这几年备受市场瞩目的投资新秀——基金经理陈金伟，于2023年4月加盟鹏华基金，开启新的投资征程，目前管理鹏华优质治理混合以及鹏华产业精选混合。

今天我们邀请到基金经理陈金伟和大家详细介绍他的投资框架、市场观点以及投资策略。

“541”投资体系

如果用一句话概括我的投资风格，最贴切的莫过于“低估值成长投资”。在我看来，好公司、低估值、高景气是投资中的“不可能三角”，不同投资者就是在这三个要素之间去分配权重。比如，如果强调企业家精神和优质资产，就会将较多权重给到好公司；深度价值基金经理比较强调低估值；而擅长景气度、赛道或者产业趋势投资的基金经理则可能会将产业趋势放在比较靠前的位置。从我个人的角度，如果有100分，我会将50分给到好公司，40分给到低估值，10分给到高景气。

首先，我是成长股投资，但我对成长的定义更多基于经营状态视角，即赚了钱之后用来扩张就是成长股，而赚了钱之后用来分红就是价值股。所以，我们对好公司的定义并不局限于核心资产，只要治理结构完善、对小股东友好、在细分行业具有竞争力，且行业天花板尚未见顶的公司，都属于我们定义的好公司。

其次，我比较强调低估值，会给予40%的权重，仅次于好公司。估值的重要性在于即使判断出现失误，损失也是有限的，而高估值意味着苛刻的假设，这些假设长时间来看未必能够实现，尤其时间越长，看错的可能性就越大。所以，看重估值表示我们认识到了自身研究的局限性，接受自己的不完美。

再次，我们认同产业趋势和景气度，并给予10%的权重，但在这三个要素中排名相对靠后。因为我认为产业趋势的价值在于增量市场空间，投成长股就是投资一种扩张的状态，在行业需求有增长的情况下，企业才容易实现扩张。但要强调的是，产业趋势确定不等于公司确定，越是确定的产业趋势，越有可能带来确定的供给增加，反而会冲击投资标的的确定性，所以我们将产业趋势放在相对靠后的位置。

我们的投资策略也存在一定局限性。

第一，我们的产品包含两个假设：1）世界会越来越好；2）资本市场长期会反映企业内在价值。这两个假设我们不去质疑，基于这两个假设带来的短期波动我们也不试图去避免，永远都在寻找机会，永远保持乐观态度，并将这种乐观反映在持仓中。因为我们认为，长期来看持有权益资产好于持有现金，除了在极端情况下，我们很少进行仓位择时。

第二，我们认为红利类资产和成长类资产的回报来源不同，由于宏观假设并非我们决策链条上最重要的一环，现阶段我们还不具备驾驭不同收益来源的资产的能力，因此目前的策略不包含红利类和深度价值类资产。

站在新起点
挖掘新成长

目前市场一致预期认为，微盘股存在巨大泡沫，似乎中小市值风格已经失效，但我们并不认同这个观点。与其他指数不同，微盘股指数编制采用日调方式，在全市场筛选市值最小的400家公司，只要这400家公司上涨，第二天就会被调出指数。所以，微盘股指数总是呈现出单边上涨状态，是因为A股整体动量效应不强。如果进一步研究微盘股指数成份股，可以发现并没有出现明显的市值中枢上移。或许这些公司中大多数没有投资价值，所以我们并非系统性看好小盘因子，但是因为市场中中小盘股票有三四千只，我们认为其中极少一部分公司可能是未来一段时间寻找超额收益的重要来源。

过去几年，由于量化基金的推升，微盘股出现无差异的系统性上涨，而今年年初的微盘股暴跌正好给基本面投资者提供了通过基本面驱动的投资机会。基于当前的宏观环境，无论是从自下而上还是自上而下视角，我们能够看到的有限增长（无论是景气的行业还是增长的公司）目前仍然多数来自于利基市场。我们当下看好消费、医药和制造业（含锂电、制造业出海等）中自下而上选出的中小盘公司，下面着重以消费为例进行展开。

三大趋势孕育
消费投资新机

当前市场对于消费比较悲观，悲观的来源在于大家认为消费是一个顺周期的行业。但实际上，我们体感的经济往往来自于资产价格。以房价对消费的影响为例，房价上涨既有“财富效应”，又有“挤出效应”。前者是指房价上涨会提升居民的资产价值，进而促进居民消费。后者是指房价的上涨会增加居民的购房和租房支出，进而拖累居民的消费能力。无论是从国外，还是中国的数据来看，对于有房群体或者中产以上群体而言，资产价格下跌确实会压制消费倾向。但另一方面，消费还具有挤出效应，如果资产价格下跌，某种程度上会减轻更多群体的生活负担。所以，我们体感的经济不好更多反映的是资产价格概念，但实际上更多群体的消费意愿并不差。

这几年“”时常被提及，但在我看来很多所谓的“”是由于供应链或渠道创新，让消费者能够以更低价格买到更高品质的商品，一些宏观及中观数据对此已有验证。同时，我认为性价比消费还会重塑整个产业链的价值，从而产生新的投资机会。比如，过往我们不太看好一些原本做代工业务或者制造业务却想投资自主品牌的公司。因为代工企业的文化相对务实、讲究及时反馈和及时响应，但消费品公司投入产出比的时间是错配的，且存在很大的不确定性，所以文化上并不匹配。但这两年性价比消费和此前品牌消费的最大区别在于，品牌消费是三分产品、七分体验的过程，而性价比消费是七分产品、三分体验的过程，并不是这些代工企业本身做品牌的能力变强了，而是因为性价比消费的偏好，在弱化这些公司原有短板的同时，突出了它提供高品质产品能力的长板。所以，这两年很多非典型消费品公司脱颖而出。

第二，我们关注老龄化带来的消费投资机会。从新生儿数量来看，1962年到1963年之后经历了十几年的婴儿潮，这批人在最近几年逐渐达到60岁。未来十年，中国60岁以上人口大概增长80%左右，对应6%-7%的年化增长。（资料来源: 公开资料、Ageclub、国家统计局）如果消费基本盘是人口基数，那么老龄化相关消费品的年化增长在此基础上至少增加6%-7%。去年天猫双11数据也显示，老龄化相关产品，例如保健品、家用医疗器械、适老家居等，能够实现大两位数增长。并且，由于这一批退休老人的整体受教育程度以及年轻时所享受的物质丰富程度要高于以前的老年群体，所以他们很有可能形成品牌意识，这里面会不断涌现出新的投资机会。

第三，我们对消费品出海整体上保持谨慎乐观的态度。当前消费品出海也存在一些机会，主要包含两方面，一方面是出口到欧美国家，另一方面是出口到亚非拉。大家很喜欢引用日本消费品出海的例子，但我认为中国的情况和日本有所不同，日本从一开始就实施国际化战略，而中国企业现在才开始往这个方向进行尝试。所以，从文化认同角度，我认为欧美出海路线带给我们的更多是偏利基市场的投资机会。而消费品出口到亚非拉则会受限于一个国家的GDP或者人口基数，比如非洲十几亿人口，但人均GDP非常低，东南亚人均GDP不低，但总人口仅6-7亿。这个例子能够说明为什么我们要在小市值公司中挖掘机会，因为出海也难以支撑大量大市值公司去实现显著增长，但我们能够找到利基市场、利基区域或者利基产品，而小市值公司往往是这些产品的受益者。

医药存在系统性投资机会

第二个看好的方向是医药。从医药行业长期盈利能力、历史上收入、利润从来没有下滑的公司比例来看，医药行业都位列第一。因为在我看来，医药的超额收益来自于两点：第一，医药本身是一个委托代理模型，支付方和使用方分离，但凡是这种委托代理模型的商业模式都有超额收益；第二，很多医药公司承担了创新风险，理应享受超额收益。

第二，供需两端皆具备成长性。一方面，生命科学技术的进步，是医药行业供给端最长期、最底层的成长逻辑。另一方面，老龄化加速，上世纪婴儿潮人口迈入60岁，医疗需求大幅提升。

第三，国家医保基金是医疗支付主体之一，展望未来10年，医保支付能力无需担忧。与此同时，院外市场不受医保约束。

整体上看，医药行业相对于其他行业天然比较“高贵”，且现在医药行业整体估值要低于其他成长行业，所以我认为医药存在系统性投资机会。

制造业有望迎来
利用率提升

第三个看好制造业的投资机会，包括锂电和制造业出海。以锂电为例，代表锂电企业真实资本开支情况的合同负债从去年一季度就已经开始回落。当这个行业产能过剩时，它的二阶导已经转负一年了。今年上半年来看，锂电行业仍处在产能利用率低点，可能仍存在降价压力，但产能扩张斜率显著放缓，下半年将有希望看到电池、六氟、负极、三元等环节产品利用率的提升。

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$鹏华优质治理混合(LOF)C(OTCFUND|019789)$$鹏华优质治理混合(LOF)A(OTCFUND|160611)$$鹏华产业精选混合A(OTCFUND|005812)$