截至2019年9月24日，沪深300指数今年以来上涨了29.5%。对比2018年，2019年前三个季度A股市场权益类产品净值普遍获得了较好的涨幅。

前三季度以结构性行情为主线

回顾2019年前三季度的A股市场走势，我们可以简单总结为“以结构性行情（行情）为主线，穿插了一次力度加大的上升行情（一季度的行情）”。之所以总结为“以结构性行情（行情）为主线”，是因为进入2019年3月份后，沪深股市总体上呈现出区间震荡走势特征。

在处于震荡格局的市场背景下，市场的投资机会主要围绕以下四条主线结构展开：

第一、以贵州茅台、爱尔眼科、上海机场、中国平安等为代表的景气行业龙头公司，股价走出迭创新高的核心资产行情。

第二、基于5G及后周期、云计算、半导体及芯片为代表的“新基建”投资落地行业及公司，在市场资金的追捧下，那些能够带动中国产业升级全球竞争力提升、具有科技创新能力的公司估值持续提升。

第三、以啤酒、建材为代表的部分过剩行业，随着产能逐步出清，行业龙头公司市占率提升利润率提升带来的投资机会。

第四、非洲瘟疫叠加猪周期，猪价大幅上涨带来农林牧副渔的投资机会。我们认为，在目前宏观背景下，这样的市场走势是聪明资金的合理选择。

市场为什么会选择在2019年1季度走出一轮力度较大上涨行情？我们从“已有的信息已经包含的股票价格中，只有未曾预期的重要变量才能改变市场运行趋势”这一视角加以简单分析。

回顾2018年，沪深股市走出了与2017年趋势相反的近似单边下跌走势。改变市场原有运行趋势的未曾预期重要变量有两个：两国博弈与资管新规的实施力度。这两个未曾预期的变量对中国经济与股市的影响力度是巨大深远的。

而当进入2019年1月后，这两个变量对股市预期的影响悄然发生变化。两国博弈对股市的影响从利空变利多。同时，资管新规实施力度对股市冲击主要体现在上市公司的融资环境收紧与股票质押贷款爆仓，但随着2019年1-2月份信贷天量数据的出台，以社融增速度量的货币投放增速随之出现反弹。于是，沪深股市再次走出历史上数次出现的“从货币拐点到市场底部”的走势轮回。于是，今年一季度力度较大的上涨行情演变为一轮行情。

短期来看，市场大概率会以结构性行情为主导来呈现投资机会，并且这样的结构性行情很可能贯穿全年。

A股已经出现趋势性投资机会

综合而言，在目前的宏观背景下，沪深股市总体处于底部区域，A股市场已经出现了趋势性投资机会。我们从以下几个角度加以分析：

1、大类资产配置的转移是对股票市场影响最大的宏观变量。同样经济基本面条件下，如果最上层的大类资产发生了资产配置转移，出现资金从其他类别资产持续流入股票市场，那么股票市场很可能出现趋势性的投资机会，并且随着经济基本面的改善，股市牛市持续的时间与幅度都会很长。

从国内的大类资产类别分析，房地产是中国最重要的大类资产，但房地产因为“房住不炒”的政策定位与行业周期等原因，已经告别了房价单边上涨的阶段。而信托行业因为基础资产风险逐步暴露，到2017年四季度时行业规模已经见顶回落。因此，金融市场的增量资金将不太会被房地产与信托等类别资产所分流。从国际环境看，由于日本与欧元区一直持续负利率，美国也告别加息周期，人民币资产特别是中国股票与国债正在成为国际资金追逐的资产对象。我们已经看到，外资在A股市场上买买买的现象在持续出现。因此，从大类资产角度，现在已经具备了大类资产发生转移的时间窗口。当股票这样的类别资产基本面出现亮点时，资金流入就成为必然选择。

2、回到股市本身来说，目前市场的估值处于历史低位水平。当股市估值足够低，已经包含了市场或者多数投资者对未来经济的悲观预期时，低估值为投资提供了一个比较高的安全边界。由于估值下行的空间很小，当上市公司业绩能够保持增长时，业绩的增长就比较容易反映到股价里面，这也是我们认为目前A股处于底部区域的重要原因所在。

从沪深股市的市场走势看，聪明的资金已经在持续流入并且捕捉到投资机会。比如不少排名靠前的股票基金已经交出了牛市行情背景下的净值表现答卷，这也表明2019年沪深股市的结构性行情力度是空前的。

为什么聪明资金选择核心资产为代表的结构性行情而不是全面性牛市行情？我们认为根本的原因在于目前的经济环境与经济周期。目前中国经济还处于经济周期中的衰退期，确定性高的景气行业龙头公司便成为聪明资金的合理市场选择。经济周期是否如部分市场投资者预期那样在2019年3季度或者4季度见底，市场正在等待经济数据的证实或证伪。

聪明资金的市场选择

展望2019年4季度沪深股市，市场整体走势继续维持底部震荡格局的概率偏大。因为目前难有“未曾预期的重大变量”出现。

我们认为两国博弈的负面影响已经比较充分price in在股价里，经济增长即使如悲观预期那样未能出现明确见底信号，沪深股市也难以出现大幅下跌的空间，原因在于市场可能会预期只是推迟见底的时间周期而非改变经济运行的周期位置。而一旦经济数据出现明确的见底信号，市场将开启缓慢的震荡向上行情。

目前，市场的焦点可能在于结构性行情将会如何演绎？

目前来看，尽管估值已不便宜，但核心资产行情仍将会是未来相当时间内的市场主线之一，因为核心资产对应的行业持续景气度是中国经济增长产业结构升级与消费趋势的行业映射。但核心资产股票上涨主要来源于业绩的驱动，在2019年4季度绝大多数核心资产股票将受制于历史峰值的估值压力，股价会等待时间价值来消化估值的压力。

而基于5G及后周期、云计算、半导体及芯片等“新基建”特征的一批股票，短期难有证伪的基本面利空，在市场风险偏好没有大幅下降的条件下，将会继续成为市场资金追逐的对象。

此外，过剩产能出现拐点的行业龙头公司，将会是4季度聪明资金追逐的主要对象。在中国经济告别中高速进入中低速增长的背景下，大量传统行业从增量竞争转变为存量竞争格局。产能出清拐点出现的行业，龙头公司行业竞争格局优化竞争优势将会加强，带来毛利与净利润率的提升，这样的公司将会成为4季度聪明资金市场追逐的重点。而过高的猪价所对应的标的公司，如同过高房价对社会民生福利伤害一样，也将难以成为聪明资金继续追捧的理性选择。

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