~长跑老司基

一晃眼，一年过去了，“长跑老司基”组合整整运行了365天，组合关注人数突破4000人，跟投人数超过600人。本民工觉得去写一份常规的吹牛式的复盘报告意义不大，且显得没有诚意，所以我想写点不一样的。文章会有点啰嗦，希望你有耐心看完。

民工主要是想写一些反思：这一年都做错了什么，自己在管理组合的过程中发现了哪些不足，有了哪些进步？

首先是致谢，民工向这一年中陪伴过组合的朋友说一声感谢，不论你是组合一开始建立就跟投的朋友，还是中间加入的朋友，以及已经清仓的朋友（或许也曾给你带来过失望），我都感谢你的信任。

其次，回头看这短短一年的时间，我觉得总体而言组合运行是符合预期的。与沪深300相比，本组合在近一年最大回撤仅为15.62%，而同期沪深300最大回撤为17.66%；本组合的区间收益为36.92%，而同期沪深300的收益为30.75%，超额收益为6.17%；本组合的波动率为1.17%，而沪深300的同期波动率为1.33%。（注：数据区间为2020年6月14日～20201年6月14日）

组合的初心是“平滑收益，控制回撤，长期跑赢沪深300”，我想这一点做到了，组合就是成功的，至少是部分成功。既要控制最大回撤，又要超越沪深300的收益率，还要降低组合波动，懂行的人知道做这个事情有多难。尤其年后核心资产这一波回调，主要针对公募基金抱团股，很多知名基金经理的回撤都在20%～30%，能把组合回撤控制在15%左右，我想这一点是没有辜负大家的。

组合构建的开始：只想帮朋友解决选基金的问题

不免俗地跟大家讲一下我是如何想要做一个基金组合的，也介绍一下组合的顶层设计和底层逻辑，以及如何坚持风格不漂移。

“长跑老司基”并不是我的第一个基金组合，如果我没有任何组合运营经验，直接去开一个组合，有点太不负责任了，即便我已经有很多年的基金投资经验，但做组合和自己投资基金有很多差异：

1、自己投资基金，可以选择定投或者分批买入，但组合设定好了，尽量要把收益曲线做平滑，以便于跟投人随时买入；

2、自己投资基金，可以买各种限购产品，每天买一些，问题不大，但组合尽量不要纳入小额限购产品，满足一次性配置需求；

3、自己投资基金，可以选择风险偏好比较高的产品，可以忍受大幅回撤，可以补仓拉低成本，但组合需要寻找一个风险偏好的中位数，并尽量把风格做得清晰。

其实做组合比较机智的办法是找一堆成长风格产品（可以是限购的），波动大、回撤大，但是最终收益高，这样当新人看到你的组合后会惊呼，收益这么高，就买它！

但只有持有组合后才能确切感受到组合的波动，感受到持有体验的差异。

2020年1月，我想把之前做过访谈的基金经理的产品放在一起，看看各家公募基金力推的明星是否长期有超额收益。一家公司可能有很多个基金经理，但栏目访谈的基本上都是部门领导以上的基金经理（其中不乏投资总监和分管投研的副总），理论上来说，既是领导，又能够出来讲，那肯定是公司比较捧的优秀基金经理。
我很好奇，他们的产品如果做一个组合，真的能有超额收益吗？不过，由于基金经理众多，我不可能把他们全部产品都做一个大杂烩组合，于是我分了两组，一组是权益，一组是债券。

最开始的时候，我并未去剔除指数和QDII。组合第一批买入的权益基金是：广发中证100ETF联接C、嘉实沪深300红利低波ETF联接C、前海开源金银珠宝混合C、大成MSCI价值100ETF联接C、博时精选混合A；债券这边买了鹏扬汇利债券C。

以此类推，后续，我从100期里面挑出来很多产品：

第一季的产品，现在已经一个不留了

第二季可以说是群星闪耀

第三季阵容也非常豪华

春春和大刘格菘出场

杨锐文很早就在我视线了，还有张慧

李永兴、余广、陶灿、刘涛，后来被大家熟知

姚锦其实也是隐藏的高手，双十基金经理

第八季又是全明星阵容

后面可以纳入的产品越来越少

这里面很多人已经发生了职位变动

买这些产品的时候，我还在不断做动态调整，不断剔除短期表现差的产品，留下表现好的，100期后，组合初具雏形，权益这边剩下了这么几个产品：

富荣富锦混合C，招商制造业混合C，景顺长城绩优成长混合，易方达新收益混合C，招商行业精选股票。

而固收那边还剩下三只产品（这个组合后续演变成“稳得亿币”）：

招商安心收益债券C，广发双债添利债券A，鹏华兴利混合（替换丰禄的打新基金，找不到合适的产品了，鹏华基金的朋友推荐的）。

投基方法论在运行几个月后，我终于初步了解了组合运营的方法，随着基金热潮的来临，越来越多的人开始问我买什么基金的问题。买什么基金，什么时候卖？

我跟很多朋友介绍了基金投资的基础知识（后来也在公司内部做过一次线上的大范围的分享和几次小范围的分享，见《人人都应该了解的理财知识 （基金篇）》），包括提示风险，周围的人大多数没有兴趣了解，他们的需求都很一致：你买什么，我跟着买，卖的时候告诉我就行了。

这个其实很难做，因为太多人跟我说这种话了，我没办法一个个通知，万一有遗漏怎么办呢？

基金组合可以完美解决这个问题，只要你关注了，跟投了，主理人的买卖动作，都会短信提示给跟投人。于是6月中旬，我依次建立了三个组合：第一个是老基金经理的产品组合“长跑老司基”，第二个是中生代基金经理的产品“精选中生代”，第三个都是新生代基金经理的产品“刺基小钢炮”。

组合建立之后，我让朋友们跟了“长跑老司基”，因为老人可能收益不会特别高，但是长期看更稳一些，朋友买了也放心。而且我自己也买了，如果你亏了，那么咱们其实是一起亏，买之前我做过很多风险提示，不能怪我；赚钱了，你也不必请我喝奶茶或者咖啡，这是你自己的行为。

到组合运行到第七个月的时候，天天基金官方为组合打上了“牛人组合”的认证，他们的工作人员也主动联系到了我（见《运行7月，“长跑老司基”入选天天基金牛人组合，讲几点感慨》）。可以说，“长跑老司基”是集中了上百位投资总监智慧的输出结果。

过程和结果哪个更重要？

近三个月老司基都表现比较低迷，保持低波动低回撤同时也低收益的状态，跟投人数增长比较缓慢；反倒是中生代的申购人数几乎翻倍了，而我安利的“稳得亿币”几乎没有什么太多人关注。
这其实也是一个非常有意思的现象：喜欢追涨杀跌，是大家投资中不可避免的问题。比如新粉点开我的天天基金主页一看，阶段收益最高的就是中生代，所以对老司基不感兴趣也是正常的（小钢炮近期都跑得很好，换了个策略），因为这段时间大盘就是涨了。从结果上来看，波动大、暴露风险敞口大意味着在市场转好的时候收益更高，而注重防守的老司基们短期拿不到好处。
我前几天还看到一篇写DCF的负面，说他近三个月业绩排名倒数了。不光是他，组合其他成分基金在近三个月几乎都是排在后三分之一，是什么原因导致老基金经理们集体跑输市场？
以白酒四大天王之一的春春举例吧。我很早就买过刘彦春的产品（景顺长城新兴成长混合），在持有的过程中我发现，即便是强如春春，也会经常阶段性跑输市场，但几年下来，产品收益居然还在最前面那一批。

回头看一下，老司基去年下半年走势非常好，而同期其他组合就差很多；而当前来看，不光是特定风险敞口暴露的原因（整体偏低估值），还有主动降低组合波动的原因（重仓基金权益仓位不高），加在一起就是：老基金经理们普遍对后市非常谨慎，但是又无法准确预测大跌的时点。
这又是一个心理学的问题了：大跌的时候控制住回撤，基民不会感激你，因为还是亏钱了，大涨的时候跟不上大盘基民就会骂你菜，因为赚少了。所以多赚钱带来的快感远远超出少亏钱，基民才不管什么绝对收益呢。
在公募基金实际营销中，投资成长股并且不择时的基金经理，远远比偏向价值风格的基金经理要受欢迎，因为当基民决定要买你的产品的一刹那，他只关注到过往多长的时间里面取得的总收益，而并不能注意到取得这些收益的过程，不知道中间经历大幅回撤时候的那种煎熬。世界是平衡的，平滑了收益、降低了波动，增加了持有体验，但最终付出的可能是减少了收益（但胜率其实更高了）。
那些愿意主动控制回撤的基金经理，比如何帅，最终并没有杨浩王崇的管理规模大（仅一半）。而管理规模最大的张坤刘彦春，也并不主动控制回撤，也没办法去控制（这种规模，分散投资、降低持仓集中度是唯一可能的控制回撤方法）。
基金经理要想清楚，自己想要什么样的客户？那就成为什么样的风格。
基民也要想清楚，自己希望买一个什么样的波动率的产品，能持有多久？
所以为什么大多数基金经理不控制回撤，因为从结果导向看，基民也好，公司也好——
没有人关注过程。
没有人关注过程。
没有人关注过程。
如果我告诉你某某基金持有体验不错，跑得慢，很多人都会不屑，因为收益（也就是“结果”）才是大家核心关注点；只能说，这是一种比较“聪明”的策略。

这其实说明了什么问题，说明很多散户还是喜欢高收益的产品，这也倒逼一些基金公司去做一些很极端的风格，押注单一行业，做超高的阿尔法收益，但稍有不慎，可能会发生大幅回撤。不管你承不承认，大多数人都是时间的，人性如此，没办法要求所有人都去对抗人性。
大家各取所需，主理人保持风格稳定即可。

演进中的错误远胜于静止的正确

我的好友站长最近发了一句话，让我感触很深，直接偷来放在标题里面了：

演进中的错误远胜于静止的正确。最近意识到自己已经被职业习惯固化了一个思维，就是追求准确，不允许出错。这种意识容易让人犯懒：既然我没把握，那我就不做了。不愿意试错，就意味着在这条线索上进步的可能性戛然而止了。

回想起来这一年，我做了几次择时，有错误也有正确，这并不重要，核心是：

1、我有没有在察觉到明显变化的时候果断调仓？

2、我有没有对组合的长期风格有一个整体的把控？

第一点是主动控制回撤的方法之一，也就是择时。今年年初核心资产的崩盘中，一开始下跌的时候我就感觉这波下跌可能会比较深，但除了限购产品我没有再降低抱团股的仓位，否则回撤控制得可以再好一些。在胜率比较大的时候，我在做择时的时候不够果断，因为多个产品接连限购，我已经调仓过，再频繁调仓感觉心理压力太大，所以没有动，错失了一部分的择时的阿尔法。

第二点是我把深度价值风格产品纳入了组合并持有了很长一段时间。深度价值风格其实是不适合在组合中长期持有的，因为太过于左侧，会导致组合的夏普比率降低。虽然今年年后价值风格演绎了一波，但深度价值其实总体表现还是差强人意。想通了这个道理之后，我可能短期内不会再纳入深度价值风格产品。

其实这两点的错误总结起来就是：由于害怕犯错，所以错失了进步的机会。

投资是一个概率游戏，在如果一直追求绝对高的胜率，可能长期跑输市场，如何平衡好风险敞口的暴露是一门艺术，也需要一定的胆识。我一直认同一个观点，就是对新手而言，平衡型的产品可能更适合，如果你喜欢追逐热点，重押行业，不一定会取得特别好的收益。近几年有很多风口上的行业，白酒、医药、芯片、新能源光伏、5G、军工、农业、周期……这些行业都值得押重注吗？什么时候是介入的最佳时点？我不确定，也不愿意去在一个追求相对低回撤的组合中去暴露这种风险敞口，所以即便要试错，也不能去试太大的错，否则后果无法承受。

经常还会有人提这样的问题：很多明星产品同期收益比组合什么的高多了，为什么不直接买这些产品，而要买组合？

原因在于你无法预测接下来的行情在什么板块，也不知道接下来那只产品一定会大涨，事后诸葛亮都是简单的，如何稳妥拿到超过市场平均的收益更重要。

想起之前有两个朋友提了一个经典的问题：过去两年创业板指数跑赢大多数主动权益和指数，为何不直接全仓创50或者创成长？

这个问题很好回答：这个做法不适合大多数人，因为创业板指波动率大，你看到了过去两年的大涨，为什么不看看17、18年的大跌？未来还能不能大涨，谁也不知道，用后视镜站在上帝视角看问题必然觉得简单。而大部分人可能都承受不了创业板指的剧烈波动，持有体验可能并不好。

创业板50过去四年的走势非常波折

投资是逆人性的，很多基金产品的平均持有期限只有40～70天，基金组合就是提升持有体验（具体来说就是提高胜率、平滑收益、控制回撤）帮助持有人对抗人性的。

总而言之，民工会继续努力，对行业保持高度的关注，争取给大家带来更好的跟投体验。

再次向各位跟投的朋友致谢，漫漫长夜，有你们陪伴真好。

北漂民工敬上

2021年6月14日于北京

（基金有风险，投基需谨慎。）