主业无人机净利润实现 41.3%中高速增长，超额完成业绩承诺
4 月 23 日公司发布 19 年报：主业-航空航天产品制造：营收 16.23 亿元
(+26.0%)，占比 52.35%成第一大收入板块，毛利率 37.72%。其中彩虹、神
飞公司累计营收 17.72 亿元，同比+17.85%，净利润 3.64 亿元，同比+41.32%
（超出 3.3 亿元的业绩承诺）。副业-电子元器件制品(膜业务为主)：营收
14.47 亿元(+3.2%)，占比 46.68%，毛利率 15.32%。
经营性现金流大增，研发持续投入，盈利能力实现提升：19 年公司营收
31.00 亿元(+14.0%)，毛利率 27.3%，净利率 8.3%。19 年公司经营性现金流
净额 3.22 亿元，同比大增 889.73%；三费共 3.08 亿元，费用率 9.94%(-0.99
个百分点)。
短期资产减值/非流动资产处置损益影响年内利润，2020 年影响消除可期
2019 年归母扣非净利润 2.35 亿元(+10.2%)，归母净利润 2.32 亿元(-4.1%)，
主要受到计提等短期影响所致：资产减值损失 0.82 亿元，其中存货跌价
损失 0.39 亿元，商誉减值损失 0.43 亿元，共计 0.82 亿元，同比+0.48 亿元，
假设扣除新增资产减值损失，则净利率达到 9.65%，基本与去年持平。
全球无人机 Top3 地位稳固,员工持股展期显信心, 固定资产/研发投入持续
近十年来，公司无人机全球累计销量排名前三，与美国/以色列/欧洲等国
大型企业同台竞技，是国内无人机行业的中坚力量。目前公司拥有国内最
全的无人机产品型谱，产品包括 CH-3、CH-4、CH-5 和 CH-804D 等，大部分
取得出口立项批复并远销海外，整机出口数量及金额国内领先。19 年公司
实现与多个用户合同签约，签约额创历史最好记录，2019 年 8 月 8 日公司
公告，基于对公司未来持续稳定发展及对公司股票价值的信心，员工持股
计划存续期延长 12 个月至 2020 年 10 月 7 日。
固定资产持续投入、研发工作稳步推进：19 年公司固定资产增加额 2 亿元，
其中在建工程新增 1.76 亿元，台州无人机基地完成主体工程建设，相关生
产线完成安装调试工作，首批产品成功总装下线，天津基地二期工程完成
主体建设即将投入使用；开展导弹装配车检建设，形成两条独立的电子弹
总装测试生产线，大幅提高战术导弹生产能力。19 年研发费用 1.42 亿元，
占归母扣非净利润比例高达 60%，CH-5 产品化、CH-4 改型、AR-1 改型等
研发与改进工作取得阶段性进展。
盈利预测与评级：疫情影响膜业务下游短期需求，其占业务比例将有所下
降，业绩增速或有所放缓。将 20-21 年营收增速从 22.6%/22.2%下调至
17.0%/19.1%，预计 22 年营收增速为 21.1%，20-22 年营收为 36.3/43.2/52.3
亿元，归母净利润为 3.11/4.21/5.55 亿元，EPS 为 0.33/0.44/0.59 元，PE 为
36.94/27.31/20.73x，维持“买入”评级。
风险提示：无人机增速放缓，膜市场竞争加剧，疫情影响出口收入确认。
财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E
营业收入(百万元) 2,718.85 3,100.50 3,627.42 4,319.94 5,232.18
增长率(%) 87.93 14.04 16.99 19.09 21.12
EBITDA(百万元) 707.52 686.60 644.48 789.82 976.76
净利润(百万元) 241.80 231.88 311.19 420.83 554.58
增长率(%) 29.51 (4.10) 34.20 35.23 31.78
EPS(元/股) 0.26 0.25 0.33 0.44 0.59
市盈率(P/E) 47.54 49.57 36.94 27.31 20.73
市净率(P/B) 1.85 1.79 1.72 1.63 1.53
市销率(P/S) 4.23 3.71 3.17 2.66 2.20
EV/EBITDA 16.21 14.85 17.43 13.92 10.89
资料来源：wind，天风证券研究所