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今日重点推荐：

交运：

城头变换大王旗，成本品质定乾坤——再论护城河系列之复盘通达系快递

主要观点：

2019年度策略中，我们提出护城河策略框架：需求潜力定行业，护城河要素选公司。本篇主要探讨电商快递，我们认为通达系作为整体已构筑一定程度的成本优势护城河，进入可观察期。

需求潜力定行业：网民数量增长*网购渗透率提升*购买频次增加*网购品类拓展，尤其拼多多等新型电商平台的出现挖掘了行业被忽视的需求，换言之意味着行业需求仍具备十足潜力。

复盘过去通达系快递：看过往，城头变幻大王旗。

2014年之前申通十年王者，2015年圆通取而代之，2016-18年的中通三连冠，同时18年韵达从通达系小弟追至榜眼，百世超越了申通。如此变化印证护城河的常见误区之规模（市占率）。

申通：率先成网，网络优势构筑十年王者。

圆通：规模效应降低成本，电商最火时代的受益者。

中通：精细化管理推动降本增效下的领军者。

展望未来：成本品质定乾坤

1）我们认为成本优势结合服务品质会构建电商快递的核心护城河。

2）新进入者威胁降低：成本优面临最大的风险在于低价竞争。而百世17Q3以来增速的下降已经表明该策略将不复有效，同时一级市场对“新”快递的热情淡化也难以出现第二个百世模式。（百世的扩张来自于低价竞争，一方面定价低于自身成本，另一方面定价甚至低于通达系快递的成本价。）

投资建议：未来通达系之间的竞争还将持续，但在新进入者威胁降低情况下，我们认为通达系本身构筑了一定程度的成本优势护城河，此后的竞争一方面来自于区域性价格策略，另一方面在于成本品质的平衡与分层，持续看好A股中，当前成本品质领先，业务量增速超越行业的韵达，以及估值具备吸引力的申通快递。

风险提示：经济大幅下滑将对行业营收与利润产生冲击；价格战超预期影响公司净利率水平；社保等新规带来成本端超预期影响。

银行：

消失的活期存款

主要观点：

1）企业活期存款增速趋势逆转带来了巨大的负债成本压力。2）企业中长期融资能力下滑是造成企业活期存款下降的主要原因。3）经济结构扭曲或是根本症结。4)银行并非完全不能接受息差的收窄。5）政策关注“治本”，“治标”政策有松有紧。

维持“复苏推迟”的行业策略判断。经济下行数据确认而信用扩张路径未明的时间段，银行板块大概率维持2018年8月、10月的震荡，绝对收益有限而相对收益取决于市场风格（增量资金、投机活跃等）。当实际利率下行，（中长期）信用扩张路径明朗时，银行板块的绝对、相对收益会很明显，预计其时间段将推后至2018年末至2019年上半年。建议投资者在银行低潮期加大战略配置。

周期早期阶段中小银行相较大行弹性更大，有望表现更好。持续推荐招商银行、宁波银行、中信银行、兴业银行等中小型银行。

风险提示：经济快速下行导致银行不良资产回升。

有色：

东睦股份（600114）深度研究报告：粉末冶金匠心独造，成长与价值兼得

主要观点：1）东睦股份是国内粉末冶金行业龙头企业，国内粉末冶金市场占有率超过1/4。2）公司始终保持较高的研发投入，为公司提供了源源不断的内生增长动力。3）东睦股份自上市以来一直保持着“小而美”的特点，财务数据优良。4）粉末冶金产业凭借自身的优势不断升级渗透到新的产业中，形成了以汽车、家电行业为主体，以航空、医疗等行业为目标领域的发展结构。

投资建议：因家电行业景气度下行、长春东睦和科达磁电预计主要于2019年贡献增长，我们预计东睦股份2018-2020年营业收入分别为20.49亿元、24.60亿元、28.50亿元（此前预测2018-2019分别为19.17亿元、21.83亿元），归母净利润分别为3.19亿元、4.01亿元、4.95亿元（此前预测2018-2019为3.41亿元、3.67亿元），对应EPS分别为0.49、0.62、0.77元，以2018年12月14日收盘价计算PE分别为13倍、11倍、9倍。基于公司的行业龙头地位，未来盈利情况较为确定，估值较低，维持“推荐”评级。

风险提示：消费不及预期；公司产品销量不及预期；新项目投产不及预期等。

总量研究

【宏观】欧央行确认年底退出QE，近期紧跟美债收益率曲线变化

主要观点：在增速减缓，内忧外困的大背景下，欧央行退出非常规货币政策的后两步“举步维艰”。

外部有利窗口逐渐关闭：从外部看，欧央行本可以随着美联储的加息进程推进而顺利将货币政策由松转紧，但近期市场对美联储2019年的加息次数预测不断下调（根据我们在9月《美债利率曲线和加息节奏，谁决定谁？》报告中所提示的，美联储加息已经进入下半程，美债利率曲线开始制约美联储货币政策决策，2019年美联储加息将不及预期）。

内部经济增长放缓，各国政局动荡：欧央行本次会议进一步下调经济增速预期和通胀预期，英国脱欧草案的投票表决被延期；马克龙妥协的财政计划也没有完全解决严峻形势；意大利的预算问题仍悬而未决。这些都抑制了欧央行后两步退出的步伐。

行业研究

【交运】航空运输11月数据点评：客座率下滑更大程度来自基数原因，打造超级承运人或推动行业新趋势

主要观点：1）展望后市，外部压制因素减弱（油、汇、中美贸易呈现不同程度边际改善态势）2）我们认为航空具备“网络+区位”这两大护城因素。客运价格市场化及超级承运人+超级枢纽格局的强化，将有助于提升头部航空公司盈利能力。强调三大航及吉祥“强推”评级，强调春秋航空“推荐”评级。

风险提示：油价大幅上升，人民币大幅贬值，经济大幅下滑。

【非银】市场人气仍待修复，中长期配置券商

主要观点：本周，券商全周跌幅2.21%，跑输大盘1.72个百分点。个股除第一创业以外普遍下跌，其中东方、国元、东北等券商跌幅居前。当前，券商股的投资仍需把握政策预期及市场走势两者的相互关系对于板块的影响。我们认为自10月多个层面的政策表述已有明显转向，是券商本轮估值修复的主要驱动因素，虽然近期中央政治局会议关于2019年经济工作的表述并无超预期的成分，但结合明年宏观经济仍然存在的较大增长压力，市场仍然期待改革推进及政策上的甘霖，因此短期内不太可能出现监管方向的调整，这是维持当前板块估值水平的重要假设支撑。本周交易量继续下探至前期低点的2500亿元附近，说明市场仍然羸弱，人气明显不足。即便有政策面的支撑，基本面与市场景气程度高度相关的特性决定了券商很难在弱市之中走出独立行情，因此仍需等待市场信心重塑来扣动板块继续上涨的扳机。当前板块静态PB估值1.32倍，中信、华泰等绩优券商为1.34、1.32倍，其余大型券商的估值仍在1-1.2倍之间，在股质风险已有所缓释的背景下，安全边际有支撑。以估值为锚，维持对中信证券、华泰证券以及估值修复空间较大的光大证券、海通证券的“推荐”评级。

风险提示：外部环境恶化、资金面流动性改善不及预期、股票质押风险纾解不及预期、利率大幅波动、政策监管不确定性、新单增长不及预期。

公司研究

【计算机】中科曙光（603019）重大事项点评：顺利成为海光第一大股东，期待产业链强协同效应释放

主要观点：1）成为海光第一大股东，符合公司长远利益。2）期待海光的技术、产品与公司业务的产业链协同效应加速显现。3）核心芯片领域话语权持续提升，国之重器地位不断彰显。

投资建议：我们维持预测公司18/19/20年净利润为4.52亿/6.03亿/7.80亿，对应PE分别为55倍/42倍/32倍，维持“推荐”评级。

风险提示：芯片等核心技术研发进展缓慢；服务器市场竞争加剧；云计算推进不及预期。

（来源：智能选股王的财富号 2018-12-18 09:18） [点击查看原文]