从宏观层面来看,疫情爆发后,由于防疫政策、经济应对政策的区别,国内外经济周期呈现明显错位,而在地缘政治的扰动下,全球经济周期的分化进一步加大。具体而言,在新一轮的疫情扰动之下,出口、消费、地产等产业均有所受损,国内的政策重心继续偏向“稳增长”。但与以往周期不同的是,此次货币政策面临更多的考量因素。首先,由于美联储货币政策的重心是抗通胀,美元流动性紧缩导致的外资流出压力或成为政策考量因素之一;其次,目前央行尝试“先贷后借”等多种货币政策工具,试图保持银行间流动性平稳的同时达到“宽信用”的效果,银行间流动性未见明显宽裕。因此一季度债券市场呈现区间震荡行情,没有明显机会。虽然我国经济受到疫情扰动,但在财政基建发力的背景下,仍然可以观察到经济企稳回升的迹象。从投资时钟角度考虑,去年四季度属于类滞胀环境,今年一季度则属于从衰退末期走向复苏的过渡阶段,因此组合选择以中等偏低的久期以应对,以中短端利率债为主。信用债方面,理财净值化改造的一个结果是市场上能够购买长久期债券并以摊余成本法持有的资金明显减少了,中长久期的信用资产流动性明显下降,因此组合的信用债持仓均为短久期资产。股票方面,一季度的市场走势较弱,符合我们此前的预期。世界经济同时遇到通胀与增长的困境,不同的是,西方国家当前通胀过高,因此其政策重心在于通过紧缩的货币政策来压制通胀水平,而中国当前的经济增长存在失速的风险,因此国内的政策重心在于通过刺激性的货币与财政政策来提振经济。对于A股而言,美元的紧缩对于外资的抽离作用是比较明显的,而国内的宽信用、稳增长政策实际上是力图将流动性导入实体经济,对于A股同样体现为一种紧缩效应。因此A股整体表现非常不理想。从结构上看,A股中仅有煤炭和房地产行业表现较好。另外疫情相关的个股也有阶段性的表现,但持续性相对较弱。除此之外,绝大部分行业都陷入了深度的调整,尤其过去几年表现较好的高景气行业,调整的原因我们认为主要在于估值较高、交易过于拥挤,在新增资金不济的背景下,存在较大的止盈压力。一季度,我们的持仓主要还是以房地产、金融以及其它低估值优质龙头个股为主,其中地产行业表现较为理想,但家电、家居、建材等地产链个股表现较差,主要原因在于地产政策可以改善地产的估值水平,却很难在短期内提振地产链条的景气度。未来我们会更加专注于个股的选择与仓位的控制,使得我们的收益目标得到更好的保障。