本轮中期调整的内在原因

本文我们梳理历史上的“中期调整”逻辑及规律，为判断当前“中期调整”何时及如何结束提供参考。

我们2月初开始提示市场可能进入幅度略大、时间略长的中期调整，背后逻辑在于调整前市场已存在的脆弱点：

1. 市场自去年3月23日见底累计上涨时间长、幅度大；

   
   

2. 整体估值不低，结构性估值过高，沪深300非金融前向市盈率最高超出历史均值38%；

   
   

3. 增长与政策“一进一退”凸显，政策与流动性收紧预期增加；

   
   

4. 经济增速继续提升的空间有限；

   
   

5. 机构仓位普遍不低且相对集中。
   

历史上中期调整的经验与启示

历史中期调整特征：09年以来A股共经历7轮类似的中期调整，港股14年后受A股调整影响加大。

多数调整跌速较快且仅持续1-3个月，调整诱因多为政策或预期收紧，但止跌企稳回升则需更关注盈利。

从历史经验我们总结出调整结束需关注五大信号，其中前两者为必要信号，后三者为辅助信号：

1. 盈利超预期走强或结构性高景气主线出现。总量角度，金融数据、PMI及分项等前瞻指标可跟踪增长节奏；但更常见的盈利驱动来自结构性高景气行业。

   
   

2. 货币或监管政策紧缩的预期缓和。资金利率短期急升后维持低位、社融收缩较预期温和、重要文件及监管态度转暖是常见的止跌逻辑。

   
   

3. 估值调至合理水平，高估板块充分调整。重点关注具备中枢的非金融成分PE，历史均值往往有支撑作用，同时高估值板块充分调整也是重要规律。

   
   

4. 资金情绪降温和流出减缓。一方面需关注换手率（通常比高点萎缩55%-70%）和两融交易占比（7%-8%）等资金情绪指标，另一方面关注产业资本减持下降以及北上资金流向反映的外部环境。

   
   

5. 旧主线领涨或新主线出现。中期调整急跌见底后以盘整为主，具备强逻辑的旧主线或新主线领涨有助信心恢复。
   

当前信号状况：

1）盈利：总量层面边际空间有限，但新能源产业链、科技硬件、大消费等结构性景气度较高；

2）政策：货币政策回归常态，相机抉择，流动性和信用收缩仍较温和，关注4月中旬关键会议的信号；

3）估值：沪深300非金融前向市盈率18.4倍（历史均值16倍），股债比价仍不及历史均值，高估值板块普遍调整20-30%后仍缺乏足够吸引力；

4）资金：平均换手率2.2%，本轮理想值是2%以下，两融交易占比仍高于8%；大股东减持和北上资金动向好转但仍待改善；

5）投资者行为：情绪低迷，偏防御风格显示风险偏好较低。

综合来看，市场大部分下跌可能已完成，进入“磨底期”。短线可能有反弹或反复，成交在低位徘徊，静待新催化剂出现。

未来市场可能的转机与当前交易机会梳理

未来市场回升的基本面转机：

1）政策边际缓和信号出现；2）债务问题和信用风险缓和，改善风险偏好；3）美债利率上行压力减缓；4）消费、数字经济、碳中和等产业趋势超预期。

当前交易机会梳理：

我们认为本轮中期调整跌幅可能已过大半，市场可能有反弹，后续仍可能有反复，对中期市场不宜过度悲观。

结合近期回调幅度、当前景气度和估值差异等因素，我们建议选股从两个思路出发：

1. 行业保持高景气趋势，高增长足以对抗政策转紧对估值的压制（新能源产业链、硬件科技等）。

   
   

2. 估值相对合理且基本面仍在复苏的行业（可选消费、金融和化工链细分）。