一、债市回顾

近期关键词：风险偏好下降，降息预期落空不改债市走强。

上周初资金面有所收敛，叠加市场降息预期落空，债券市场出现一定调整，但随后央行大规模净投放资金，资金紧张状态缓解。同时经济数据仍然偏弱，“股债跷跷板”效应下市场风险偏好下行，叠加配置盘“资产荒”延续带动债市再度走强。全周十年国债活跃券230026累计下行1.75bp，十年国开活跃券230215累计下行2.25bp。

信用方面，“资产荒”格局延续，上周信用债收益率继续多数下行，信用利差大多收窄，情绪较好，其中3年期AA-等级信用利差收窄幅度最大。近期资金面较为平稳叠加市场风险偏好下行，债市行情延续。一方面资金面维持均衡状态，同时市场对于政策宽松预期的持续，带动了债市整体行情的延续，并且在信用债部分表现得更为显著。另一方面，其他类别大类资产表现较为动荡，债券作为避险资产的热度进一步提升。

可转债方面，上周上证指数、深证成指、创业板指分别跌1.72%、2.33%、2.60%，均为连续第三周下行。中证转债前半周走势与权益市场接近，但周四市场V型行情对转债带动作用明显弱于权益。全市场加权转股价值下行，溢价率上涨。转债行业层面上，29个行业全部收跌。其中银行、交通运输和纺织服饰行业居市场跌幅较低，社会服务、国防军工和美容护理等行业领跌。

二、投资观点

利率债：目前长端利率债收益率已经处在历史低位，而短端利率在资金面制约下下行受限，曲线整体偏平坦化，短期继续向下空间有限。但市场对基本面偏弱是一致预期，后续修复的延续仍需货币政策的发力配合，在银行净息差承压缓解背景下，宽货币预期仍有概率在一季度落地，接下来市场将围绕基本面和政策预期进一步展开博弈，在宽信用没有实际成果落地之前，债市偏强预期将延续。仍需关注万亿国债对基建的进一步拉动，以及PSL对地产投资的提振效果。

信用债：短期经济基本面偏弱，资金面或在央行货币政策呵护下维持宽松，债市整体风险不大，叠加年初配置压力下，资产荒逻辑难逆转，票息挖掘将持续；同时，短期理财规模预计继续上升，信用债需求仍有一定的支撑，信用利差明显走扩的风险较小，中低评级信用债收益率有望继续下行。在一揽子化债计划继续的情况下，城投违约风险明显可控，可适当降低评级拉长久期；目前低等级二永债利差已创历史新低，但中小银行经营分化，其估值与中长期信用风险已经不匹配，不建议继续下沉，当前配置大中城农商行吃票息为主更佳，产业配置以国央企债为主。

可转债：目前权益市场仍未见明显机会，策略上继续保持防守。当前转债市场处于底部区间，也许会在底部区间经历一段震荡行情，随后再迎来反弹，适合采用低价策略或高YTM策略，在底部区间挖掘中、低价券的布局机会，配置股息、低估值正股对应的转债。

三、上周行情回顾

数据来源：Wind，截至2024.1.19。

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