曲艳丽 | 文

最近在内部，国海富兰克林基金总经理徐荔蓉常常说：「做短期困难、长期正确的事。」

研究分析部总经理王晓宁后来诙谐解释道：「国富的一个标签是逆向，逆向就是短期困难，逆向最大的bug是遇到‘渣男’股，避开了‘渣男’就是长期正确。」

长期以来，国海富兰克林给予外界的形象是，较为独特的精神气质，比如，对一些功利性事物的淡然、对短期的容忍度高、处事淡定、不鸡血等。

以灵魂人物之一的权益投资总监赵晓东为例，喜欢讲冷笑话，坚持价值框架，我自岿然不动。

徐荔蓉说，他喜欢投资，专注于此。之于管理，徐荔蓉有一整套经营管理的哲学，他崇尚自然、崇尚人本主义，自然而然，潜移默化，以很低的管理成本达到极高效率，充满着中国传统式的圆融。

「如果以一种动物类比国富基金，那会是什么？」

王晓宁思忖良久，说「骆驼」，因为有韧性，走得慢但稳，是极少数能够穿越沙漠的动物。

1.

相较于知名基金经理的投资方法论，外界很少真正了解国富研究团队研究框架的本源。

王晓宁介绍，框架脱胎于彼得林奇的「六分法」，即六类股票、六类策略，「每一类股票如何研究是写在教科书里的。」

但国富加以变化，分为「深度价值、稳定成长、高成长、周期、周期成长」五类。

国富重视的三因子：「质地、景气和估值。」三因子构成了所有上市公司统一的分析框架，但必然有一个因子是不具备的。

「五类方法的不同之处，在于放弃的那个因子是不一样的。」王晓宁称。五个方法论是用三因子去解释的。

而研究员推票，最可能犯的错误就是分类错误，这是技术上的「坑」。比如周期、周期成长之间分错了，再如，高成长、稳定成长之间的界限是很模糊的，相互之间交织，也容易分错。

倘若分类错误，具体到三因子中，到底该研究景气容忍估值、还是因为短期贵了而放弃成长，就会失误。

2.

「我们是一个充满自省的团队。」王晓宁说。很多时候，作为研究总监，他审视着研究员的考核体系，观察瑕疵，微调细节。「每次碰壁，修改一些小的东西。」

在国富，精神气质是「隐性」的氛围，而考核纪律，就是那条「显性」的线。

2018年之后，国富对研究员团队的核心考核目标，逐渐演化成了「绝对收益三年一倍」。

运行所呈现的结果是：大家无需特别考虑一个上市公司在一年之内发生了什么事，而更多站在产业角度思考问题。

最近，国富内部又在讨论，新加入的指标，是给基金经理一年的「逆向买入期」，鼓励研究员在下跌过程中推荐。

国富的传统是「逆向思维更强一些」。

罗马并不是一天内建成的。

2013年至2015年，国富研究团队执行过「六个月20%」的考核目标。管理层很快发现，在那个考核标准之下，所有人都在「推事件」：下个季度业绩可能超预期了、公司股权激励了，诸如此类。公司所鼓励的方向，对研究员产生异化的结果，完全不对。

2015年至2018年，国富又执行「一年40%」的考核目标。目标很实际，也符合年度考核便利，但缺点在于全是「顺周期推荐」。研究员不会推荐处于下降通道的个股，而是涨了一段时间后说未来还会更好。

很显然，国富管理层思考过，并在漫长岁月里逐渐磨合：「人性是趋利的，所有行为跟着考核指挥棒变。」短期考核思路导致的结果，往往是反向的，人性与利益总是博弈。

「研究员的行为模式，逐渐调整趋向于，目标聚焦于产业，聚焦于偏白马的公司，聚焦于那些可能跌下来的机会。这是考核体系和投资理念的搭配。」王晓宁总结了整体的方向。

在这个时代，投资言必称长期主义，这是很时髦的语言，但真正践行长期主义理念，需要的不是口号，而是制度配套。

3.

王晓宁说，国富的研究团队，一部分有产业背景，另外一部分是「书生」。

众人所有的经验值的堆积，来自于识别产业，偏向于「中长期维度」的研究，而不擅长短期的择时。

产业演变的速率比较慢，一旦出现势头，持续时间较长，是一个较为稳定的因子。

因此，国富的整个研究框架，是整体人员的特点、经验、搭配之后的取舍，大家集中精力朝一个方向，本质上是「长期主义」，放弃了一些东西。

「我们目前还没有能力做别的。」王晓宁自谦。大多数人没有稳定的择时能力，也没有稳定的行业轮动能力，所以，国富放弃了这些，将精力聚焦在行业内的个股选择上。

而整个制度的调整、考核机制的搭配，均围绕于此。

国富所理解的「长期主义」，是基于产业投资的时间周期。

王晓宁认为，所谓文化，意思是「所有东西都跑顺了」，大家都认可一个东西，从理念形成、到贯彻、乃至每个研究员行为模式的塑造，浑然一体。

4.

徐荔蓉很喜欢讲「田忌赛马」的例子。

在全市场基金经理光谱里，从价值到成长，徐荔蓉形容道，在国海富兰克林，绝大部分基金经理位于「中线靠价值」的一边。

国富又有逆向的底子。逆向意味着，倾向于在一些「偏冷门」的地方找东西。

「我们希望把市场上可能有的一些角落覆盖到，赚有可能赚到的钱，这是我们的上等马和中等马，是必须要赢的。反过来，那些可能赚不到的钱，就是下等马，输就输了。」徐荔蓉解释道。寻找alpha的概率哪个更大一些？在一个极其拥挤的、景气度高的赛道里，还是一个没有被太多人关注、基本面可能已见底、估值又低的地方？

对国富而言，答案似乎很明确。

在内部，徐荔蓉常说，要有「弱者思维」。绝大部分行业轮动的时候，老老实实待着别动，不要乱跑，不要像追风少年一样。基金经理要有自己的能力圈，风来了，一定要做出「强alpha」。

在周期行业最低潮之际，国富也有「两个半」周期研究员。

「再冷的板凳，也是有机会的。」徐荔蓉称，国富不是赛道型基金公司，极少出现所有基金经理拥到某一个赛道的情况。

在一次采访中，刘晓说道，某一只重仓股，当时无人覆盖，甚至找不到卖方研究报告，但赵晓东坚持去山东看看。这件事对她震撼很大：「这么差的行业也有可能长出牛股。」

所以，整体而言，国富的组合管理较「均衡」。但王晓宁解释，均衡并非中庸之意，而是对「稳定度」有很高的要求，在12个月滚动范围内，相对排名大概率在前二分之一，才能称均衡。

一个业绩上的表征是，国富整体在熊市很抗跌，比如2008/2015/2018/2022年份，尤其是全线跌停的时候。这就是王晓宁反复说的有韧性，「像骆驼」。所谓韧性就是胜率，在不同环境之下的适应性。

历史数据显示，在平衡或者偏弱的市场、在基本面驱动的市场，国富都有着更高的胜率。

在2019年至2021年的三年间，公募基金行业遇到了前所未有的规模大爆炸时代，许多公司选择大干快上，抢占规模，提升市占率，这无可厚非。

但身处行业规模中游，徐荔蓉觉得，没有什么可担心的。在朝阳行业里，最简单的招式是「别折腾」，走适合自己的道路。

徐荔蓉始终认为，基金经理有两个「度」：坚持和灵活之间的度，自驱力的度。举个例子，自驱力过低是「太佛系」，自驱力过高，则陷入贪婪，追求极致的完美。他崇尚的是「自然的状态」，每个人要找到平衡点，某种中间状态，公司管理也是如此。

5.

Wind数据显示，截至2022年2季度末，国海富兰克林基金的非货规模619.64亿元，其中权益类基金规模422.50亿元。

过去两三年，徐荔蓉感觉到，公司明显上了一个台阶。这种变化受益于两个行业大趋势：互联网渠道崛起。机构投资者的迅速扩容。

王晓宁说，就像越过了「规模效应点」。

据悉，国富旗下的基金管理规模，机构持有占比约70%。

「越过一条线的时候，底子在，它一下子就冲过去。」王晓宁描述那种感觉，业绩和口碑在走上坡路，爆发性可能还在后头。「风来了。」

在现实层面上，王晓宁在招聘市场上感觉非常明显，开始有人「慕名而来」。

业内竞争激烈。作为中型基金公司，国海富兰克林基金是如何突围的？

徐荔蓉总结，国富追求的目标是「风险调整后的合理收益」。

国富的投资风格稳定，更适合成为「底仓配置」的品种。无论互联网渠道的选品团队或者机构投资者，所使用的量化工具是国际通用标准，风险调整后的收益是公认的指标。因此，机构化导向的结果，就是像国富这种投资体系会被筛选到。

蚂蚁财富平台上，「蚂蚁理财金选」约300只基金，而国富有5位权益基金经理管理的9只基金被选中。而事实上，国富只有9位权益基金经理，精品路线显而易见。

在国海富兰克林，已成名的老将不在少数，比如「国富三剑客」徐荔蓉、赵晓东、徐成。徐荔蓉是GARP策略，赵晓东是「五维选股法」深度价值风格，徐成是覆盖包括港股、A股等大中华地区的全面选手。

中生代基金经理中，正在上升期的刘晓，是全公司底仓特征最明显的基金经理，以均衡、分散、低换手率著称，擅光伏新能源、擅高端制造。研究分析部总经理王晓宁则是均衡偏指数增强型，依靠高胜率的行业内选股积累。狄星华属QDII团队，擅美港股，喜欢挖掘「小黑马」，是典型的科技成长风格。吴弦有全球化视野，做以大类资产配置为核心的FOF投资。

无论互联网渠道的崛起，还是机构投资者的扩容，仍在继续，趋势的斜率在加大，这些都是国富能够借助的东风。

徐荔蓉反复提及「合理」一词，合理预期、合理回报。他所理解的「风险」，不仅仅是净值波动，「主要的业绩系统的偏差」也是。夏普比率和信息比率更稳定，即每单位承担的波动率和偏离业绩基准带来的超额收益更稳定，这是国富所注重的，也是投资风格稳健的具象化表征。

6.

在另外一个场合，被问及「以一种动物类比国富基金」，徐荔蓉赞同了王晓宁「骆驼」的比喻，但是他补充道：「更像是幽默的骆驼。」

对于「幽默」的解释，徐荔蓉给出的第一个关键词是「包容」。

在国富，内部可以有激烈的讨论，经常直接开怼，但原则是「对事不对人」。

举个例子，重仓股跌停，在绝大部分基金公司，是很严肃的一件事，研究员立刻诚惶诚恐，甚至被一顿问责。但在国富，情况就不大一样，大家心里虽不舒服，但投研讨论氛围仍然热烈，一起讨论下跌的原因、需要跟进研究的事项，以及是不是反而跌出机会。

徐荔蓉认为，所谓「包容」，即内部沟通顺畅，不存在相互怪罪。基金经理和研究员之间，最理想的状态是良性互动，彼此心理按摩。

第二个关键词是「人本主义」。

「以投资而论，包含人、规则、体系，但我们更看重人的因素。」徐荔蓉称。

徐荔蓉称，他录取人，最看重是的并不是否好用、或者即刻可用，而是注重人本身潜质。「如果他在一个群体之中，能够快速成长，直至我们要想尽办法留住他，这就是很成功的。」

很多机构客户对国富的描述是「像一个大家庭」。国富的投研整体稳定性较高，基金经理离职率偏低。

徐荔蓉提及一个细节：据第三方调研机构统计，在国海富兰克林，女性基金经理、女性研究员的比例，远高于同行。

「我们一定是有些事做对了，女性能够兼得平衡度。」徐荔蓉称。

第三个关键词是「相对公平」。

在国富，在考核、晋升、奖金等各方面，以公平为原则，「这是最合理的。」徐荔蓉认为，首先，规则先行，朝令夕改是大忌；其次，奖惩合理，以正向激励为主；第三，市场化导向，薪酬考核体系与个人成长同步，但也不刻意为了留人而拔高。

有些业内评价国海富兰克林「佛系」，这是只看到外在呈现，而不了解精神实质。在一个组织里，没有显性的焦虑驱动，全在内心容纳，氛围一旦形成，自然而然达到融会贯通的境地，这就是中国式的处事哲学。

比如，徐荔蓉看待「压力」的态度。他认为，在二级市场搏杀，最关键的一点是如何与压力共存。

徐荔蓉的理念是：不要扛住压力。业绩逆风的时候，压力是无形的，倘若硬扛，动作变形，且层层传导。因此，团队的群体氛围很关键，「一点家庭式的气氛，有助于大家与压力共存。」

徐荔蓉、赵晓东等人，都很注重精神上的支撑。比如在一次采访中，刘晓提及，在市场低谷期，赵晓东常讲笑话，安慰大家，不要太焦虑。他喜欢说：「世事难料」。

据内部人士称，在逆风期，徐荔蓉较少跟基金经理讨论短期业绩，「他比较关心对方的心理状态是否自洽。」

「作为团队领导者，我们不可能把应该自己承担的，转嫁给基金经理或研究员。」徐荔蓉后来谈及管理理念。

一个人际关系的佐证是，国富的一些离职员工，仍时不时回来聚会。「一个人上班八小时，一天内精力最旺盛的时候，是相对比较开心的状态。」这就是徐荔蓉想要的，每个人在团队里能够成为更好的自己。

7.

综上所述，国海富兰克林是一个优秀中型基金公司的投研团队样本。

国富的投研团队人员较为精简，没有纯粹的行政职务，管理层均在投资一线，徐荔蓉认为「有专业上的威信才有职业上的威信」。基金经理在管理一定规模之下，也要承担一部分研究任务。比如刘晓任基金经理之后，仍兼任了一段时间的光伏研究员。

这样的投研矩阵，为了保持高效，国富选择的发展路线是：「规则透明、文化简单、没有办公室政治，只要把成绩搞好就完了。」在国富，提拔研究员至基金经理，考核体系很客观，80%指标来源于金融工程数据，最看重的是「胜率」。徐荔蓉曾透露，他看人，人品排第一、保持专注勤奋，且大概率不会找那种「情商特别高」的人。

当徐荔蓉在表达公司愿景的时候，他说，国富的目标是「追求高质量的增长」，即规模的有效增长，要成为受尊敬的基金公司。

「受尊敬」这个词的内涵并不简单。它意味着，持有人有好的收益、员工有好的获得感、股东有好的回报。

徐荔蓉记得，富兰克林邓普顿背后的约翰逊家族有一条箴言：“Take care of client.(照顾好你的客户，其他的会水到渠成。)”

国海富兰克林是合资基金公司，其内部独特氛围的形成，固然是整个团队长期以来磨合的化学反应，也离不开股东的支持和包容。中外两方股东都认可长期主义的投资理念，在之后的管理中，对投研短期业绩波动的包容度高，彼此之间形成了充分的默契。

国富这一整套管理体系，自洽的秘诀无非是「顺应人性」。人性是逐利的、人性也需要温暖，作为管理者，满足人性且调动人性，则无需耳提面命、强行要求，众人身心舒畅，就像太极一样，整个「气」是自然流动的。

中国传统文化讲究「天人合一」，用现代语言阐述，即规则、人性在同一个方向上。

而要做到这一点，首先，需要时间滋养，其二，功夫全在诗外。