范晶伟，拥有7年证券从业经验，从2021年开始管理公募基金。范晶伟于2016年加盟鹏华基金，曾担任高级债券研究员，目前在稳定收益投资部担任基金经理，代表作有鹏华稳健恒利债券、鹏华弘泰混合等。本期，范晶伟将为我们带来“固收加投资策略及下半年展望”的深度分享。

1、落实到投资上，考虑到股债的协同联动，甚至对冲效应，在特定环境下，股债有明显跷跷板效应。债券的长短久期和股票的价值成长风格组成的四象限背后，我个人理解这是不确定性环境下考虑对冲的结果，也是确定性环境下的一个最优解，所以固收+并不是所谓股票+债券的简单拼接。

2、现实中很少有人有足够的时间和精力，把每一个科目都做到优秀。如果做不到，我认为可以退而求其次，专注于产品定位和客户诉求，我就是专注于做好大类资产和行业配置。

3、整个高估值可能是目前市场上大家比较担心的一个常态，如果后面经济出现明显企稳复苏，带来债券收益率上行，我认为估值可能会有一些下杀的压力。这样潜在的影响可能会带来一些顺周期行业，甚至是和中国经济比较相关的行业机会。

4、我定位了一个三低品种。第一，正股估值比较低。第二，转债价格比较低。第三，转债溢价率比较低。我认为这类品种非常适合在左侧进行转债布局，因为整体容错率较高，即便行业下行可能受伤也不是很大。

5、我尤其看重回撤这个指标，因为我认为良好的持有体验是持续获得客户依赖度和信赖度的基础。我个人理解投资收益的上限是天时地利人和的结果，我所做的是希望能够不断地提高自己的下限。

6、我们通过各类指标分析，目前或是权益市场中长期的底部。我认为在这个位置继续大幅下探的概率较低，但是我们也要意识到走出底部需要积极因素的累积和配合。对于大部分投资者而言，这个位置其实可以逐步地介入布局，获取中长期权益市场回暖反弹带来的收益。

Q1：固收+产品“+”的这部分到底投资的是什么？是单纯的债券+股票吗？可否请您帮助我们从本质上解读一下这个基金品种？

范晶伟：从字面上来理解，固收+就是以债券作为底仓，在此基础上增加一些权益仓位进行组合的收益增强。如果搭一个大的弹性图谱来看，最左边可能是只能用转债做增强的一级债，最右是权益仓位可能到50%、60%的灵活配置型产品，中间可能就是二级债，还有一些20%、30%、40%权益仓位的偏债混。

    落实到投资上，考虑到股债的协同联动，甚至对冲效应，在特定环境下，股债有明显的跷跷板效应。债券的长短久期和股票的价值成长风格组成的四象限背后，我个人理解这是不确定性环境下考虑对冲的结果，也是确定性环境下的一个最优解，所以固收+并不是所谓股票+债券的简单拼接。

Q2：固收+产品既涉及债券投资，又涉及股票投资，您在管理固收+产品时，会如何进行投资决策和精力分配上的调整？

范晶伟：在我的投资操作过程中，股票占的时间精力会多一些，债券投资反而相对简单一些，因为不必做一些信用下沉去精选信用，所以债券部位我更看重久期带来的收益。我所管理的组合中的债券主要以利率债、银行次级债、存单以及超AAA的信用债为主，主要通过自己的宏观判断确定组合久期，然后直接配置。而且以上所说的债基本都是流动性非常好的资产，在这类资产上进行久期调整非常容易。

   我80%的时间和精力放在权益部位，主要进行一些资产配置和行业轮动。这项工作需要比较多的宏观和中微观数据分析和判断，在这样的分析之后，我会找内外部更专业的研究员进行交叉性验证，基本可以确定组合大概的仓位和行业选择，并在投资过程中进行一些微调。

Q3：在管理固收+产品过程当中，您认为什么是最重要的能力？债券投资、股票投资、大类资产配置以及行业择时中，您认为哪种能力最重要？

范晶伟：这三种能力中如果任何一项能够做到在行业内出类拔萃就已经非常了不起了。现实中很少有人有足够的时间和精力，把每一个科目都做到优秀。如果做不到，我认为可以退而求其次，专注于产品定位和客户诉求，我就是专注于做好大类资产和行业配置。我基本放弃掉了进行一些信用方面的挖掘，所以就不会去过度关心债券类的票息。我个人认为判断对一次久期可以大幅弥补票息上的损失。

    另外，对于我们固收出身的人而言，深度自下而上进行个股挖掘，一方面不是我们的所长，毕竟我们不是做股票出身。另一方面，从投入产出比来看，可能也得不偿失。所以，我可能更看重资产配置能力的锻炼和培养。

Q4：您是怎么看待固收+产品通过不同权益仓位划分的分类？对您而言，在投资过程中对于这种分类会有不同偏好吗？

范晶伟：这种分类这两年越来越多，本质是为了满足不同客户的风险偏好。一方面通过权益仓位来表达风险偏好，另外一些相同权益仓位的组合当中也能看到明显的差异化定位，比如低波红利、小盘成长、大盘价值等等。甚至市场上已经非常成功的产品，它的权益部位是以偏量化的思维去做指数和风格增强，这种产品多样化其实对应着客户需求的多样化。

    随着行业发展客户需求也在变化，我们在产品设计和投资中需要适应这样的变化。我管理的组合也有这样的分类，有10%权益上限的二级债和20%权益上限的偏债混，也有可以投更高比例可转债的二级债，这些产品都是适应不同客户在不同阶段的需求。

Q5：您有一只大家非常熟悉的产品叫鹏华稳健恒利债券，可否介绍一下是属于哪种类型的固收+？以及它的投资策略是什么？您平时是怎么运作的？

范晶伟：鹏华稳健恒利是今年1月新成立的一只二级债，权益上限是20%，而且这个组合当中可转债算作权益，所以基本上股票+转债的上限不能超过20%。

    在成立之初，我对这个产品的定位是偏低波的，所以在管理之初，我希望按照10%的股票上限加10%的可转债上限这样一个差异化投资思路和想法运作这只产品。并且，其中持有的股票整体以一些偏低波的大盘价值或者红利股为主。在转债方面，我自己是做转债出身，我在这个组合中有自己的转债投资策略和思路，也希望这个组合在有10%上限的转债约束下，能够提供比较好的回报。

Q6：目前您怎么看待可转债市场？后续会有比较大的机会吗？

范晶伟：可转债的大发展始于2017年，当时卡了一个定增，大力鼓励可转债的发展，我预期到年底整个转债市场余额可能会超过一万亿。作为市场不能忽略的一个大类资产，从2018年到2022年无论从市场上主流的中证转债指数，还是我们内部制作的转债加强指数来看，这5年时间转债都提供了非常可观的回报，而且在回撤控制上也要远远好于很多宽基指数。

    目前整个转债市场规模很大，而且很多固收+基金涌入市场，造成整个转债市场的价格和溢价率比较低。当然，这是从整体层面来看，但是一些微观结构上能看到一些非常有性价比的转债类别和品种。整个高估值可能是目前市场上大家比较担心的一个常态，如果后面经济出现明显的企稳复苏，带来债券收益率上行，我认为估值可能会有一些下杀的压力。这样潜在的影响可能会带来一些顺周期行业，甚至是和中国经济比较相关的行业机会。

    目前这个位置，我们可能会规避一些估值较高的品类，把时间、精力更大程度投入到目前被市场抛弃的一些品种上。

    我定位了一个三低品种。第一，正股估值比较低。第二，转债的价格比较低。第三，转债的溢价率比较低。我认为这类品种非常适合在左侧进行转债布局，因为整体容错率较高，即便行业下行可能受伤也不是很大。所以，从目前的市场而言，我会更关注这些标的。

Q7：购买固收+基金的大部分是稳健类型的客户，因此做好用户整体持有体验非常重要。您在管理基金过程中会关注回撤这个指标吗？可以和我们分享一下您是怎么进行回撤控制的？

范晶伟：我尤其看重回撤这个指标，因为我认为良好的持有体验是持续获得客户依赖度和信赖度的基础。我个人理解投资收益的上限是天时地利人和的结果，我所做的是希望能够不断地提高自己的下限。

    我将回撤控制分成三个维度。第一是仓位控制，如果能够正确判断对市场就可以避免大部分的回撤和亏损；第二是行业选择，有些行业天然就是低波，比如银行、公共事业。另外，我也会尽量看一些偏左侧，有一定风险释放的行业，然后去判断相应的概率和赔率。第三是要有纪律性，具备严格的止损机制，因为我的投资思路偏自上而下，看宏观多一些，逻辑被证伪就是天然的止损机制。

    另外，从交易层面来看，我们能够得到各种各样市场过热或者市场拥挤度很高的指标，这些数据很容易获得，我认为还是尽量避开这些过热或者高拥挤度的方向。

    此外，可能由于我自己性格方面的一些因素，我很少去碰一些大开大合的题材性投资。回避这些可能会错过最陡峭的一部分上涨，但是一定程度上也避免了深度回撤，本质上还是盈亏同源。

Q8：您在做权益投资时会有一些自己的衡量标准吗？选股方面是更倾向于自上而下来选行业，还是自下而上选择一些个股？

范晶伟：我整体的风格偏自上而下，纯个股选择占比组合权益仓位非常低。对于大部分行业而言，我认为共性大于个性，包括一些周期行业，如金融行业、地产行业，甚至包括一些消费行业等等。当行业出现机会时，我认为只要有仓位就足够了，我并不追求能够选到涨幅最好的个股。

    但是对于部分行业，像医药、化工、电子等，我个人理解是个性大于共性，其中的细分子行业就有6、7个，这种机会更偏自下而上，所以对于这些行业我更愿意投入更多时间精力进行深度研究。除了传统的行业格局、估值水位、经营前景，这些市场上比较通行的分析思路，我更关注这类公司和细分行业在未来的可能变化。

以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

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