3月18日，港股上市公司金蝶国际遭“股坛长毛”David Webb唱空。

　　午后，该股股价跳水走低，截至收盘跌逾14%报9.11港元；成交金额13.75亿港元，换手率达4.31%；日内蒸发近50亿港元市值，最新市值300亿港元。

　　2012年7月的阶段地点以来，港股的金蝶国际到昨日收盘，暴涨了超过11倍，是这几年的超级大牛股。

　　遭David Webb唱空

　　被称泡沫股

　　今日，David Webb发表研究报告称，金蝶国际的股票在过去2年里上涨了两倍多，然而深入挖掘就会发现其中的泡沫：公司主要依赖特定行业的税收优惠、政府补贴、房地产投资收益以及与关联方的可疑交易来获得利润。

　　1、关于税收优惠

　　报告称，在企业所得税方面，其子公司金蝶软件获得中国10%的优惠税率，如果因为贸易谈判中国停止偏袒特定行业，该优惠税率或不可持续；增值税方面，中国对软件和集成电路开发公司销售额的16%增值税进行退税，相当于将其降至3%，对金蝶的盈利能力贡献巨大。

　　2018年金蝶获1.785亿元增值税退款，占税前利润的39.8%。2008年以来的11年里共获得16亿元退款，这是不可持续的，很难想象金蝶如何提高价格来弥补退款损失。

　　2、关于政府补助

　　报告称，金蝶2018年获得4330万元补贴，11年内共获得4.91亿元补贴，但这种方式不可依赖，中国在贸易谈判中可能取消补贴。

　　3、关于房地产投资

　　报告称，这掩盖了其软件业务的低盈利能力。2008-2018年，金蝶拥有的投资物业价值为18.2亿元，约占归属于所有者的有形资产净值的40%。11年来金蝶投资物业重估收益为5.9亿元，税前净租金收入为4.53亿元。

　　而其核心软件业务在扣除增值税退款后，过去8年中有6年出现经营亏损。如果把云集线器考虑进来，那么2018财年运营损失6500万元，11年的运营损失总计9.5亿元。这期间，金蝶的房地产投资收益超过了软件销售和服务损失。

　　4、关于关联方交易

　　报告提到，金蝶国际2018年财报中的关联方贷款增幅惊人，从1.64亿元增加至7.22亿，均发生在去年下半年，然而公司上周发布的财报并没有任何新的关联交易公告。为了说明关联方贷款存疑，报告还对金蝶此前的部分资产处置及子公司相关情况进行了研究。

　　对此，金蝶今天下午官方紧急回应称：“金蝶管理层认为，金蝶云转型战略非常正确，这几年业绩有目共睹，对未来充满信心。”

　　2018年业绩亮眼

　　多家国际大行看好

　　上周，金蝶国际发布了2018年财报。财报显示，公司去年实现营业收入28.09亿元，同比增21.9%；实现归母净利润4.12亿元，同比增长32.9%。营收及利润双双创下历史新高。

　　财报显示，公司云服务实现收入约8.49亿元，同比增长49.5%，占总收入的30.2%；其中，“金蝶云·星空”收入规模达到6.05亿元，增幅超过53.8%。管理软件业务则实现收入约19.59亿元，同比增长12.9%。

　　金蝶国际首席财务官林波称，“保守估计，2019年公司云服务收入增长有望50%，2020年增长有望超过60%。”

　　此外，金蝶国际在报告期内的毛利约22.94亿元，同比增长22.3%，毛利率约81.7%；经营利润约4.53亿元，同比增长7.7%，经营利润率约16.1%；来自经营活动产生的净现金约9.06亿元，同比增长9.9%。

　　财报发布后，多家国际大行上调金蝶国际目标价。

　　花旗将金蝶列入中国软件类股中的优选股，将其2019年的收益预期上调2%至5%，目标价上调16.8%至11.8港元，维持“买入”评级。

　　富瑞将金蝶的目标价上调13.1%，从10.7港元升至12.1港元，重申“买入”评级。

　　美银美林称，金蝶2018年下半年业绩增长强劲，相信今年仍能受惠于内地市场应用云端服务的有利周期，将其目标价自11港元上调至12港元，重申评级“买入”。

　　中金表示，金蝶的云服务业绩超出预期，相信今年仍会继续维持增长，上调公司目标价13%至9港元。不过虽然云服务业务发展强劲，但有关趋势已在估值中反映出来，因此评级仍为“持有”。

　　野村发表研报称，金蝶的云业务持续健康发展，庞大客群的渗透率将支持公司长期增长，但主要利润来源将有所放缓，故将其目标价上调20%，由9港元升至10.8港元，评级则由“买入”降至“中性”。

　　股价两年翻3倍

　　今日跌超14%

　　近两年多，金蝶国际的股价呈大幅上涨之势。从2016年末的不到3港元，一路飙涨至如今的10港元左右，翻了3倍还多。

　　2017年，金蝶国际涨幅达50.84%；2018年在A股港股双双下跌的背景下，其录得57.99%的涨幅；今年以来不到3个月时间，涨幅已高达31.65%。

　　今日午后，金蝶国际的股价在David Webb场空研报发出后迅速跳水，一路走低，截至收盘报9.11港元，跌幅达14.22%，日内蒸发50亿港元市值。

　　2018年，金蝶国际被获准纳入MSCI明晟中国指数名单(MSCI CHINA INDEX)，此外还被纳入“恒生综合大中型股指数”和“恒生增幅指数”，从而进入“沪港通”合格股份名单。

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