权益投资方面,2023年一季度,A股市场先经历了一波整体性修复的行情,此后大盘转入震荡整固,但结构性机会依然丰富。首先,1月市场显著修复,背后一方面是年初疫情峰值回落、防疫措施持续优化、居民生活加速正常化,叠加各项政策宽松措施进入到落地甚至实际生效阶段,带动国内经济复苏预期快速升温。另一方面外资大幅流入,1月陆股通北上资金流入1413亿,创单月净流入规模历史新高,也成为年初市场的重要驱动。至2月,随着多项高频数据指向经济修复程度不一,导致市场对复苏强度出现分歧。同时外资流入放缓、市场阶段性重回存量博弈。大盘也由此开始陷入震荡,行业轮动加速并一度进入“电风扇”式极致轮动状态。3月,市场延续震荡,但随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合,行业轮动速度开始放缓,主线加速聚焦数字经济TMT等方向。整个一季度,中证500涨8.11%,沪深300涨4.63%,创业板指涨2.25%。风格上小盘、成长相对占优。
宏观经济方面,整体沿着“需求快速复苏→生产快速跟进→需求修复趋缓、供需分化调整”的路径温和复苏。1月需求快速回暖,但由于春节等因素生产未能跟进复苏。至2月,复工复产推进之下,生产快速跟进,生产上行快于需求。而3月,随着需求在高基数之上没有进一步加速,导致前期偏快的生产、库存都出现回落。具体分项上,PMI连续3个月处于枯荣线上,但边际上3月有所回落。生产端,在2022年11月工业增加值季调环比负增长,12月接近零增长的情况下,2023年1、2月工业增加值季调环比仅分别增长0.26%、0.12%,指向生产复苏动力仍弱。消费方面,1-2月社消同比增长3.5%,其中场景恢复带动服务消费复苏,但商品消费有所分化、整体仍处于弱复苏。投资方面,1-2月固定资产投资增速同比回升至5.5%,其中制造业、基建继续维持高位,而地产投资增速由两位数的负增长迅速收窄至-5.7%,成为主要拉动。此外,随着政策宽松落地,1月新增社融5.98万亿,其中信贷同比多增7312亿元。2月作为传统信贷“小月”的情况下社融新增3.16万亿元,比上年同期多增1.95万亿元。连续呈现“总量高,结构好”的格局。
政策层面,海外硅谷银行破产等事件冲击下美联储加息显著回落,同时国内政策维持宽松并进入增量部署窗口期。3月5日政府工作报告明确2023年“国内生产总值增长5%左右”等主要发展目标,并确定赤字率拟安排3%,专项债拟安排3.8万亿,基本符合预期。3月13日总理中外记者会进一步明晰新一届政府的施政目标与工作重点。3月24日国常会确定国务院2023年重点工作分工,同时延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策,推动减负规模预计达4800多亿元。此外近期决策层对民营经济密集释放利好,也进一步稳定市场信心。另一方面,海外年初在经历衰退交易和紧缩交易的交替后,至3月中上旬随着硅谷银行事件爆发并持续发酵,尽管监管立即出手,但银行流动性仍快速陷入紧张状态。与此同时,美欧经济衰退预期进一步升温,加息预期走弱。美联储方面,尽管点阵图显示在3月加息25bp后年内仍有一次加息,但市场仍倾向于认为后续年内不再加息并将最快于三季度重启宽松。而欧央行方面,3月会议加息50bp,但在声明措辞中强调保护金融稳定性,未提及下次会议的加息步伐,为后续政策留下余地。
行业层面,对应市场先后的行情变化,行业主线上也经历了“周期成长引领普涨→行业极致轮动→数字经济、中特估主线确认”的过程。首先,1月普涨中,受益于经济复苏预期快速升温以及市场风险偏好回暖,前期表现相对落后的以新能源车产业链,以及以信创、半导体等为代表的成长板块涨幅领先。至2月,由于对经济复苏强度和政策宽松出现分歧,市场进入行业快速轮动的状态。结构上受益chatgpt、AIGC技术进步驱动的“数字经济”领涨,“中特估”也表现靠前。3月,市场延续震荡,但随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合,行业轮动速度开始放缓,主线加速聚焦数字经济TMT等方向。
本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路,整体来说行业配置上较为均衡,成长股比例略为增加,主要以消费以及TMT类的成长个股为主。
二季度,我们倾向于认为市场整体仍将以震荡为主、结构上以行情为主:1)首先指数层面,从股权风险溢价来看,上证综指已从去年底的极端值回落到当前接近均值水平。参考历史经验,若后续指数要实现进一步的突破,则需要看好经济复苏强度、或政策力度上的超预期,类似2005-2008年、2014-2015年和2020-2021年。这意味着在经济和政策宽松释放进一步的积极信号前,从指数位置而言,当前已修复到了一个相对正常、合理的位置。2)3月以来,市场之所以向数字经济TMT等方向主线聚焦,一个重要原因是随着“两会”召开以及1、2月经济数据公布,市场对经济和政策预期的分歧逐渐弥合、共识逐渐形成——即经济温和复苏、政策温和宽松,市场缺乏整体性,只能在产业驱动和政策引领下面向未来找机会。而目前来看,至少二、三季度,这种宏观组合大概率将延续。3)此外海外方面,加息周期末期紧缩预期上的反复、波动仍将扰动。
结构上,建议关注:1)“数字经济”主线方向明确,重点关注半导体、运营商、信创、人工智能、金融科技等;2)“中特估”、“一带一路”下的建筑、能源产业链等;3)业绩确定性强且拥挤度低的方向,如出行链、创新药等。
操作方面,1季度财报期过后,选股的有效性将会大大增强,我们仍在保持仓位不变的情况下,坚持精选细分景气行业,自下而上挖掘个股,在组合方面剔除一些季报、年报低于预期的品种,加入一些现金流提前复苏,或季报增速超预期的个股。整体来说,在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时,综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度,对结构进一步优化。
固定收益投资方面,2023年一季度,国内外经济周期错位延续。外部看,美国、欧盟为主的发达经济体快速加息后,通胀水平和就业市场均出现一定程度缓解,3月份美国硅谷银行挤兑事件表明快速加息对经济和金融体系造成较大压力,结合金融稳定和市场定价来看,海外收紧周期逐渐接近尾声。国内方面,疫情措施放开后,经济处于触底修复的状态,政策导向上更多的是为经济恢复提供宽松的环境,但是需求不足的情况仍然比较明显。
经济数据上,制造业PMI触底反弹,一季度维持在扩张区域。金融数据方面,年初社融总量与结构均表现良好,印证经济处于修复状态。价格水平上,CPI与PPI水平仍处于较低水平,通胀远不是政策关心主题。未来关注焦点是经济自然修复的能力与可持续性。
市场方面,受经济恢复和信贷数据影响,债券短端收益率小幅抬升,而中长久期品种总体呈现窄幅震荡行情。报告期内,本基金债券部份主要投资于中短久期利率债和中高等级信用债,仓位维持在中性水平。
展望未来,债券延续震荡格局的可能性较大,中短久期、有信用利差的主体仍将受到市场追捧。组合将持续关注中短久期、有信用利差的主体。