阶：从医药到行业拓圈

王瑞冬有三个学位：清华大学生物科学学士、材料科学与工程硕士和北京大学经济学双学位。

“我对知识体系持开放的态度，无论是理工、工科，还是经济学，我认为都是对看这个世界的一种视角补充，对长期的人生非常有帮助。”王瑞冬说。

这种对新知识的学习热情，也一直延续到他的工作中。入行以来，他主要从事医药投研，但在此之外，他也会主动去研究和了解其它行业。

例如，在广发基金担任研究员期间，他就梳理过海外产业的发展历程，发现美股市场中，除能源和金融这类成长性较弱的行业外，消费品、医药、TMT是涌现比较多大市值企业的行业。

“‘要在鱼多的地方钓鱼’，to C的生意是好生意，消费品和药品偏C端，也更符合我的能力圈。”王瑞冬说。

能力圈的拓展，依靠的是触类旁通。王瑞冬指出，医药是一个大板块，可分为不同的子行业，研究的重点也各不相同，从商业模式来看，跟其它很多行业有共通之处。

比如，连锁药店属于零售的研究模型，研究重点在于存货周转、毛利率、商品结构、扩张效率、坪效人效等等，这跟消费行业的商超、零食店的研究方法类似；

OTC药品属于快消品，研究OTC的方法，也可以用于研究乳制品、调味品、软饮料等；

原料药属于大制造，模型可以应用到大部分制造业的研究中；

创新药、CDMO的产业链研究模型，可以拓展到设计、代工等半导体的产业研究中。

这样的研究框架下，王瑞冬的视野和思路打开了，从医药到消费，再拓展到军工、新能源、半导体等领域，他对不同行业的商业模式有了比较全面的认知。

从广发均衡价值的历史持仓可以发现，自王瑞冬2020年5月份管理以来，该基金的行业配置相对均衡。

数据来源：Wind

03

优势：追风还是捕鸟？

资料来源：《金融时报》

这是英国《金融时报》在今年年初发布的一张图，图中红色的是“木头姐”凯瑟琳伍德旗下ARKK的净值曲线，蓝色的则是巴菲特旗下伯克希尔的净值曲线，ARKK是赛道投资，伯克希尔是价值投资，可以发现，经历两年的大起大落之后，两根曲线最终又交汇在一起。

这张图反映的是两种不同的投资方式：“ARKK”的赛道风格，可理解为“追风”；伯克希尔自下而上的选股模式，可比喻为“捕鸟”。

从海内外的实践来看，赛道有其周期属性，买赛道就相当于买风，风的出发点是基于供需错配，是行业层面的，投资风口在供需关系从紧张到缓和这个阶段就停止了。

对于周期而言，均值回归的引力作用是不可抗的，要精准地判断什么时候风会停，难度很大。

“就像芒格说的，如果我知道我会死在哪里,那我就永远不会去那个地方。”王瑞冬说，追风并不是自己的优势，因此，他倾向于将更多的精力放在自己擅长的事情上——“捕鸟”。

“捕鸟”就是选股，在供需相对平衡下，竞争力比较强的个股能够持续获得份额的增长，投资窗口的结束一般是个股竞争力的下降或者空间到达天花板，有更长的操作窗口和更多的思考空间。

在选股的框架上，王瑞冬更喜欢在相对较好的行业中选出竞争力比较强的公司，因此，他非常看重个股的ROE指标。

在公司金融学定义中，ROE=企业某年度实现净利润/期间的平均净资产，体现的是股东投入净资产的内生增长速度。

王瑞冬指出，高ROE的公司可以通过自身利润再投入经营，实现“有机增长”；相反，低ROE企业虽然可以通过股权融资扩张净资产来提升利润增速，但代价是总股本扩张，老股东的权益被摊薄。在同样的增长水平下，不依靠融资的增长质量更高，这也是更加确定的超额收益来源。

2021年二季报显示，王瑞冬的重仓股中出现了一只中药贴膏剂的公司A。Wind统计显示，自2021年三季度到2022年年底，A公司的累计涨幅超过30%，同期医药指数和沪深300指数的跌幅分别为25%和20%。回过头来看，王瑞冬重仓该股的逻辑正是基于公司ROE的边际改善。

04

结语：人人都可以跑步，但不是人人都能抵达终点

跑步在投资圈很盛行。

王瑞冬也是一位跑步爱好者，他和同事们共建了跑步群，要求每周跑步三次以上，如果没有完成上述目标，就要给群友们发红包。

其实，跑步跟投资很像，看上去门槛都不高，人人都可以跑步，人人都可以开个账户买股票，但真正拉长时间看，差距也就出现了。如果缺乏系统的方法和持之以恒的耐心，无论跑步还是投资，都很难抵达终点。

对王瑞冬来说，早在做投资的那一天起，就在脑海中描绘了前行的方向：他将自己的时间精力花在选股上，耐心勾勒一条类似伯克希尔那样稳健向上的净值曲线。

找准前进的方向，找到可积累、可复制的优势，选择适合自己的节奏，以长跑的姿态，稳步向目标靠近。

这就是王瑞冬。

在基金投资的路上，你愿意与他一起长跑吗？

数据来源：Wind

投资有风险，入市需谨慎

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