“面对纷繁复杂的投资环境，我们要做的是寻找确定性，珍惜每一次长端利率债的调整机会。“

2021年5月，我曾在一篇《投资手记》写过这么一段话。如今回头复盘来看，当时竟也在本轮中周期的高位区域。

三年以来，国内无风险收益率的中枢一路下行。2月29日，中国人民银行发布《关于银行间债券市场柜台业务有关事项的通知》，进一步拓宽了居民投资债券的场景和渠道，有利于多层次债券市场的发展。

那么，站在目前位置，怎么看未来？我倾向于认为这个结论依然有效。

1、债券市场短期“失锚”现象怎么看

2024年以来，债券收益率曲线呈现短端相对稳定，长端窄幅震荡的形态。

敬畏市场是资本市场老生常谈的话题。对于国内债券市场来说，尽管近期上涨斜率很快，但长期来看，“锚”是一直存在且有效的。

今年债券市场表现可以简单概括成——短端相对稳定，长端窄幅震荡波动。具体来说，短端的指导“锚“，OMO 7D，一直稳定在1.8%附近，虽然实际体感上R007维持在2%左右，国股AAA存单维持在2.2%左右（wind，2024/3/15），似乎有所向上偏离，但是总体也在合理范围之内。当前，对于大环境，中央经济工作会议提出“保持流动性合理充裕”的要求，对于松紧程度的把握因子可能存在两个：一个是3月5日《2024年国务院政府工作报告》提出的“避免资金沉淀空转”，再一个是近期央行逆周期因子在汇率上的持续发力。所以总体而言，在大环境叠加松紧因子判断之后，短端利率大概率会在“锚”的上沿维持走平。

再来看看长端，近期30Y国债当之无愧成为“当红辣子鸡”。30Y国债活跃券230023从2023年10月上市以来一路下行，在2024年3月上旬一度下行至2.4175%左右的低位，甚至低于央行1Y MLF 2.5%的价格（wind）。

这么看，长端的“锚”似乎好像失效了？且慢，对于长端，我们一般会用横向+纵向的双“锚”来定价。

横向的“锚”，主要是各类资产的比价，包括银行的贷款收益、股债资产性价比、超长地方债比价等。相对于纵向的“锚”，横向的“锚”更为综合和动态化。而纵向的“锚”目前还是以1Y MLF 2.5%为基础，伴生其未来衍生的变化预期。央行已经在今年2月份降息，并表示未来仍有操作空间。但是鉴于目前内外因子的考虑，内因子包括今年银行开年贷款相对比较温和，年初政府债券发行进度也相对较为温和，总体对流动性的消耗相应较为有限。外因子则包括，开年以来市场对美联储降息的过早预期正在逐步修正、美债收益率反弹、中美利差近期再次走阔等。综上，央行进一步的操作空间还需要暂时等待和观察。纵向的“锚”基础尚未改变。

2、近期债券市场调整怎么看？

近期债券市场调整主要是长端品种，但中期可能不具备大幅调整的条件。

近期债券市场出现了开年以来比较明显的调整，10Y国债活跃券230026从3月6日的低点2.28%上行7BP至3月14日的2.35%（wind）。

在我看来，主要源于以下几个因素： 

1、本轮行情源于2023年四季度以来保险、银行等机构“资产荒”引起的抢跑行情，债券市场价格短期上行的斜率过快，已经基本完全反应现存所有的利好因子，在整体无风险收益率偏低的大背景下，需要更加合理的节奏；

2、同时“两会”窗口期结束之后，或将迎来一段时间的政策观察期，同时中美利差也是重要考虑因素；

3、后续万亿国债的供给，以及需求侧比价效应和绝对收益止盈策略还是在供需因子上产生一定的扰动。

但是鉴于降低全社会债务成本的大趋势仍在，居民储蓄率持续上行，风险偏好不断降低，仍有源源不断的配置资金来到债券市场寻找机会。我们大概率看不到国内债券市场在2018年之前无风险收益率大开大合的场景，利率市场更多的是呈现窄幅震荡波动的行情。

3、2024年固收类产品如何布局？

虽然短端（货币和中短债类产品）收益率中枢在持续下移，但是其确定性和稳定性相对较好。

长端（利率策略）将是2024年债券类产品比拼收益和扩大规模的关键，但是随着参与机构的多样化，其波动性可能也会适度加大。投资者需要根据自身的风险波动承受能力去甄别判断参与。

短端方面——

从收益率曲线形态来看，目前收益率曲线偏平，长短利差趋于收窄，短端稳定性和确定性相对比较高，估值收益率位于历史尚可位置。适合对于波动率承受力相对较低的投资者。

长端而言——

虽然期限利差偏窄，但是它伴生的久期策略，可能是未来继信用策略之后，机构又一大追捧的战场。随着参与机构的多样化和策略的多样化，长端的波动性也会加大，这无疑为久期策略类产品提供了较好的发展空间和可参与度。投资者需要根据自身的风险波动承受能力去甄别判断参与。

4、交易节奏上如何把握？

交易节奏上保持小满则盈，大满则溢的心态。

总体而言，我们身处在一个大时代而非小周期，要用动态的眼光去判断各类资产的趋势和性价比。就国内债市而言，最大的宏观背景是目前国内正在经历人口、债务、地产的三重周期转换，降低全社会负债成本是未来大势所趋。在这个大背景下，我们要珍稀每一次长端利率品的调整机会。尊重市场规律，尊重“锚”的指引。在大方向判断准确的前提下，严谨分析分项因子去判断“锚”所衍生的上下沿。同时积极运用动态的眼光去跟踪“锚”的横向+纵向的变化。在债券收益率靠近“锚”的下沿的时候保持谨慎，在债券收益率上行接近“锚”的上沿的时候保持乐观。

小满盈，大满溢。人生小满不张扬。
虚怀若谷永进取，从容笃定谱新章。

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