Part1：嘉宾介绍

北落的师门  我们今天请到的主咖是金鹰基金绝对收益部的总经理林龙军林总，我做一个简单的介绍。林龙军先生，十二年的证券从业经验，数量经济学硕士，金鹰基金投资委员会的成员，绝对收益部的总经理。他擅长的领域就是这种绝对收益和固收+类产品的投资，非常欢迎你林总。
林龙军 谢谢，大家好。
北落的师门 第一个问题我们先不聊投资，还是想请您来做个自我介绍。您是做混合类投资嘛，或者固收+类投资，所以想请您讲一下，您过去在股票和债券方面的投资和研究的经历。
林龙军 好的，谢谢。我是2008年加入这个行业的，我入行的时候，主要是做产品研究，然后慢慢的开始转型做行业研究，然后做专户类的一些投资。那么专户投资里面主要是包括纯债、转债，包括少量的一些权益投资，基本上也都是以绝对收益为导向的一些组合投资。那么在2018年，也就是三年前大概这个时候，加入金鹰基金，主要做的就是混合类投资。那么这边其实就是相当于面向的客户更多的是一些固收+的客户，包括一些理财替代的一些客户。这是我一个简单的从业脉络，应该来讲和大家差别不大，都是从研究到投资，大概是这么一个路径。 北落的师门 我听下来您做研究员的时候，是做股票的行业研究。然后做投资的第一步是做专户的混合策略，是这个意思吗？
林龙军 对，但我的行业研究更多的是偏向总量的。因为我是看的行业主要是大金融地产加宏观策略这种偏总量的行业为主。
 Part2：股债都不舒服，如何应对 北落的师门 明白，和周期的相关性比较高一些的，有助于您自上而下去把握一些资产配置的东西。所以第二个问题就是大家比较关心的了，就是您如何看待当下的权益的资产和债券资产在目前这个位置，应该来说是春节以后经过了剧烈的变化以后，您现在的观点是什么样的？
林龙军 应该来说一句话去概括股和债应该都不是很舒服，那么我觉得可以去从两个角度去讲，尤其从我们自上而下的角度去看这个问题一般需要分两个层次，一个就是我们需要相对好的去把握我们现在整个周期的位置，那么这个周期既包括经济的周期，也包括我们整个货币和政策的周期。那么从目前的情况来看，其实是积极往上，企业盈利往上，但是货币政策因为国内的因素，甚至海外的因素，我们做了一些提前的边界上的一些变化。那么这个是对我们现在整个周期位置的描述。 那么第二个层次就是，我们现在当前需要去解决的问题，我们的股票也好，债券也好，这些资产到底反映我们这些基本面的格局大概反映到什么程度，我觉得只有把这个问题大概了解了以后，可能才能去比较现在两类资产的性价比的问题。
所以我们如果说以沪深300，或者说以上证指数为例的话，我们其实可以去和债券做一个简单的比较，那么就是股票指数的估值的倒数，常讲的市盈率的倒数和我们现在的债券收益率，以十年期国债为例，其实它是一个势均力敌的这么一个状态。也就是股和债其实没有明显的说谁更占优，但是你又去看，因为现在股票这边是分化比较厉害的，你如果说以茅指数，或者说我们的漂亮50的这样一些指数去和我们的债券比，肯定是债券明显的吸引力要好于股票。但是如果说我们以万得全A这种样本数比较多的这样一些权益指数去衡量，那么我们应该来讲权益又比债券要好一些，这也确实是因为前两年整个权益市场的结构化分化比较严重有很大的关系，这是简单的对于股票和债券本身的性价比的比较，这个是一方面。
更多股债性价比参见韭圈儿-FED模型
第二个我们单纯去把股票拎出来看，就是好公司现在价格谈不上好，就是我们A股上的这些好公司，现在让你去买的这种，肯定不是很舒服，就是我们常说的估值就是比较贵，尤其是对于做绝对投资来讲，吸引力肯定不是特别高。
那么反倒是一些非核心类的资产，因为可能有一些短期和长期的瑕疵，它在估值上还是有吸引力，同时你可能也下得去手，而且买了以后可能会有安全边际，这个是单看股票。
现在债券还没有回到过去十年甚至二十年的中枢位置，所以说也是很不舒服的位置，你说这个位置上去做一把多，或者甚至做空，我觉得都不是很舒服的一个位置。所以我总结一下权益和债券现在可能是相对偏混沌的状态，都不是很舒适，不值得去下重手去做的一个阶段。 北落的师门  现在的投资者怎么办？难道我现在就以现金为王吗，撤出市场，把钱给我，我不玩了，回家陪老婆孩子还是怎么样，您觉得怎么办？
林龙军 那不会，就像我们资本市场是水嘛。我们这些个人投资者也好，机构投资者也好，我们是鱼嘛，你要作为鱼总归是不会去长时间离开水的。所以你可以通过仓位的选择，风格的选择，包括适度的去做股债的平衡等等，我觉得还是有多个方向去做，根据自己的偏好可以有不同的选择。 北落的师门  您觉得比方说在现在对于不同风险偏好的投资者，应该怎么去配置自己的资产。比方说股债的比例也好，包括股票我配置的方向也好，应该是什么样，如果是你应该做，你会往哪个方向去做？
林龙军 应该来讲高风险的投资者，他一般会选择最景气的资产，你整个A股里面就是我们常讲的整个行业周期还在向上，然后企业盈利趋势相对来说也比较明确。那么所以以前的一些赛道类的资产，我觉得还是这一把跌下来以后，我觉得好多可以去参与的。
我认为很多行业，你比如说像新能源汽车，包括可能我们讲的消费和医药，这些长期的本身就有我们产业竞争优势，同时持续性相对来说比较强的这样一些方向，还是值得一些高风险投资者去自下而上去挖掘很多东西的。因为这些品种这一波下跌以后，很多来到了估值四十倍左右，然后看明年也就是大概三十倍出头的这么一个位置。所以你去以这种心态去做，我觉得这里面是很多可以去值得我们高风险的一些投资者去做的。
那么对于风险偏好比较低的你可能真的就是要顺势而为了，那么你首先考虑的可能不是如何去进攻，可能更多的是想跌下来以后大概能跌到什么位置能够撑得住，所以这样的话可能还是在一些传统基金里面去选一些相对偏低估值的一些领域。像公用事业，包括大金融这样一些方向，我觉得本身来说，长期来看ROE比较高，然后目前绝对估值和相对位置都处于历史比较低的分位，那么我想你从胜率的角度来讲，我觉得对低风险投资者来说是相对靠谱的。
 Part3：如何定义绝对收益策略 北落的师门  可能在股票的投资策略上，我们一会儿来再问几个问题，然后下一个问题我是想问，就是您这个部门是绝对收益部，所以我想问绝对收益在于您公司或者说在您的投资的理念的定义当中，它是一个什么含义？
林龙军 明白。狭义地讲，大概大多数人可能会觉得它就是一个类似于就是旱涝保收保本的这么一个品种。但是在我的理解里面，它更多的可能是多重投资约束下的综合的结果。我们常讲的这些约束即包括客户的预期收益，预期可承受的风险，包括流动性安排等等，也包括客户体验，投资期限。是这样一些东西综合出来的结果。
所以在我们具体实践的时候，我对绝对收益的理解它更多是去追求和我们的波动以及投资期限相匹配的收益的一种投资方法。应该来说我们去和传统的相对收益作对比来去讲，可能就相对来说更加清楚了，就是我们不是一味追求排名的这么一种产品，它可能有这方面的权重，但是权重会比较低。
那么如果说更细化的去讲，严格意义讲它可能有多重目标。第一个尽可能地是要去保证本金不受损失，我想这是任何一笔投资可能都想达到的目的，这是很简单朴素的这么一个初衷。第二个你可能要去战胜我们的一些无风险收益率，或者是战胜我们同期限的这种理财，才是我们去冒险去做股票也好，债券也好等其他资产的最终想获取收益的这么一个初衷。所以绝对收益是有多重目标，（第三）你要去和市场比较，你要去和你的同行去比较等等。我是这么去理解我们的绝对收益的一些产品。
总结一句话，更多的可能就是在每阶段都要去考虑到我们的客户的持有期限，去追求和客户这种承受的波动也好，回撤也好，相匹配的这么一个收益，这个可能是我们想要达到的愿望。 北落的师门  您刚才说三个层次是从收益角度讲的嘛，就是第一个是希望能够帮投资者守住本金。第二个就是超越无风险市场收益率。我们可以理解为超越两个银行理财产品的同期的收益率水平，然后第三个可能是给大家带来一些惊喜，可能在同行当中的比较当中可能还不错，这是收益的三个目标。然后我们顺着收益往下走，可能还会有其他方面，比方说风险方面，回撤，您对于回撤的这么一个最大的范围，您的预期当中应该是什么样的？
林龙军 明白，首先我觉得肯定是对回撤本身这个东西的理解，我觉得也是需要有一个正确的认知。在我们看来，回撤是一个偏中性的词语，应该来说不是令人害怕望而生畏的东西。因为你可能有波动有回撤可能才能换取更多的收益嘛。
其实应该来讲，你没有波动或者没有回撤，你可能也不会有超额的这么一个收益。那么这是一个。第二个我们的回撤也是根据不同的客群和不同的产品去定的。那么像一些三个月或者六个月的理财产品替代的一些东西，那么你在明确了它的大概的收益区间以后，那么你的回撤区间其实也大概能够框的出来。你的均值和你的回撤，扣掉你的回撤以后，你如果说还能够在正收益以上，那么应该来说你的策略应该来说在一定程度上是成功的。  北落的师门  明白。好，我觉得你给大家预期也是能够比较明确的帮大家建立起非常正确的，对于任何产品嘛，收益和风险这么一个正确的预期。还有一个就是从胜率上，您刚才讲到说希望能够帮客户保住本金，但是这个是和时间有关系的，您通常我不知道您在操作当中会不会去追求，我希望我的产品在多长的滚动的期限内是能有一个正收益的回报的。还是说我是单年度，我每一年从一月份开始，我开始努力干这个事儿，然后到时候我就可以收工了，今年完任务完成了，明年我再重新开始，还是说滚动去做，这个周期是您是怎么去考虑的？
林龙军 我们以纯绝对收益为导向的一些产品，就是面向一些做理财替代的客户发的一些产品，那么基本上我们也做过类似的一些统计，就是你滚动持有六个月的亏钱的概率是个位数的概率。那么我们有的产品甚至能做到每个季度都能是正收益，所以我们当然也会有一些不太成功的一些实践。但是对于一些低波动的本身风险偏好不高的一些客户，因为其实这是做减法的过程，就是你要的收益越低，你其实好多约束已经明确的，反倒可能变得好做一些，好做一些当然你面临的额外的风险以及发生亏损的这种概率就会大大降低。所以从我们的时间的情况来看，这种保守型的客户去买的产品，那么三个月滚动获胜的概率还是比较高的。 
Part4：股债分仓如何进行资产配置 北落的师门  所以这种固收+的产品大家在建立预期的时候，可能还是要放到三个月到六个月以上的期限，是比较好的，就是至少能够比较大概率的获得正收益。我们回到固收+，我们平常所理解的固收加其实有很多种类型，我随便给您举几个例子，有一些基金经理是说我做绝对收益，我不做债券，我就只搞股票，股票上面我有我的纪律执行止损什么的，或者我买的股票是某些比方说股息率比较高或者怎么样，他是希望从方面去获得绝对收益，这是一类。还有一类就是我股债我就二八分，三七分或者一九开，我就分好了，我们按照这个比例，我也不会再做什么大的调整，稳定的比例，持续去做，长期也能累积不错的收益。还有的基金经理，他是说我们的策略是多策略的，就是我那个加，我可能一部分债券为打底，但是我加的东西可能是很灵活的，股票的仓位也会在变，（转债）有时候也会参与，定增、（打新），我们也会玩儿。
所以我想问一下您的固收加策略是属于哪一类，或者说也可能跟这几类都不一样，您可以给我们介绍一下吗？
林龙军 主持人介绍的很清楚，就是固收+产品确实有不同的类别。那么像公募基金里面应该来讲还是股债分仓类产品应该偏多，那么像一些私募类的产品，更多的会通过衍生品去做这一类的产品。那么可能大家差异就会比较大。那么像您说的这种打新也好、定增也好，这种本身带有一定安全便捷属性的资产，应该来说它也会应用到这种产品里面去，公募的组合里面应该来说都会有这样的一些设计。
那么在我们的组合里面，应该来讲还是股债的思维，首先从战略角度来讲，肯定是自上而下的这种做大类资产的这种选择，应该来说是我们整个策略的出发点，也是最重要的一方面，就是简单的去讲每个阶段到底是股票好还是债券好，首先有个这样的判断，我觉得是至少从大的方面能够去规避掉，就尽可能去规避掉在资产方向上出现重大错误，然后你的组合出现重大亏损的，避免这么一种情况去出现，这是第一个层次。
第二个就是不同的这样一些这种产品在股和债的这种比例上其实还是会有不同的这么一个安排。而且如果说我们以每一个产品生命周期的角度去看，每个产品在成立初期和成立中段以及到重新开放期，就是我讲的更多是一种定开的产品或者持有期型的产品去做例子。因为现在固收+用的比较多的领域，也是在这个产品类型里面，所以你在不同的生命周期，你的这种股和债的安排肯定也会很不一样。
那么我举一个例子，我们这种一年或者一年半的定期开放型的产品，或者持有期的产品，在产品初期，我们应该来讲股票的比例，应该是相对来说是比较低的。因为你那个时候没有太多的安全垫，然后你积累的收益大概率是不够的。所以可能会把仓位相对来说控制。那么在整个产品初段，就是中段的时候，生命周期中转的时候，你有了一定的收益，那么你可能会对风险会容忍一些。那么中间的回撤你可能也会放开这方面的约束，你可能会尽可能的去参与，因为你最终目的还是想尽可能去给客户挣钱。所以在这个时候中段的时候，你可能比例相对来说可能是很高的。那么到了生命周期的尾段，因为可能面临一些收益需要兑现或者锁定收益的一些需要的时候，你可能又要适度去降低股和债的这么一个整体的仓位。当然这个东西也会从属于本身你对于整个大类资产的股的方向上的判断到底是看好还是不看好，这里可能就会有一个选择。
那么应该来讲我们在这方面的分仓管理上面，因为我们主要是通过团队研究，然后基金经理集中决策这么一个方式来做的，所以我们不存在说多头管理。 北落的师门 有一个人总负责。
林龙军 对，很多产品一边是股票管，另外一边是债券部门债券管，我们可能，决策完了以后是一个人来做。那么应该来说在资产配置方面以及头寸管理上面可能来说会更优一些，当然也会有不足的地方，不足的地方就是你在自下而上去选择股票的时候你可能会面临一定的这种，相对来说短板，阶段性也会有一些短板。所以优缺点应该来说是比较明显的。所以具体到产品上要跟产品的最后的定位去选择不同的这么一个顾客的这么一个比例。 北落的师门  对于这个是两个人分头管，还是有一个人总负责，我也是深有体会，原来我曾经也调研过一些基金经理提到过，就是两个人分头管各管各的，有一个很大的问题就是，两个人的风险有可能会有重叠的地方。比方说股票的基金经理，我可能最近看好周期，我买有色煤炭去了。然后做债的基金经理，他有可能为了追求收益可能买点煤炭公司的债，这样可能风险就不是对冲关系，可能就是叠加的关系，如果有人总负责这个事儿，就会在这个上面双方会去做控制。所以我觉得我个人的观点其实也是同意您的，固收+类的产品，即便是股债分仓或者双基金经理，也必须有一个人去负总责，也是分享给各位观众的经验。
我再追问几个小问题，就是第一个您说到初期的建仓的安全垫。我想问一下，一般你们这个安全垫会积累到多久以后或者什么水平以后，会去到一个你的正常的配置的比例当中去？
林龙军 一般我们的时间情况来看，因为股和债本身来说这种产品，它的股票上限一般都会有一个上限，法定的有个上限。所以我们在实际弄的时候，一般在一分钱左右的时候会抬高一点，那么在两分钱的时候又抬高一点，就是两分钱可能是特别明显的界限，这有点像早期的CPPI策略。 北落的师门  保本基金做的那些。
林龙军 就是思想上是同这个一致的。那么你的哪些仓位越多，那么如果你在看好权益的时候，你自然仓位也会慢慢的上去，朴素的讲有点像追涨杀跌，那么也取决于咱们的安全垫的这么一个位置，这是一个方面。另外有的东西也不是完全和我们的净值绝对有关系，就是与累积的收益有关系。如果说你看到资产，它的胜利几乎是八、九十，打比方说就是你，因为我们投可转债比较多，因为可转债它是底部特征比较好计算的东西。换股价值和债底它其实是有两个明确的底在那里，如果说有一些品种是落在这个东西的附近，其实对这种品种，你可以适当的做一些，攻的时候适当的是能攻得出去，守的时候能守得住。所以这个东西是比较好的应用到这类产品里面去。当然这个是转债的例子，有些股票其实也是一样，像您提到之前提出的一些高分红的一些股票，如果说它本身是估值可以，完了它的可预期的分红又比较高，那么在一定程度上是可以去容忍这样的一些潜在的一些风险的。 北落的师门  这几类资产，股票、债券和转债的策略我一会儿具体再问你，我还围绕仓位，我还想再问一下，就是如果到了一个你正常操作的状态，那么在目前这种环境下就以比方您是不是有新产品，我们不是做广告，以目前的新产品的这种状态为例，你的中枢是大概会在什么水平？是十个点，十五个点还是二十个点？
林龙军 我们这个东西就是纯模拟的去做这个事情，也不代表投资建议。那么我觉得这个时间点，结合前面我们聊的股票和债券的现在的性价比的位置，我觉得肯定是债券部分，应该是因为它是时间的朋友，就是说你每天有票息，你尽可能的是放在确定性最高的里面，你满仓去做债券是没有问题的。当然你要控制久期风险和信用风险，你不能让你的票息受到了债券收益率上行的这么一个影响，比如说债券如果低了，你这个收益，敞口你的风险暴露是比较低的，必须要做到这个层次。
第二个，你选的东西尽可能的还要规避这样一个踩雷的这种情况。因为今年还是信用收缩的大环境，所以这里不能面临潜在的信用踩雷的损失，这个排除了以后，才是去选择不一定和时间是朋友的些资产，比如说转债和股票，那么在初期这个阶段，我可能觉得权益可能就是个位数的仓位去适当的做一做，而且可能还要适当的去做一些止损的一些东西，可以不止盈，但是止损可能是在这个阶段比较重要的，因为新产品你没有太多的安全边际，那么面对一些极端的市场环境的时候还是要去做止损的。
那么对转债来讲，就可能要根据不同的品种去选择了，因为现在一月份暴跌以后，转债其实很多资产是来到了面值附近，这里面有的转债标的可能是已经是瑕疵比较明显，它可能也跌不动，涨不动。那么有的转债可能还有上涨的期权价值比较高在里面。我觉得这个是可以去做一些较高比的仓位，比如说十来个点，二十个点这样的仓位配置在里面，我觉得你的大概风险是能够算出来的，可能就是亏五厘钱，或者极限亏一分钱，大概这个范畴里面是能够算得出来的。那么真正等到债券跌到位或者股票跌到位的时候，你可能才会去选择，去优化产品的不同结构。     北落的师门  合同约定是多少，二十吗？
林龙军 不一样，我们公开信息都有，我们最高的也有百分之百的，然后一般的也有上限四十左右的一些仓位这么一个限制的产品，所以还是不一样。 北落的师门  这几类产品比方说按照不同的风险，您会给它定一个中枢吗？比方说这个产品我的中枢就是在十个点，围绕十个点上下波动，那个产品可能就是二十个点上下，您会去定这样的吗？还是说我不会，我其实是在零到三十之间或者零到二十之间大比例的调整，您属于哪种？
林龙军 不会频繁改变仓位，因为这其实已经涉及到战略配置的角度了，那么你一年当中可能有那么三到四次，两到三次的这么一个选择的机会。所以多数时候你可能是维持在现有的状态。那么激进的时候你可能是接近上限，那么保守的时候你可能接近下限，但是多数时候市场不会是两级的这么一个市场。所以你的中枢可能是相对来说偏稳定的，可能更多的是去调里面的结构。 
Part5：大类资产轮动的历史回顾 北落的师门  您能不能给我们分享一下，就在历史上，您经历过的，因为从业时间也比较长，您经历过的这种值得去做大比例切换，或者说结构调整的时点有没有哪些，当然可能有成功的，不可能说我每次都成功，反正不管是哪种，您能给我们介绍一下，帮我们大家也回顾一下，长长见识。
林龙军 不会不会，像您说的肯定是被市场教训得多，被记住的也是被教训的时候。比如说2018年我们有类似的绝对收益导向的产品，2018年那个时候我们也是看到了几个关键的东西，都是在往下的。那么我们在2018年四月份，大概二季度去把整个风险资产的仓位，尤其是股票的仓位设在个位数的位置，甚至是极低的这么一个水平。这个应该在我们的季报里面也都有体现。因为当时看到的信息很明显，一个是贸易战，这个是外因。内因其实也看到我们整个企业盈利的周期，尤其是PPI东西，就是这个价格东西是在2017年年底的时候，实际上已经拐头了，包括我们的货币层面，其实也是处在金融去杠杆的大的背景下面。所以这几个东西叠加，就发现可能对整个权益的支撑都比较弱。因为那个时间点，其实也是估值不太便宜的这么一个阶段。所以我们在那个时间点是一个极低的权益仓位。那么事后来看还可以，基本上在2018年那个产品是没有亏钱的，大概还有几个点的正收益。这是一个相对比较成功的了，当然这个产品我们同样在2018年年底的时候，也是看到政策的底，政策的拐点也到来了。然后所有东西都杀到，估值也杀到历史极致了。所以那个时候又慢慢的开始去做多了，那么这是比较成功的案例。
那么不成功的最近就是一个典型的例子。在去年年底，我们是看到了应该来讲货币的拐点，你看社融也好看，M2也好，其实是一个明显的拐头向下。那么应该来讲对权益资产的估值约束就出来了，就是估值扩张基本是不可能的，就是历史经验表明是不太可能的。那么你还可以去挣盈利的钱，所谓盈利钱就是你能看到经济在往上，然后价格再往上，企业有扩张，企业有盈利，那么这个盈利可能还不低。所以我们在那个时间点，应该来讲从我们的季报也看得出来，我们其实大量的是把一些偏消费也好，偏科技类的东西，就切到周期类的品种上面去，像一些典型的金融、化工、有色这样一些品种里面去了，因为我们也看到整个商品的价格也是在往上，去做这样一个大的变化和选择。但是事后来看，目前其实大家也看到了，周期类的品种，其实在这一波的快速下跌过程当中没有表现出很强的相对收益。所以更别谈绝对受益了，这一波下来，其实很多周期品跌幅也比较深，所以这个重大的调整，应该说是不成功的例子。 北落的师门  所以其实您是调了结构，但是并没有调仓位。
林龙军 对，因为那个时间点我们对权益的，还是比债券要更积极一些，更乐观一些。   北落的师门  好的，我觉得您的回顾也非常对大家有帮助，大家也可以回忆一下自己的历史上操作。还可以再问一个小案例吗？也许能够帮大家去更进一步的理解你的投资方法。比方说在去年春节后，就是二月三号暴跌那天，就是疫情在发酵，特别恐慌的那天，像那种情况下，您当时的产品你是会去做顺势的去减仓、止损、控制它的波动，还是说还会去逆势加仓，还是说没动？
林龙军 那个应该来说是记忆比较深刻的。因为在春节那个时间窗口，我们其实对于整个经济的判断，包括对于政策周期的判断都是往上的，是一个比较好的做多时点的。因为这种情况下，说实话对于，包括我们自己也会去推演疫情到底会是影响经济，是一种什么情况，因为那时候排的不是很清楚，但是我们至少排出了一种情况，不是大萧条，因为很多人也是看到可能会带来全球的萧条。我觉得可能是一个短暂的，我们当时判断可能最坏的情况是短暂的衰退，它不是萧条。所以最终还会回到最初的轨道上，就是经济复苏，经济补库存的这么一个轨道里面去。而且还有一个更大的逻辑，就是能够预计到的就是在政策层面会百般呵护，不管是产业的也好，还是货币也好，像市场一旦投钱，那么我想钱还是会往有吸引你的东西上面去。所以我们大概有这么一个判断。。 北落的师门 有的APP都被赎的宕机了。
林龙军 这是一个层次。第二个方面，就像您说的，我们在具体的操作上面，只要仓位上还有余利的，那么我们其实那个时间点实际上都是在逆市的加一些东西，但是加的东西事后来看不一定是加的最好的些东西，但是因为我们加的时候更多还是考虑大概率和疫情能够脱敏的，就是没那么受疫情的影响，甚至还要考虑这个东西跌下来再跌的概率要比别的频率要低很多，大概当时是这么一个操作，所以也很快的，其实我们也和全市场的其他产品一样，应该来说也很快的走出了这么一个阶段。
但是不管怎么讲，其实无论是二月份的国内疫情，还是三月份的海外疫情，我们其实自始至终没有去做在大类资产上特别大的变化，我一会儿要去做多债券，一会儿去做多股票，去根据疫情这些东西去做战略层面的调整。我们更多的还是把它布局在半年的这种维度，或者看一年的维度上面这么一个状态去操作的。当然阶段性的回撤确实也比较大，有些产品也击穿了我们之前设的一些回撤吧。 北落的师门  您觉得今年一季度或者看二季度以后，您会做战略上的调整嘛，还是说还是一个稳定状态。
林龙军 有这样的想法，因为我们的观测的指标体系里面，应该来说现在总体偏平稳，更多的是我们人心在变，市场对于有些预期反映的比较过度，我认为是这样子。当然如果说我们的整个观测的体系里面，有些东西发生了变化，我觉得还是要做这方面准备的，那么这方面我们其实是有在观察和考虑。 北落的师门  您是指更保守一些？
林龙军 对，更保守一些。 
Part6：股票/债券/可转债的投资策略 北落的师门  这个大家听明白了。下面我就这三类资产，投资策略再跟您请教一下，就是股票类资产，债券类资产和转债类的资产。第一个股票类资产，您刚才分了两种，一种是赛道类的，还有一种是稳健一些的低估值类的公用事业、大金融化ROE高的这些，在您的固收+类的产品当中，您会去配置哪一类？
林龙军 应该来说都有一些涉及，也是根据不同的产品定位有不同的这么一个安排。而且放到这个时间点，以及你的估值水位的情况来看，在这个阶段肯定是对于高估值的东西是越来越少的，比之前是要越来越少的，但是也不会没有，有些东西是长期看好的，也会有一定的一种配置。但是从风格的角度来讲，肯定是高估值的已经是明显降低了。同时这种大盘类的东西，尤其是大盘成长或者大盘价值的东西，又比之前明显的也要少一些了。那么对于一些中盘类的这种配置，又比之前多一些。那么我们一定程度上还是相信一些均值复归的一些力量，有些行业或者有些公司都已经熊了三年左右了，那么我想在这样一种市场背景下，有些里面可能还是能挑一些东西出来，所以都有一些涉及，不能一概而论。 北落的师门  好的，您的债券类的资产的配置呢？
林龙军 债券的话，因为我之前也聊了，其实对于债券，我们现在整体还是觉得这个时候没到，不像2018年当时种状态，就是你的各方面的东西在往下，你的经济的动能已经看到明显的衰减了，你去做债券类的提升（久期）这么一个动作。至少在目前我觉得还是没看到说经济的这种趋势出现了明显的衰减，包括对于货币层面的这种，尤其是这种社融整个表征，整个社会融资需求的东西出现了明显的衰减，就在我看来，这个目前都是稳态的东西。当然这个东西如果出现了比较大的变化，可能我们债券上面可能就会慢慢的把这个期限提上去，久期提上去。现阶段可能我们更多的还是希望能够去保持中性偏保守的这么一个策略去做，再等一等的这么一种状态。这个和我们四季报和年报里面讲的一些东西是一致的。 北落的师门  大家明白吗，就是我们债券市场的牛熊和经济是相反的关系。经济越好，债券的利率市场的机会越差。所以现在经济在复苏，所以利率市场可能从投资策略上就会稍微偏保守一些。所以您在利率上可能是偏，比方说更中短（久期）这样的一些产品。信用债您会配吗？
林龙军 信用债肯定是要配的，因为信用债现在这几年其实分层分的也比较明显，那么收益高的有百分之十几甚至几十这么一些债券，收益低的三个点、四个点的也比较多。那么信用债里面的一些高等级的品种还是比我们的一些利率债的票息是要高的，所以你如果单纯通过做利率，尤其是我们基金还有费用，还有费率，如果扣掉这些费率，你说能够去获得较高的收益就比较难了。所以信用债肯定是要投的，但是还是要控制久期。另外，对于信用的资质还是比较重视的，今年肯定是坚定不去做下沉，实际上我们这两年都没做这方面的下沉。所以信用这一块也可能在整个信用债投资里面是控的最严的一个环节。 北落的师门  顺便请您评论一下，去年爆了那么多雷，尤其是去年四季度的永煤，今年冀中能源等等这一套下来，您看到今年这块的风险还会很大吗？对市场会有什么样的冲击？其实我觉得对股市不一定是坏事，因为去年我记得永煤出事以后，央妈是赶紧安抚市场，所以股市还涨了一波。所以我不知道您看今年的信用债市场，你评论一下，可能您不会去配，您评论一下这些市场大概什么状态。
林龙军 好的，应该市场有很充分的预期，市场也认为今年信用收缩以后，那么到期借债又比较多、比较集中。那么可能阶段性的可能就是有这方面一些点状的违约的事情发生，这个是市场普遍的这种预期。那么我也比较认同这样一种预期。
那么另外一个，从货币投放的角度来讲，确实在出现信用事件的时候，对于流动性的呵护，对金融体系的这种流动性的呵护，确实要比正常时候会多一些，会额外的带来一些机会。那么像您提到的权益也好，利率债也好，它会额外的派生一些阶段性的这种机会出来。但是反过来讲，还是不得不说就是也不能谈虎色变，因为现在毕竟是信用债分层的层次已经是非常明显了，以前可能大家的收益率可能就是最高的时候也就是集中在7、8这么一个位置以内，大部分都是集中的这么一个分布的概率分布图里面。那么现在很多是来到了十几，有的券可能绝对价格都是来到了二、三十，打了两折的这么一个状态，所以如果说有对这方面感兴趣的投资者，我觉得可以适度的去参与这个市场，就是通过一些产品也好，通过一些公募、私募的这种一些产品去做事情。因为你如果说对这个东西研究的够充分的话，它的长期回报可能不会比权益低太多，就是我们讲的这种垃圾债或者高收益债的这么一个市场，它的风险收益比在有些方面还不错的，就是至少从收益和回撤的角度来看，它的这种匹配关系不一定比股票要来得差。那么所以我觉得这个也是不错的方向。
但是就是从个人角度来讲，你肯定是不能去做一只券或者说一两只券，更多的可能还是要考虑去做组合，用相对比较科学的方法去看你获得的预期回报和可能出现违约的概率以及出现了潜在的这么损失，所以我觉得这个东西是值得我们金融领域的机构也好，包括我们的个人投资者也好去把这个注意力要往这个地方转一转，我想将来会是不错的这么一个市场。 
 北落的师门  好的，非常感谢林总今天的时间，我们今天的访谈就到这，非常感谢大家来看我们的直播，非常感谢各位，林总再见。
林龙军 谢谢。