21世纪经济报道 陈红霞，姚煜岚 武汉报道

　　针对沽空机构Emerson Analytics此前发布对公司财务涉嫌造假的报告，周黑鸭3月6日发布公告回应称，Emerson的报告混杂不实错误，蓄意误导以及没有根据的揣测，此举皆旨在操控股份价格并损害公司声誉。

　　3月4日， Emerson Analytics指出，周黑鸭营收涉嫌通过撤单造假，日均客单数夸大38.7%，基于此周黑鸭2018年上半年在华中地区的实际收入要比中报里显示的少32.8%，该股只值2.4港元。此后，周黑鸭于5日紧急停牌。

　　3月6日9时，在发布澄清公告同时，周黑鸭复牌，当日收盘价为3.6港元，下跌2.44%，对比4日2406万港元的成交额，6日成交额为9588.57万港元。

　　一位证券公司的资深食品饮料行业分析师文军（化名）告诉21世纪经济报道记者：“Emerson的报告分析逻辑并无太大问题。但报告内出现的调查数据是否客观有待考量，样本数据能否代表公司整体状况，也值得商榷。周黑鸭连续两则公告都是资本市场的正常反应。”

　　这不是Emerson Analytics第一次做空中国公司：中国光纤、魏桥纺织、神冠控股、华瀚健康、中国宏桥、天鸽互动等此前均遭遇狙击。

　　财务数据真假？

　　根据上述公告，周黑鸭指控做空报告作者可能于周黑鸭股份中拥有淡仓并因此在股份价格下跌时实现巨额收益，称该报告没有事实根据。

　　对于将已取消订单入账的虚假销售记录行为，周黑鸭称该报告作者不了解国内零售行业运营规则，误解了销售小票单号的运作方式。“尽管本集团的 POS系统会记录透过特定机器处理的全部销售订单，包括所有已取消及挂单订单，但只有已付款订单将上传至 ERP 系统并入账列作销售。此外，集团每日进行销售记录及现金收入对账，以确保销售记录的准确性。对夸大销量的揣测是做空机构对零售业态的错误理解、样本规模不足以及2018年第3季度与首2个季度的误导性比较导致。”

　　对于该报告声称周黑鸭透过夸大日均客单数及客单价而夸大收入的指控，周黑鸭指出，其所有于首次公开发售所披露的过往财务资料及自该时起刊发的年度财务资料已获独立会计师审核，并附有无保留意见，不存在集团的收益及溢利与现金及债务状况存在不匹配的情况。

　　对于周黑鸭的回复，文军表示：“如果事实与周黑鸭披露的符合，那么增强其公信力。但不可否认，做空报告一定程度还是对周黑鸭品牌造成了负面影响。”

　　值得注意的是，周黑鸭的回复并没有对沽空报告指出的店员在门店没有顾客的情况下，还在大量“生产”随后便取消交易的订单的现象进行回应。

　　有业内人士表示：“审计上有一种说法叫做‘合理怀疑’。也就是说通过抽样的方式核查。如果某个时间段随机抽取了一些单元进行审计发现异常，就有理由怀疑全部有问题。对于Emerson Analytics而言，合理怀疑可以成为周黑鸭做空的理由。可符合审计准则并不一定符合商业规则。”

　　周黑鸭的财务报表是否有造假痕迹的核查并非易事。由于存在现金购买的情况，审计必须到实体店去盘，通过随机抽店、观察测算得出结论。然而其分店遍布全国各地，加之还有季节、店面位置等诸多影响因素，真实考量十分困难。

　　直营模式承压

　　自上市以来，周黑鸭收入持续快速增长，但2018年开始净利润处于下降态势。2018年上半年，周黑鸭净利润为3.32亿元，同比下降了17.34%。

　　这种下降趋势仍在延续。2019年1月周黑鸭发布盈利预警，预期截至2018年底，全年纯利按年下跌约30%。主因原材料成本上升、经营利润率下跌，以及2018年4月起河北周黑鸭食品工业园投产的折旧及能耗成本上升等。

　　上述业内人士认为，营收下降或许由于消费变化导致。“加上现在消费者提倡健康饮食、轻食，对重口味食物的偏好和需求下降。”

　　但对比同行业另外两家“鸭店”披露的经营数据，上述成因与结果则存在出入。

　　绝味食品(44.780, 3.47, 8.40%)2018年营业利润8.26亿元，同比增长27.04%；利润总额8.46亿元，同比增长26.92%；归属于上市公司股东的净利润达6.42亿元，同比增长27.87%。同年，煌上煌(13.110, 0.27, 2.10%)营业利润2.18亿元，同比增长16.5%；归属于上市公司股东的净利润1.72亿元，同比增长22.72%。

　　有业内人士分析称，周黑鸭与同业竞争者的业绩差异或来自店面数量的差距。

周黑鸭采用的直营模式并不利于规模的扩大。目前周黑鸭全国直营店为1196家，三年增加近半，但相比其他竞争者却差距显著。据公开数据显示，熟食产品行业另外两家采取“直营和加盟”模式的绝味食品和煌上煌在店面数量上远远超周黑鸭。2018年上半年，绝味食品的全国门店数量达到9459家，煌上煌的门店数量也在3000家上下。

　　一位营销行业的相关人士向21世纪经济报道记者表示：“直营模式可以更好地把控食品安全、服务水平、品牌调性。但也会给周黑鸭带来门店运营、人员管理的成本压力，或许是周黑鸭净利润表现欠佳的原因。”

　　2017年上半年，绝味食品的营收为18.51亿元，周黑鸭为16.18亿元，双方差距2.33亿元。而2018年上半年，绝味食品实现营收20.85亿元，周黑鸭则为15.97亿元，这一差距扩大至4.88亿元。

　　“周黑鸭拒绝加盟的利弊见仁见智，但市场竞争不等人。目前约1200家直营店已经出现了后继乏力的状况，如果直营店继续增加，管理难题会进一步加大。”上述相关人士称。

　　（编辑：陆宇）

（来源：专业看年报的财富号 2019-03-07 16:42） [点击查看原文]