从过去逼空的案例，聊一聊今日长城（02333.HK）的暴涨
原创 2017-06-12 发条陈 港股那点事

今日，港股再现教科书般的逼空案例，这就是长城汽车。今日暴涨21.37%创两年新高。当年令狐冲只凭独孤九剑，九式剑招就笑傲江湖。而此次长城汽车，我们抛开基本面，仅从做空这一招聊一聊。

一、大众汽车的世纪逼空惨案
说到逼空，历史上最著名的就要数大众汽车的世纪逼空惨案，我们简单回顾下这个案例。
当时大众的收入差不多是保时捷的30倍，保时捷在2005年就想蛇吞象，经过几年筹备，保时捷总共持有了大众汽车42.6%的股份，但是按照德国《公司法》，保时捷必须持有超过75%的股份才能控制整个公司，而当时20.1%的股份因为二战历史遗留问题，一直持有在当地政府手上，所有权归当地市民，所以不会出售。
而此前由于保时捷连续的购买，已经令大众的股价高于合理水平，估值倍数也高于同业。再加上市场上一致认为保时捷无法获得足够的股份数来控制公司，所以对冲基金开始押注做空大众，并不断加大做空仓位，卖空仓位相当于大众总股本的12.9%。
但是突然间，保时捷巧妙通过期权可以不披露增持这个法规，悄悄增持，在十月底突然宣布持有大众股权至74.2%。此时空头立马慌了，因为市面上流通的股本只有5.8%，而卖空仓位12.9%已经超过流通股，卖空者无法买入股票平仓在交割日就会自动爆仓，并且谁都不想成为那个无法买入的7%。最后空头疯狂抢购股票平仓，夺门而出发生踩踏，股价两天时间狂飙500%，从200欧元涨到了1000多欧元，最后不得不在政府的协调下让保时捷卖出7%的股份，让空头平仓。
但是平仓的价格则是当时的市场价，空头下场惨不忍睹。
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二、港股恒大逼空
就在不久前，港股也刚刚上演了一出精彩的逼空案例——中国恒大（3333.HK）。
历史上，港股内房股在市场最好的时候，龙头可以享受15倍左右的PE，而那些排名靠后的地产股，则只能享受个位数的估值。但在赎回永续债和重回A股利好下，大行空翻多，5月份大摩的一份报告，成为了恒大暴涨的导火索。恒大目前静态PE已经达到了40多倍，这在港股历史上是绝无竟有的一个估值水平。
恒大从5月低点到今日涨了115%，翻倍行情，估值就自然去到了40多，在这个估值水平下，恒大的股价是不能被基本面所解释的，唯一的解释就是，被逼空了。

一直以来恒大就是内房中分歧最大的个股之一，是多空双方短兵相接的残酷战场，其中重要原因就是外资大行对恒大的负债率的担忧。即使恒大去年销售达到3733亿元，合约销售面积4469万平米，皆位居行业榜首，均价也是水涨船高，但外资还是一直给予看空评级。
他们看空，也体现在了空单的量上，自1月份以来，恒大的沽空量一直保持在高位。

恒大公司大股东合计持股101亿股，持股达74%，公司总股本130亿股，而四月份恒大单月回购达7亿股，相当于总股本的5.3%，占流通股的20%，再减去一些机构和南下铁粉多头持有的股份，实际上市面上流通的恒大股份是少之又少了，最多就20亿股，而这20亿股中，却有6亿股是空单。
但是5月中旬后卖空数量明显下降，随着中国恒大5月19日第一天大涨，正式拉开逼空大战序幕，当日收盘价为9.48港元。
假设卖空过程中没平仓 ，仅三月份或之前的卖空成本低于6港元，账面亏损就达到30%，如果算上交易费、利息和杠杆的话亏损更多，扛不住的空头开始与多头抢货平仓。
看下淡仓未平仓数据更明显，根据SFC各个时点数据，可以看到5月19日后随着恒大股价上涨，未平仓卖空股的数量明显减少。
以19日至2日数量计算，净减少1.46亿股，占流通股约5.2%，说明过程中亏损的卖空者在买入平仓，如果考虑到卖空换手情况。最后走出一波凌厉的涨势，涨得让一些房地产研究员都质疑人生，而空头这一波应该渣都不剩了。

其实，逼空的时候还谈什么基本面和市盈率，现在恒大的市盈率是40，在香港内房股里算逆天了，如果仅凭基本面，这个估值是前无古人后无来着。
三、长城逼空在路上
熟悉的套路熟悉的味道。长城汽车也是一直被大行唱空的，今年以来野村和高盛就多次发表报告维持卖出评级，期间还下调目标价。

空头也一直在增加卖空仓位，从2015年下半年开始，长城的沽空金额就持续维持在高位。

根据SFC的最新数据显示，截至6月2日，长城汽车港股卖空股数达6.7亿股，占流通股本22%。而最近新开的这些空单的成本，普遍在8-9元之间，按照今天11元的收盘价，亏损已经在20%-30%之间，而历史稍久的空单，亏损更大，而且在两年新高的股价下，没有任何空头是可以赚到钱的。
今天在沪港通的强力买入下，长城一路拉升，亏损的空头不得不变成多头，逼空开始现行。从上午经纪席位买卖可以看的很明显，外资代表的大摩和德银变成了主要买入机构。而这时，外资瑞信的一份看多报告又变成了神助攻，将长汽目标价升至12.5元，评级升至跑赢大市。大行这时候又来顺势推舟了，如果后面其他大行跟进重新调整评级，或后面长城汽车会重复恒大或大行背书，市场重估继续逼空的走势。

今日长城成交量达到5.07亿股，即使往大了猜，一半的买入来自空头的平仓，那也还有3亿股的空头还在路上。今日长城沪港通总共净流出约5300万，虽然和今日50多亿的成叫不能相比，但至少也算割了外资的羊毛。
四、沽空启示录
事情进展到这里，我们应该要思考有何启示。
先总结下恒大和长城汽车逼空行情的共性：
1，卖空处于高位，外资普遍不看好，比如各种看空报告。
2，内资持续买入，尤其是港股通渠道。
比如长城汽车，持股比例不断增加，根据格隆汇APP查询数据，长城汽车港股通持股比例达到24.95%，持仓成本为8.60港元。

3，队伍从外资内部开始瓦解，恒大的逼空过程有外资大行空翻多的助攻，而长城今日也获得瑞信的加持，最后有外资先叛逃向内资，助力逼空行情。
这就引发我们思考，港股确实在发生质变：港股资金面的改变或使港股估值体系重新构建。
随着南下资金持续流入，外资在港股的话语权正逐渐松动，而本身在公司了解程度上，内地投资者其实更具有天时地利人和，毕竟港股大部分公司是内地企业。也就是说在内地投资者在公司基本面分析和观点与大行相异时，有时大行并没有太大的信息优势。只是以前外资资金占比比较高，这种分歧没有突显出来。

在资金持续南下的背景下，内资的话语权逐渐得到表达，分歧也就显现出来。而以这两次逼空的结果看，内资在公司的分析上占优，你看最后空头都被虐了，而外资大行也倒戈相向。
可以预料到，随着南下资金实力增长，未来这种在个股上多空博弈的场面会越来越多，或许还能期待在多次的多空博弈下，港股的生态将迎来巨变，长久以来的低估的局面也将得到修复。
五、尾声：
以前内资力量比较小，内外资的分歧被市场忽视，现在南下资金越来越多，恒大和长城的逼空走势拉开了内外资抢夺话语权的序幕，未来多空博弈将不断上演，或许今年就是整个港股生态质变的元年。
而对于我们直接的投资启示或许就是回去好好做功课，深入研究基本面，找出未来潜在的多空博弈的“战场”，构建成一个投资组合也不错。