导读：过去半年，市场风格出现了明显的切换，从过去以“核心资产”为代表的价值风格转向了科技创新为代表的成长风格。然而，我们认为衡量成长股选手比较重要的是，他们在风格不利的情况下有没有穿越周期，而不是在风格有利的情况下放大Beta。富国基金的杨栋就是一名穿越了风格周期的成长股选手，其管理的富国低碳新经济2015年底成立以来，实现了100%以上的收益，并且在过去三年取得了85.86%的绝对收益（截止2020年19日），在市场排名前列。

杨栋认为，长期为持有人赚钱是其作为基金经理的初心，也指导了他的投资框架和行为。他非常看重风险收益比，以不亏钱为首要目的。和其他人不同的是，杨栋发现最大的风险是企业没有成长性。控制风险最好的方法是找到产业趋势向上和管理层有企业家精神的公司。我们认为杨栋的投资风格偏向均衡成长，即便在其有能力圈的新能源领域，也不会出现超过20%的行业配置。我们先选取了一些杨栋的投资“金句”：

1.　　2019年2月之后，我开始给身边的人推荐自己的产品。我想明白了，基金经理其实也是践行社会责任。他们买了我的产品，我相信长期是赚到钱的。如果去投资了一些不靠谱的资产，可能就血本无归了。

2.　　我可以从帮助别人的过程中找到幸福感，而不是说从赚钱中得到幸福感

3.　　基金经理就是要长期给信任我们的持有人赚钱

4.　　我投资决策的核心指标是衡量风险收益比

5.　　股票最大的风险是没有成长性

6.　　只有产业趋势向上，行业有成长性，这里面的公司才能大概率持续创新高

7.　　新能源进入了一个科技和消费相结合的过程。一边有科技创新引领行业进步，另一边又开始进入C端消费市场，行业空间被打开

8.　　长维度来看，人类的能源形势，最终会形成以清洁能源发电，结合储能，最后通过电驱动来影响到人民生活的生活方式

9.　　过去光伏行业依靠的是政府补贴，商业模式上是一种to G（政府）的模式。现在光伏产业有了消费属性，商业模式变成了to C（消费者）的模式

10.　　基金经理的护城河是想清楚自己的初心是什么

投资的初心：不辜负持有人信任

朱昂：你怎么看待投资？

杨栋：关于这个问题，还是要回到投资的初心是什么。从做基金经理的这几年来看，有两个阶段对我的触动比较大。我是2015年底开始做投资的，2016年业绩还不错，在熊市中取得了不错的正收益。

数据来源：Wind，截至2020年2月14日

但是来到2017年上半年的时候，我业绩不是很好，排名在市场80%分位。当时我组合里面主要是中小市值的股票，正好和这一年市场极度偏向大市值蓝筹股是相反的。记得在2017年6月的时候，我的组合当年还亏了8个点，而重仓白酒、家电、保险这些大市值蓝筹股的基金差不多都有10个点左右的正收益。

在那一刻，我突然不再用相对收益的思维去做投资，不想怎么在排名上追上去。我回到作为一个基金经理的初心：为持有人赚取正收益。于是我去找一些能在下半年有比较确定8-10个点正收益的品种，这样做到年底至少不给持有人亏钱。基于这个想法转变，我买了普遍在估值低位的周期股。之后，经济出现了修复，周期股在一个月内就取得了较大涨幅，也让我一个月内从80%分位的排名追到了中位数。

第二个阶段是2018到2019年初。2018年是历史第二大熊市，市场跌了一整年。当时我的基金在2018年也亏了，内心很难过，没有给持有人赚到钱。但是在2019年不到两个月的时间内，就把2018年的亏损弥补回来了。

这两个阶段都让我有了清晰的投资目标：基金经理就是要长维度给信任我们的持有人赚钱。追求伟大的公司，投资的方法等等都是一种手段。至少我作为一个基金经理的初心，很朴素，就是能长期给持有人赚钱。这里面的过程可能并不平坦，中间会有不顺也会有回撤。但是好多基金经理，能长期给持有人带来正收益，给他们的财富保值增值。

过去我从来不给亲戚朋友推荐我的基金产品，怕给他们亏钱。然而2019年2月之后，我开始给身边的人推荐自己的产品。我想明白了，基金经理其实也是践行社会责任。他们买了我的产品，我相信长期是赚到钱的。如果去投资了一些不靠谱的资产，可能就血本无归了。

简单总结，就是从周期的角度，给持有人赚取绝对收益，让自己的产品成为持有人资产配置中的重要部分，并且收益跑赢大部分资产类别。

朱昂：有了目标之后，你怎么构建一个满足这个投资目标的方法呢？

杨栋：既然是长期的绝对收益，那么我自然将风险放在第一位。我投资决策的核心指标是衡量风险收益比。

我对于风险收益比的看法，和许多人有些不同。大家一般会用估值或者价格上的安全边际来作为衡量风险收益比的重要指标。在我的框架中，股票最大的风险是没有成长性。毕竟我们是从一个长期角度来做投资，那么我要找的就是长期能创新高的股票。如果一个公司在一个衰退的行业，那么长期看难以创造价值。只有产业趋势向上，行业有成长性，这里面的公司才能大概率持续创新高。

然后在构建投资组合上，我有几个原则：

第一，　　在长期看好的行业中，均衡配置，不对单一行业过多超配。

第二，　　选股上使用3:6:1的原则。组合中30%的股票自下而上挖掘，要求具有很强的安全边际，向下空间最多看15%。向上看，公司业绩两到三年能增长一两倍。这种公司赔率上属于比较划算的。60%的个股来自我们公司内部投研平台推荐。富国基金的投研实力很强，你看我们一些行业基金，比如消费、医药、科技都是行业排名前列的。我认为内部推荐的股票，长期收益率能排在30%分位。最后10%仓位做一些宏观对冲。

避免犯错已经成功了一半

朱昂：作为一名成长股选手，你选股的时候，会重视什么指标吗？

杨栋：市场空间和行业景气度是我选股的两个核心指标。我会基于这两个指标去判断涨幅空间，同时还要结合股价的安全边际。我前面提过，风险收益比是我投资中最核心的关注点。我在投资上，不会超配单一行业，也不依赖市场风格，更不会去追热点。其实从2016到2019年上半年，出现了连续三年的“核心资产”牛市。但是我的组合在2017年没有白酒、家电和消费电子，2018年没有配置医药，2019年也没有消费品。从风格上，其实我做得很失败没有抓住市场的主要风格。但结果看，我的收益率并没有跑输核心资产。这背后的原因，就是我一直用风险收益比来做投资决策。

朱昂：确实，我发现过去几年其实你并没有“核心资产”持仓，但是三年业绩排名很好，你是怎么做到的？

杨栋：核心还是基于风险收益比的投资方法。我发现投资中最大的风险并非阶段性落后，或者没有把握短期最强的风格，投资最大的风险是犯错。我做投资的时候，避免去犯盲目追涨杀跌的错误。不犯错，就已经成功了一半。其次，我坚持投资有长期成长性的公司。拉长看，这些公司在调整的时候，能够拿得住，只要业绩兑现，都能取得长期的收益。

我比较重视基于基本面做独立的投资决策。不会因为外资要买这类公司，或者短期有一个政策催化剂推动板块，就去买一个公司。我并不认为自己有判断市场风格的能力。但是挖掘一个公司的成长性，这一点作为基金经理我还是有信心的。

朱昂：你属于很看重安全边际的成长股选手，有什么具体的指标让你会觉得有安全边际？

杨栋：我认为真正的安全边际是行业趋势和企业家精神。如果这两点都不行的话，就算估值低或者PEG很低，也不能保证这个公司有足够安全边际。但是，如果行业趋势足够好，企业家又非常靠谱，那么就算短期没有盈利，我都觉得安全边际很高。

在控制组合的波动上，我也是这么想的。我不太会通过调节仓位来控制组合的波动。我觉得长期控制回撤最好的办法，就是让优质的标的来占据组合仓位。

清洁能源行业商业模式的变化

朱昂：你是清洁能源行业的专家，你怎么看清洁能源行业的未来前景？

杨栋：我入行就是看清洁能源这个行业的，大概2010年开始接触这个板块，到今天也有差不多十年时间了。今年清洁能源行业和往年相比，的确出现了巨大的变化。

过去这个行业主要是博弈来自政策需求的波动。行业的发展靠政府补贴，无论是新能源汽车还是清洁能源发电。从今年开始，清洁能源行业已经变成依靠技术创新为主的驱动。从政策上，我们看到电动车和光伏的补贴马上要退出了，所以清洁能源进入了一个科技和消费相结合的过程。一边有科技创新引领行业进步，另一边又开始进入C端消费市场，行业空间被打开。我们看到特斯拉的Model 3电动车以及光伏屋顶，都有很强的C端消费品属性。大家去买，并不是因为补贴，而是产品真的很好。这时候，行业渗透率可能出现快速突破。市场不再关注财政补贴多少，而是真正去看产品力。

Model
3是一款非常有竞争力的电动车，特斯拉通过产品本身打动了消费者。而特斯拉的太阳屋顶也很美观，在北美很快就推广起来。这种依靠产品力驱动，增加了消费属性的变化，让今年的清洁能源产业和过去完全不同。

基于这个观点，我认为清洁能源板块的alpha机会长期存在。其次，要找到高回报的公司，一定要基于技术创新。

长维度来看，人类的能源形势，最终会形成以清洁能源发电，结合储能，最后通过电驱动来影响到人民生活的生活方式。在清洁能源领域的投资，我会聚焦在朝着这个方向演化的技术创新和商业模式。

朱昂：你很看好新能源汽车，那么在产业链里面，你会买上游的钴和锂，还是电池制造业公司？

杨栋：在我的投资框架里，我会选择具有创新能力的龙头公司。而且随着产品创新，他们的消费品属性也会越来越强，这种属于我比较喜欢的公司。

朱昂：清洁能源行业里面的太阳能你怎么看？

杨栋：我长期看好光伏行业，未来清洁能源可能成为人类能源形势的终极模式。过去太阳能行业的科技属性并不强，很多其他领域的企业拿钱从国外买来设备就可以进入光伏行业。产品同质化，产能过剩很严重。但是现在不同了，我们看到整个光伏产业链的公司都在进行扩产。这个扩产和过去还不一样，都是龙头企业基于技术创新去做。

过去光伏行业依靠的是政府补贴，商业模式上是一种to G（政府）的模式。现在光伏产业有了消费属性，商业模式变成了to C（消费者）的模式。科技叠加消费属性，完全改变了行业的商业模式。

朱昂：从周期性角度看，往往产能扩张都处于行业周期的顶部，你怎么看光伏产业的周期性？

杨栋：光伏兼具周期和成长两种属性，从今天看未来十到二十年维度，成长性更占主导地位。假设今天光伏行业发电量占三个点，未来可能占到三十个点，之后可能甚至更高，这就是行业成长性的来源。而且这一轮产能扩张是基于技术创新，和过去盲目扩张完全不一样。伴随着光伏行业对我们生活的渗透，这个方向可能是我们未来长期研究投资的领域。

朱昂：你对于军工行业的研究也很深入，能否谈谈对这个行业的看法？

杨栋：军工行业从产业趋势或者国家发展的趋势上看，是一个无法回避的话题。当今中国的经济实力已经实现了世界第二的位置，不得不面临海外的国际形势和地缘政治的风险。这时候，需要军工行业的发展匹配中国自身需求。其次，未来武器的精准化和科技性很重要，并不是比人海战术了。我买军工股，也是基于科技时代的进步。大家真正研发出高精阶的武器，世界大战反而没有了。我认为，发现先进武器的社会意义是带来和平。从基本面和管理层看，军工企业没有什么问题，这是过去几年并不在风格的风口，所以表现比较一般。

人生最重要的是幸福感

朱昂：作为一名基金经理，你怎么看基金经理这个职业的护城河？

杨栋：炒股票这个事情是没有壁垒的，基金经理的护城河并不是会炒股票。我认为基金经理的护城河是想清楚自己的初心是什么。你的初心决定了你的行为模式。有些人的初心是不断探究真相，有些人是对财富的渴望。对我个人来说，初心比较佛系，就是为持有人持续赚钱。我认为基金经理这个工作，帮持有人实现保值增值也是一种社会责任。

朱昂：平时有什么事情你想多做一些，什么事情你想少做一些？

杨栋：我觉得人的一生最重要就是幸福感。我可以从帮助别人的过程中找到幸福感，而不是说从赚钱中得到幸福感。这是我对人生的理解。我觉得人生是通过多种途径追求幸福感。我个人的兴趣爱好也很多。我觉得自己多了一个体验，可能比其他人的经历就更丰富。所以我希望多提高生活的幸福感，在人生阅历的丰富上多花点时间。

朱昂：有什么好书给大家推荐的吗？

杨栋：《彼得林奇的成功投资》这本书非常浅显易懂，也是彼得林奇推荐给普通大众的书。这本书我看了以后有一种大道至简的感觉。投资就是从生活中感受到变化，发现最能触动你的事情，把这些事情把握好，会最大化提升投资的效果。这本书很浅显，但对我的触动很大。

朱昂：如果看待富国基金平台对你投资的帮助？

杨栋：毫无疑问，平台的支持是巨大的。我前面也提过，富国基金有非常优秀的研究员。我组合中60%的个股也是来自平台的推荐。这里也有许多优秀的基金经理。我可以不断向他们去学习。

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