撰文：富荣基金固定收益部 陈茜

4月下旬开始，信用违约潮如约而至，盾安、神雾、中安消、凯迪、盛运等上市公司纷纷违约，信用环境急剧恶化，叠加天津平台非标违约、湖南平台整顿等，地方政府以及融资平台融资渠道收缩，城投债估值风险加大，其收益率曲线快速反转上升。行情走势自此延续直到六月底，城投债收益率在2018年上半年走出了一条V型曲线。

当投资者们保持谨慎态度挑选城投债时，行情急转直下，7月市场广泛流传传言“可对一级交易商额外给予MLF资金用于支持贷款投放和信用债投资。其中新增信用债投资，AA+及以上1:1配MLF，AA+以下1:2配资金，要求必须为产业类，金融债不符合”，投资人纷纷看到城投债投资契机。随后资管新规细则、银行理财新规落地，市场超预期发展，自此城投债进入了买买买的阶段。7月中旬开始城投债二级市场交易异常火爆，中债估值收益率曲线快速下行，一级市场多只低评级城投债打破下限超额申购，投资人信用风险偏好不断提升，大家都着急上车。

自2014年“43号文”颁布后，投资人看到监管部门对于解决地方政府隐性债务问题的决心之坚定，也看到了解决地方政府隐性债务问题的现实复杂性和难度，对于城投债的投资心态也跟踪政策的更迭而起起伏伏。2017年以来，财政部等各监管部门通过限制地方政府合法合规融资、规范国有金融机构放贷行为、查处各地地方政府违规融资并对责任人终生追责等方法，全方位围追堵截地方政府和融资平台违规融资，从而对融资平台的合规再融资带来巨大压力。2018年以来在到期兑付量持续上升的情况下，城投债净融资额下行也恰好证实了融资平台再融资的艰难。

此外，资管新规限制非标投融资，使得融资平台大量非标融资难以续接，加之财政部大力规范地方政府融资，融资平台再融资渠道大幅收窄，城投债刚兑信仰的金字塔似乎在摇摇欲坠。2018年1月的云南省国有资本运营有限公司及其子公司、4月的天津市政建设集团及其子公司、7月的黔东南州开发投资有限责任公司及其子公司均被爆非标违约，债券市场对于城投债风险的担忧日益加深。但是融资平台也总是在给投资人不断的惊喜，上述事件虽构成实质性债务违约，但受到曝光后还是实现了全额兑付，事实上维持了刚性兑付的信仰。这种靠爆光来要债的模式最终保障了投资人的利益，然而地方政府、融资平台现实的再融资压力与财政部等部门的强硬政策仍然使得投资人意识到弱资质城投债的潜在风险，城投债资质与风险的分化已基本成为市场共识。

持续的政策放松已使投资人开始寄托更多的希望，国常会定调“积极财政政策要更加积极”、“保障融资平台公司合理融资需求”等要求，融资平台再融资风险大幅缓释，政策形势明朗化。从目前行情看，城投债的春天似乎又来了，地方政府、融资平台、主承销商、评级公司、投资人多方受益，大家的好日子似乎回来了；但在政策微调、风险偏好修正的过程中，投资人仍应坚持公益性原则，精选优质城投债才是王道，才能够更为有效控制信用风险。纵观融资平台发展及政策历史，城投债几经潮起潮落，其行情变化走势快得就像龙卷风，投资人也需谨防随时被甩出的风险，需以谨慎的心态对待市场。