14日又是行情“食之无味、弃之可惜”的一天。大盘早间高开回落，下午横盘整理，资金拉扯、行业分化较为明显。

盘面上，早盘复苏线冲高，白酒高位横盘，资金兜兜转转下午盘再度选择向AI进攻，CPO概念进入加速冲刺，但核心标尾盘也大多出现不同程度回落。

除了AI与食品饮料，似乎乏善，猪肉、银行、新能源板块再度跳水，全天个股仍旧涨少跌多，市场放量至万亿上方依旧未能突破窄幅震荡区间。

话说熬底真的好难，我们脑子里甚至开始自动播放动画片：“心中有许多愿望，能够实现有多棒~来，我们坐上时光机…”要是能够坐上时光机就好了，看看A股激荡三十多年，老基民都是怎么熬底的。

于是我们最近看了一些财经旧报纸，比如05年、08年、13年、18年，从版面上就深深体会到每轮熬底周期里人们的心情。

给你看啊，这是08年10月《南方财富》的这篇，是不是能够感受到当时人的绝望！当时的人们还不知道，熊牛的反转已经悄然而至了。

每一次熬底，只有少数人勇气乐观，“传言虚虚实实，人们将信将疑，股市战战兢兢”，不过市场最终还是犹疑中走出了底部。

我们上周就说了，在A股底部区域无须过度恐慌，相信历史规律，等待市场转暖，而随着近日更多积极信号逐步累积，我们的情绪列表中“乐观+1”。

No.1

央行“降息”动作频频

新一轮“稳增长”号角或已吹响

当前市场最担心什么？最为核心的一点在于国内复苏在疫后“疤痕”效应和地产周期影响下面临波折。从近两个月的经济、金融数据来看，国内经济增长动能短期趋弱，市场亟需重新提振对政策和增长预期的信心。

“对症，下药，起效”，稳增长政策的号角便在这几天慢慢开始吹响。

先是上周易纲行长上海调研中重提“逆周期调节”释放信号给予市场期待；后是13日7天期OMO利率以及SLF利率齐降，实打实的降息或打开了新一轮稳增长的窗口。

过往经验看，“逆回购利率—MLF利率—LPR”的同步调降，是一次完整的降息过程。因而不少专家预测，6月15日、6月20日即将发布的本月中期借贷便利（MLF）利率、贷款市场报价（LPR）利率，有望同步调降。

资料来源：央行，iFind，浙商证券研究所

与此同时，市场预期在货币开始“全力”支持实体经济的同时，其他总量政策也需要协同配合才能形成“合力”。随着集中调研结束，更多针对性强、含金量高的政策组合拳值得期待。（来源：中金公司）

此前央行一般都是同日下调MLF和OMO利率，而上一次OMO利率提前于MLF利率下调还是在2020年疫情刚爆发时，凸显了政策快速出手应对经济下行的迫切性，且在央行快速出手后，以地产和基建为代表的一揽子稳经济措施随之出台。（来源：东吴证券宏观团队）

因而号角吹响，降息或只是走出了稳增长政策的第一步，7月的政治局会议是总量政策的重要观察时点，在会议落地前，市场或将围绕政策预期反复博弈。

No.2

美联储暂停加息理由更充分

人民币外部压力缓解

而近期站上风口浪尖的“人民币汇率”，其外部压力也得到了缓解。

此前一段时间，随着10年期美债利率、美元指数反弹，人民币阶段性贬值压力加大，5月初人民币汇率再度向上“破7”。

引发人民币贬值的原因可以分为内外部两方面：

内部原因是市场对于国内经济基本面的担忧，而外部原因是美元指数的反弹走强引发的人民币被动贬值以及中美利差的加深，背后便是美联储政策预期的波动。

资料来源：iFind、国金证券研究所

此前，尽管市场已经较为充分定价6月暂停加息，但美联储多位官员讲话鸽鹰参半，部分官员认为当前通胀水平仍然较高，“鹰王”布拉德支持今年再加息两次共50个基点，引发市场担忧。

但这一切随着13日晚公布的美国5月CPI放缓程度超预期发生了改变，数据为美联储官员在加息一年多后暂停加息提供了更为充分的理由。

6月13日周二，美国劳工统计局的数据显示，美国5月CPI同比上升4%，连续第11次下降，为2021年3月以来最小同比涨幅，预期4.1%，前值4.9%；CPI环比上涨0.1%，低于预期的0.2%，前值为0.4%。

美联储最爱的“超级核心通胀”（剔除住房的核心服务通胀）同比增速降至4.6%，创2022年3月以来最低。

周二的通胀数据公布后，芝加哥商业交易所利率观察工具FedWatch的最新数据显示，投资者认为美联储在本周会议上按兵不动、暂停加息的概率上升至93%。（来源：华尔街见闻）

在加息转向的背景下，美元转弱是趋势，811 汇改后，人民币汇率与美元指数关联性明显增强，在此背景下人民币汇率的外部压力将得到缓解，未来的重要定价逻辑在于国内经济基本面。

No.3

市场充分定价经济悲观预期

资产的纠偏已逐步显现

大宗商品价格走势与国债利率通常可以较好反映市场对于经济复苏的预期，4月中旬至五月底，国内大宗商品期市价格和国债利率双双大幅回落，甚至一度跌至去年10月、11月的水平。（来源：iFind）

数据来源：iFind，中信建投证券

但理性一点，如果将去年四季度与当下相比，无论是疫情的影响还是经济的趋势，都不能同日而语。超跌的资产价格相较于实际的数据出现了过度调整，已经较为充分地定价了对于后市悲观的预期。

因而我们看到五月底以来与经济预期正相关的大宗商品价格迎来底部拐点并持续回升，一方面是流动性宽松预期的催化，另一方面是市场博弈稳增长政策落地的可能性以及工具落地后基建投资增速抬升的预期，是过度定价后的反向修复。

南华商品指数走势图

（数据来源：iFind，截至2023-6-13）

股市的定价或亦存在预期差。根据中金公司的统计，目前风险资产计入的23年实际GDP增速明显低于机构预测中位数，修复的空间较大。（数据来源：中金公司）

资料来源：iFind，

市场确实过度悲观了。

有卖方机构根据股民情绪、资金情绪、量价动能和交易分歧等指标综合构建出的市场综合情绪指数，能够较好提示每轮短期行情的方向与拐点，当前指数已经来到历史上1%的分位点。（来源：国盛证券）

这是继22年10月以来的再度探底，与去年4月底相似，显示悲观情绪逼近历史极值，当市场悲观预期到位，那么反弹往往就是“一触即发”的事情。（来源：国盛证券）

资料来源：iFind，国盛证券研究所

No.4

PPI已至周期底部

企业盈利有望迎来较长上行周期

这里要提到一个值得注意的标志性经济指标，那就是工业生产者出厂价格指数（PPI）。

通俗地说，PPI衡量的是制造业所需要的原材料（比如煤炭、钢材等）的价格变动，可以反映企业的生产成本变化。

历史数据显示，A股非金融企业的盈利能力与PPI同比增速的走势呈现显著的正相关性，二者一般会呈现同涨同跌的趋势，PPI对于A股盈利有显著指示作用。

如下图所示，在PPI上升区间，上市公司的盈利能力也趋于上行；而在PPI下行期，上市公司的ROE与盈利增速也出现了明显下降。

资料来源：iFind，方正证券研究所

最新披露的数据显示：

5 月PPI 同比降幅连续第五个月扩大，同比下降了4.6%，显著高于4 月3.6%的降幅；环比下降0.9%，前值为下降0.5%，同时为去年9月以来的最大环比降幅。

市场预期，在5 月PPI 同比降至-4.6%之后，由于基数原因和环比改善，PPI 同比或将在5-6 月见底并有望在7月回升。（来源：中信建投证券）

并且自2000年以来，几乎每一次政策的放松和转向都是在PPI和出口增速显著回落时出现的。随着政策利好作用的显现，PPI将逐步回正，企业盈利也将随之进入新一轮上升周期。

数据来源：iFind

因而当前或许企业盈利周期已经见底并处于大周期回升的起点，未来一年有望迎来较长上行周期，企业盈利的上行是支撑我们相信价值将回归的基石。

所以即便近日行情依旧佛系，我们还是选择坚守，甚至适度补了点仓。

当前随着政策预期改善、库存周期筑底预期、商品价格企稳、人民币汇率外部风险缓解和全球市场回暖等积极信号陆续出现，我们觉得A股包括港股市场已经具备战略反击条件。

那些年的大熊市和漫长的磨底，往往叠加了多重当时看起来无解的利空因素，没有人能够预知什么时候否极泰来，但是最终又总能浴火重生。

世间的一切都在微妙的平衡中生存。牛熊轮回不息，纵有阶段回摆，终能如锯齿般波折中向上，围绕在价值左右。自始至终，经济环境、生态环境都有种打破重建、自我净化的调节机制，如同人体的免疫系统一样神奇有效。

风险提示：

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