全球股市经历悲惨一周，美国道琼斯指数一周之内跌3583点，跌幅12.4%。诡异的是传统避险资产——黄金，周五大跌，伦敦金跌幅3.61%。说好的避险呢？
是什么因素驱动了黄金大跌？

01
三层反馈

周五（2月28日）北京时间21点30分，美国方面公布了1月PCE物价指数数据，美国1月PCE物价指数年率实际公布1.7%，预期1.8%，前值1.6%。美国1月核心PCE物价指数年率实际公布1.6%，预期1.7%，前值1.6%。

不及预期。

数据公布后，黄金一度短线上涨3美元。不久之后，黄金跳水，至收盘，伦敦金跌3.61%。
基于以上反应似乎可以看出，驱动黄金价格变化的三层逻辑。
1） 第一层逻辑。公布经济数据不如预期，直接驱动短线黄金上涨。
2） 第二层逻辑。基于铜价和石油下行，疫情扩散打击消费。对美国通缩的预期升温，预期美国真实利率上行，打压黄金。不久之后，黄金转跌。
3） 第三层逻辑。通胀预期，针对信息的第三层反馈似乎尚未被黄金价格纳入。第一：自真实利率来看，美国真实利率=美国国债收益率-CPI，即算铜价和石油驱动CPI在降，但国债收益率却降得更快，真实利率仍然是在下降的。真实利率压制黄金的逻辑是很难成立的。第二：自供给关系看通胀，石油和铜价的的下行未必能驱动通缩，股市的大幅下挫的后续反应尚未表现，其将破坏生产关系，导致供给减少，而疫情冲击会导致需求向刚性需求下沉，刚性需求是很难压缩的。共同影响下，刚性消费品会首先表现出通胀。第三：自货币匹配看通胀。疫情冲击导致全球货币供应扩张预期升温，而生产受疫情冲击没有恢复，假如后续股市大幅下挫加深破坏生产关系，更多的货币量与更少的商品供应，通缩逻辑不成立。

目前，第三层信息反馈似乎尚未被黄金价格纳入。

02
黄金的打压力量

目前尚未见到别人有这个习惯，但笔者习惯于将黄金作为一种潜在货币分析。

基于利差、汇率预期和资本收益。
1） 基于汇率预期。美元和黄金的情况对比短期没有发生明显变化。
2） 基于利差。黄金真实利率为零，而美元真实利率=美国实际利率-美国通胀，黄金在近两个月持续爆发，较长时间的涨势蓄积了一定的获利离场卖压。当通缩预期升温之后，人们预期美国真实利率将升高，驱动了获利离场，压制黄金表现。但以上逻辑似乎并没有通盘考虑美国实际利率的变化（仅考虑石油、铜价、疫情压制需求；未考虑商品供给，货币动态和资金流向），参考十年美国国债收益率来看，美国国债收益率降幅明显的更加快速，驱动美元实际利率走低，而非走高。
3） 基于资本收益。事实上黄金投资是排除法，即排除其他可能表现更好的领域，才能轮到黄金上涨。一种很明显的逻辑是，基于美国股市近期表现太差，导致资金流入美国债市，债市表现抢眼。基于美国股市近期表现很差，人们预期美联储会作出干预——宽松。这导致了无论美联储宽不宽松，都是债市的利好。不宽松，股市资金继续流出进入债市，是利好。宽松，更加直接的利好。多么美好的事情，金融玩家最喜欢的确定性。
基于以上分析，可以认为是美债收益较为明显的确定性在短期打压了黄金表现。但考虑到通胀预期对美元实际利率的压制仍将驱动黄金向好。