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“中国已进入‘资产负债表衰退’阶段！”近期市场有部分人如此声称。他们认为，由于此前国内经济萎靡，企业与居民端信心不足，中国已进入日本著名经济学家辜朝明所谓的“资产负债表衰退”阶段。

什么是“资产负债表衰退”阶段？

辜朝明在《大衰退》一书中提到，资产负债表衰退的主要特征是“每隔几十年，全国性的资产价格泡沫就会出现，当泡沫破灭时，企业资产负债表将因此受到破坏，企业被迫一起转向负债最小化模式，从而导致资金需求急剧下降，总需求减少，最终使整体经济陷入恶性循环通货紧缩，并造成流动性陷阱的产生”。其中自顶峰（1989年12月18日）到2008年，东证股价指数（TOPIX）的股票价格下跌了54%，日本六大主要城市商业不动产的价格，与泡沫高峰期相比暴跌了87%。据辜朝明判断，仅这两类资产就造成了1500万亿日元的损失，相当于日本三年GDP的总和。企业资产负债表端的巨大窟窿，导致他们集体转向了负债最小化，在合成谬误（对个人有利的行为，在所有人都实行时反而会造成不利后果）的影响下，经济陷入了颓势。即使日本的短期利率在大衰退期间维持在0附近，也没能阻止日本企业偿还现有债务。

那么，我们应如何判断企业是否已转向负债最小化？辜朝明认为，经济学家们可以通过检查包括国债在内的利率水平来判断企业是否已经转向负债最小化模式：当银行愿意发放贷款且国债利率依然低迷时，意味着一个企业已转向负债最小化模式。

注：东证股价指数（TOPIX）是以在东京证券交易所市场一部上市的所有日本企业为对象的市价总额型股价指数，统计区间为1989.12.18-2018.12.31，过往数据不代表未来表现，市场有风险，投资须谨慎。

那么，中国真的步入辜朝明所说的“资产负债表衰退”阶段了吗？我不这么认为。

根据国内数据，从2019年1月1日至2023年1月9日，万得全A相对于最高点回落幅度约为17.17%，我国投资者的钱包因此遭到“毒打”，但相对于东证的跌幅那是小巫见大巫。在市场见顶时，日本股市的市盈率已经超过100倍，对于这一高得离谱的估值，狂热的日本投资者则声称“日本对股票的估值方式已经发生了脱胎换骨的变化”。相比之下，当前万得全A估值约为17.3倍，向下空间还是比较有限的。再来看地产方面，按照中指研究院监测数据，2022年，百城新建及二手住宅价格累计均由涨转跌，其中百城新房价格为2014年以来（已时隔7年）首次出现下跌，累计下跌0.02%，这个跌幅相对于日本资产价格的跌幅甚至可以忽略不计。最后，再看国债利率水平，从上文辜朝明提到的“检查迹象”来看，当下中债国债到期收益率（1年）维持在2%以上，距离辜朝明提示的信号还有相当遥远的距离。因此，我认为中国并没有陷入所谓的“资产负债表衰退”阶段。退一万步说，即使资产负债表衰退出现了，这一现象迫使私营部门埋头偿债，按照辜朝明的建议，只要政府能够维持足够规模的财政刺激来抵消通货紧缩缺口，也能够比较有效地加速企业和个人资产负债表修复的进程。

数据来源：wind，中指研究院，2019.1.1-2023.1.9。过往数据不代表未来表现，不构成任何业绩保证。市场有风险，投资须谨慎。

总的来说，我们认为大家无需过度悲观。伴随疫情的改善以及房地产流动性危机的解除，我们依然对中国经济增长的长期趋势保持乐观态度，相信中国经济能够顶住压力、持续恢复。在这种情况之下，A股的长期投资价值也是明显高于其他金融资产的。我们也相信，取得最终胜利的将是乐观主义者，而非悲观主义者。

以上仅为本人对《大衰退》一书的浅薄理解，当然啦，一千个读者有一千个哈姆雷特，如果大家有什么不同的看法或疑问，欢迎在下方留言。感谢大家一直以来的支持和陪伴，后续我还会和大家分享更多好书以及观点~

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