上个星期宇宙奇兵组合调仓，我减仓了工银瑞信养老产业基金，加仓了中邮军民融合基金和工银新兴制造基金，至今仍然有一些朋友不太明白这次调仓的逻辑，我今晚再给大家补充一些分析。

工银瑞信养老产业基金买了很多CXO企业，比如大家熟知的药明康德、凯莱英、泰格医药、美迪西等等。工银瑞信养老产业基金其实很大程度是一只CXO行业基金。

数据来源：WIND

CXO行业的业绩很好，比如药明康德2021年前三季度净利润同比+50.41%，凯莱英2021年前三季度净利润同比+37.26%，泰格医药前三季度净利润同比+35.13%。其他CXO企业市值小，盈利弹性还更大一些，从CXO等权指数看，2021年CXO行业预期盈利同比+69.78%。

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但是CXO行业高利润增长的预期基本被市场熟知了，CXO行业指数的估值现在已经高达85倍PE，算到2021年底也高达80.51倍PE。过去包括现在，市场非常认可CXO这种“卖水人”的角色，创新药研发从单个结果来看是不可控的，所以做卖水人可以立于不败之地。

基于这点旱涝保收的逻辑，CXO过去几年的业绩很好，同时估值也拔得很快。但是我们需要关注创新药的资本开支的周期问题，本质上过去2-3年，创新药整个浪潮的起来跟港股生物药板块的引入有很大的关系。

今年以来港股持续下跌转入了熊市，港股打新也屡次出现破发，对于创新药企业上市融资多多少少都会受到一些影响的，只是到目前为止还没有传导到CXO企业的研发开支端，所以光看财报数据我们暂时是没有什么感觉的，我目前也不太清楚具体会有多大的影响。

但在CXO行业高估值的背景下，我们更加需要去警惕这个风险。

今年的白酒行业就是很好的例子，年初的时候茅台的估值高达70倍PE，市场觉得今年白酒的业绩增速会非常不错。但当消费数据承压，行业景气度边际减弱，白酒行业的估值直接就腰斩了，茅台的70倍PE直接砍到了35倍FPE。

白酒行业今年的盈利增速其实依然不错，但由于飞天茅台的价格涨涨跌跌，市场一直担心消费数据的问题，白酒行业的景气度没有再环比提高，反而是呈现下降。尽管业绩在增长，但白酒股的估值在下降，所以过去一年买了白酒股的朋友几乎没赚到什么钱。

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与CXO行业相比之下，军工行业明年的业绩预期增速也有28.69%，但是算到2021年底的估值也就63倍PE，并且从我最近两个月的调研来看，军工企业的产能有望在明年一季度释放，届时军工企业的订单会再上一个台阶。

整体来看，高端制造景气度是环比上升的，而CXO行业景气度环比是持平或者可能向下。前者估值低一些，后者估值高一些。所以就驱动我在这次加仓了高端制造，减仓了CXO行业。

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与其关注预期基本被市场透支的CXO行业，不如关注目前有预期差的药品行业。有一些朋友可能分不清，CXO和医药的关系。CXO通俗说就是医药研发外包，他们的客户主要就是各大药企。

相比CXO旱涝保收，医药企业过去几年并不好过，因为经常遭遇集采的打压，一个药品的价格经历集采可能瞬间就跌50%甚至更多。在2018年的时候，股票市场就流传一个段子说，遭受集采之后，医药行业的估值要向化工行业看齐。

今年看这个梗还真就实现了，一方面油价大涨推高了化工原材料的成本导致涨价，另外一方面新能源行业爆发，与新能源相关的化工股业绩猛增，原本被当成周期股的化工股，现在摇身一变成了成长股，很多化工股估值都涨到50倍以上。而很多医药股因为有被集采的风险，大家都怕了，估值只有30倍甚至20倍。

这不是看齐，这是身份互换了啊。

比如某家做麻醉药的企业，现在估值就只有25倍左右。麻醉药这个领域其实它是类牌照经营的，管制类麻醉药制剂只允许三家企业生产，原料只允许两家企业生产，所以行业壁垒是有的。

从行业景气度来看，以前麻醉药更多用在手术领域，最近2-3年在非手术科室占比是有所提高的。这个非手术科室包括我们大家常做的无痛胃肠镜等领域，这些需求最近几年不断增长，而且增速比手术领域要快。今年和明年估计都有25%左右的盈利增长，那么PEG其实只有一倍左右。

之所以给这么低的估值，市场也不是傻的，主要还是担心集采。但是从最近的跟踪来看，经过了三年时间的高强度集采，政策有逐渐纠偏的预期。包括今天下午恒瑞医药股价突然飙升，也是因为市场传闻PD-1的医保谈判价格优于预期。

所以与其承担CXO行业景气度环比下行的高估值风险，还不如去找找低估值医药行业的预期差。除了麻醉药，类似的行业也有很多，我今晚就不一一展开说了。

泰山、战舰、奇兵组合均有基金经理在挖掘这个方向了，所以我不打算单独增加医药基金的仓位。接下来我们会找找有没有合适的医药ETF，给大家分享网格策略。

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