（上证指数数据来源：wind；金鹰宏观经济晴雨指数数据来源：金鹰基金 2014.12-2022.11。指数的过往表现不代表未来表现，不代表本公司旗下任一基金的未来表现，也不作为投资建议。投资有风险，投资需谨慎。）

晴雨指数解读

本月晴雨指数从1小幅回升至2，股市的宏观环境为晴。指数本月小幅回升更多源自信用扩张或回升以及企业盈利改善，尽管目前在多方面悲观因素共振下，股市依然持续走弱，但更具备领先意义的经济基本面维持底部缓慢复苏阶段未变，股市底部信号需要来自于政策的进一步明朗化。

晴雨指数分项当中本月出现变化的主要是五组指标，三正二负。

1、信用环境方面，我们观察到的广义社融数据有所改善，信贷结构也略有改善。随着专项债和政策性金融支持加大，基建投资稳中向好，地产成交同比见底回升，年底前社融有望维持平稳，结构延续改善，评分从-1上调至0。

2、企业盈利指标本月环比降幅放缓，个别行业产品出厂价格环比开始转正，评分从-1上调至0。

3、经济同步指标整体延续改善，反应企业利润在9月份整体有所回升，这里面一定程度上跟基数低有关，后续还需进一步观察十一疫情扩大后盈利复苏的持续性，不排除下一阶段仍有所反复，评分从0上调至1。

4、先导型行业本月有所反复，地产成交未能进一步改善，评分从1回落至0。

5、受到疫情的影响，比较敏锐的景气调查指标本月再次出现回落，PMI季调后再次出现回落，评分从1上调至0。

回顾三季度，尽管政策面趋于积极，流动性整体趋松，基本面底部企稳，但A股市场表现其实比较低于我们先前预期的。最近两个月以来个股轮流闪崩的现象更多源自于风险偏好下降导致资金外流，而非公司实际基本面的因素，也就是典型的杀估值。历史上，股票市场与上市公司盈利同步性很强，但三季度以来的市场却明显走弱，而这两者的持续背离一般不会持续太长时间，我们认为主要是几个影响股市中期定价的问题尚未解决，导致股市定价失灵，风偏走弱导致股价出现了明显偏离基本面的迹象。

三季度以来大家对很多问题的分歧明显加大。比如：

地产领域的收缩政策将在何种情况下结束（地产行业已经开始出现系统性风险），挤牙膏式的放松是否依然具备有效性；

疫情防控是否存在终极目标，比如特效药上市，还是等待病毒进一步变异，还是可能依然会是常态；

是美国经济先回落导致外需恶化，还是联储政策先转向导致全球流动性预期拐点临近；

如果经济增长不是政府工作的核心目标，那是否放弃多年以来经济层面上的底线思维，如果有底线是4%还是3%甚至更低。

这些问题如果得不到明确答案，投资者很容易在全球流动性趋紧的环境下抛售中国的风险资产，反之如果中国经济确定性上升，A股和人民币资产有可能是下一阶段全球最具备避险性质的资产。

我认为以上问题可能在四季度这个节点将逐步得到答案，股市或将结束下半年以来的磨底。虽然我们不认为短期国家在大的战略方向上调整，比如房住不炒、动态清零，但随着人事布局逐步到位，政府部门将开始为四季度乃至明年的经济工作开始布局，新任政府决策层也会急于证明自己的能力，向社会证明决心。年底的各个会议将再次就政府下一步的工作给大家指明方向，扫除疑虑，经济工作的贯彻度将有所上升。国内地产和海外货币转向大概率年内至少会有一个出现，届时杀估值的核心变量将被逐步消除。

在经济弱复苏的大趋势下，我们维持成长和消费均衡关注的策略，并根据宏观面稳增长的预期适度调整，行业配置观点不变不再赘述。随着经济底部的逐步确立，也可以逐步关注金融股的机会。

（执笔：杨晓斌 11月1日提供）

作者介绍：杨晓斌，北京大学金融学硕士，历任银华基金研究员、首席宏观分析师、投资经理等职。2018年2月加入金鹰基金，现任金鹰产业整合、金鹰灵活配置、金鹰元禧、金鹰元安、金鹰大视野基金经理。

栏目介绍：为方便投资者能够直观了解宏观基本面数据情况对股市的影响如何，明确的预判股票投资所处的阶段，集中跟踪短周期波动中更有意义的指标，减少情绪噪音的干扰，提高决策的客观性，金鹰基金构造了一系列指标跟踪体系，作为在策略上跟踪和预判市场的宏观基本出发点。

附录：

为了明确的预判股票投资所处的阶段，集中跟踪短周期波动中更有意义的指标，减少情绪噪音的干扰，提高决策的客观性，我们编制跟踪了宏观晴雨指数，作为我们在策略上跟踪和预判市场的宏观基本出发点。

宏观晴雨指数由8大类指标合成，包括对短周期经济波动最具指示意义的6类敏感性指标；对政策具有警示意义的通胀情况；对经济状况进行验证确认的同步指标。

回溯了07年以来的宏观经济晴雨指数，指数绝对数值的正负，对短期市场的波动有较强的指示意义。

结合指数的环比变化，可以定义股票投资的四种气象条件：晴（指数为正且趋势向上）、多云（指数为正但趋势向下）、雨（指数为负且趋势向下）、阴（指数为负但趋势向上）。

风险提示：

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