消费品是一个最能够抵御通货膨胀的领域，但消费品投资，却是最难的一个领域，该领域的企业进入门槛低，竞争非常激烈，消费品的需求变化又很快，企业只有不断进化迎合客户需求才能生存，“适者生存”法则在该领域表现得淋漓尽致。要投资消费品行业，只能以不变应万变的原则，寻找可以长期生存的企业。首先要有经久不变的产品，典型的有白酒——茅台的历久弥香，珠宝——周大福的一颗永流传、老凤祥的百年银楼，另外企业要有强大的竞争力，足以应对经济与周期的变化，以强大的品牌力留存下来。

对白酒的分析文章已经比较多，现在给大家介绍另一个经久不衰的行业——珠宝首饰行业，作为高端消费品，随着国人收入的不断提高，该行业的发展空间正不断地被拓宽。

一、行业现状

1、市场规模。珠宝首饰与老百姓的财富增长及对美好生活的追求密切相关，随着中国经济的不断发展，行业规模从2009年的2200亿元增长到2017年的6707亿元，成为全球珠宝玉石首饰行业增长最为明显的国家之一，市场规模居全球第三，仅次于美国和日本（2015年曾超过日本），预计2018年中国珠宝首饰市场规模将达到7227亿元。黄金首饰用金量从 2009 年的 347.1 吨增长到 2015 年的 721.58 吨，2017 年的 696.50 吨。上海钻石交易所的钻石交易量从2009 年的15.21 亿美元增长到2014 年的51.3 亿美元，复合增长率达到27.53%。随着中产人数的增加，珠宝首饰正在成为继住房、汽车之后中国居民的又一消费热点。据智研咨询发布的《2017-2023 年中国黄金首饰行业市场需求与投资规划分析报告》，预计至 2023 年我国黄金首饰用金量将达到 835.5 吨。

2、行业变化。

（1）周期变化。一方面，珠宝首饰尤其是钻石饰品行业属于典型的高端消费品行业，受宏观经济周期的影响较为明显，与居民可支配收入的增长密切相关，这一点上，与国民经济增长的周期性基本保持一致。另一方面，目前我国珠宝首饰需求中黄金产品仍占主导地位（70%以上），金价波动对行业的影响仍然非常明显。首先，我国黄金市场开放较晚，民间储金与世界人均拥有量差距仍然较大，老百姓的黄金投资需求还远未满足，其对金价的涨跌预期会放大行业波动，如2013年的抢金潮提前透支黄金消费，使得2014 年首饰用金下降6.9%。其次，珠宝企业资产中的存货占比普遍较大，当黄金上涨时，持有存货成本较低，对利润有正面影响；当黄金价格下跌时，持有存货成本较高，对利润有负面影响。而黄金价格走势与美元走势成反向变动关系，世界经济形势上行，美元加息，黄金价格回落，经济形势下行或局势不稳时，黄金价格上行，这也使得黄金饰品与宏观经济周期的匹配度相对不高，体现了黄金的对冲风险功能。

2017 下半年，历经2014-2016年的深度调整，全国珠宝首饰行业逐渐启稳、回暖、走出低谷，主要受宏观经济形势好转的影响。

（2)需求变化。在世界珠宝市场中，钻石饰品一直占据主导地位，是珠宝市场主体。在中国市场中，钻石饰品零售业起步较晚，比例远低于国际市场水平，但随着中国经济的发展和消费者消费观念的转变，钻石镶嵌首饰正在被越来越多的消费者接受，2011年中国首次超越日本成为全球仅次于美国的第二大钻石消费市场。另外，珠宝首饰的消费需求正朝着个性化、多样化、时尚化方向发展，通过深挖特定群体的消费偏好，聚焦细分市场，企业间呈现出差异化竞争局面，如主打K 金珠宝首饰的潮宏基、主打钻石镶嵌的谢瑞麟、主打彩色宝石的ENZO 和主打水晶饰品的施华洛世奇等等，产品多元化需求为中国珠宝首饰市场的增长潜力提供了宽广的发展空间。

3、企业状况。目前我国珠宝首饰行业集中度较低，全国拥有18000家珠宝零售企业，共有64000家门店。大多数企业规模较小，品牌知名度不高。而且国内珠宝品牌市场区域性较高，深圳市是国内珠宝首饰的制造中心，珠宝生产批发企业主要集中在深圳，深圳珠宝的黄金、铂金制造加工用量占上海黄金交易所全年首饰用金成交量的90%；钻石用量占上海钻石交易所全年成交量的90%，可见国内珠宝首饰行业尚处于发展起步阶段，引领行业走向的企业尚未形成。

（摘自周大生2017年报）

从业态和经营模式上划分，珠宝首饰行业企业可以分为珠宝生产批发企业和珠宝零售企业。生产批发企业中，黄金饰品加工代表企业有百泰、粤豪、翠绿等；铂金饰品加工代表企业有宝福、意大隆等；钻石镶嵌代表企业有宝怡、缘与美、星光达、行行行等。批发企业目标客户群体为珠宝零售企业。

目前按品牌定位，可将主要珠宝首饰企业分为三类：一是国际名牌，知名度高，但地域覆盖度低，如 Cartier、 Tiffany 等国外高端奢侈品牌；二是全国名牌，品牌知名度较高、地域覆盖率较为广阔，主要定位中高端消费的周大福、周生生等香港企业和老凤祥、周大生、豫园商城、明牌珠宝等国内企业；三是区域品牌，知名度较低，同时覆盖度较为局限的如北京的菜百、浙江的曼卡龙等。

就销售渠道而言，目前珠宝首饰公司的销售模式主要分为自营和加盟两种，这两种模式在渠道扩展、品牌建设和盈利能力等各方面各有特点。自营模式对企业的资金实力和渠道管理能力要求较高，包括员工管理、市场营销、新开店铺、渠道拓展以及库存控制等，如国际高端珠宝品牌卡地亚、蒂凡尼和宝格丽都是自营模式；加盟模式主要优点是有利于品牌的迅速扩张、获取市场份额，但不足之处是对加盟商的管理和品牌维护能力要求较高。

二、企业营运模式与盈利能力分析

国内最大的三家珠宝企业（周大福、老凤祥、周大生）在产业链管理上，分别代表自主生产+自主销售、自主生产+加盟销售、外包生产+加盟销售三种不同的模式，从老大周大福的垂直整合模式到老三周大生的资源整合模式，到底有什么不同的影响？又是谁优谁劣呢？

1、公司简介

（1）周大福。2017.3-2018.3年度营收592亿，净利润42亿，ROE12.3%，2018年3月底，销售网点2585家，其中国内2449家，加盟712个。公司采用垂直整合模式，业务范围覆盖采购、设计、生产和销售，拥有武汉、深圳、顺德、香港等4处生产基地，珠宝首饰业务约6成外部生产，其中镶嵌业务约4成外部生产。因以自营门店自主生产为主，财务指标反映为中营收（与利润相比）高毛利低ROE。

（2）老凤祥。2017年度营收398亿，净利润11.4亿，ROE21.13%，2018年6底销售网点3278家，自营160家，国外及港澳13家。业务范围从源头采购到设计、生产、销售，拥有东莞素金和镶嵌首饰生产基地，上海钟表基地。自主生产加盟销售为主，财务指标上表现为高营收低毛利中ROE。

（3）周大生。2017年度营收38亿，净利润5.9亿，ROE21.6%，2018年6月底销售网点2975家，自营279家。所有产品均外包生产，镶嵌产品由其采购成品钻石后委外加工为成品，素金产品让加盟商与指定供应商直接结算，公司仅收取品牌使用费和管理服务费，该公司的营业收入仅包括直营店的镶嵌和素金产品零售额、加盟店的镶嵌产品批发额和其他产品的品牌使用、管理服务费。其贴牌销售模式，表现在财务指标上，为低营收高毛利高ROE。

2、盈利模式分析

自产模式产品质量最有保证，但其资金投入更大，在专业分工越来越精细的背景下全产业链模式往往不经济，所以很多国际大牌如苹果、耐克等也采用OEM模式，而目前国内消费者在首饰需求上追求的仍是性价比，只要是真金白银，对于产品的设计性和加工工艺并没有过多的要求，所以，像周大生这样的后起之秀可以借力周大福与周生生的品牌影响力凭借高性价比迅速崛起，并保持年均26%的ROE。而在产品需求趋向多元化、个性化、品质化的时候，自产模式则更有利于推行智能制造与个性定制，所以周大福不断提高自产比例，在武汉打造珠宝文化产业园，老凤祥则不断提升东莞两大生产基地的产能。

周大福的自营零售模式为其贡献了高毛利，2017年内地营业额76%零售，港澳92%零售，其上市八年来的平均毛利率达28.4%，营业净利率达7%。但零售模式资产存货比重较大（2017年底约60%），资产周转率相对老凤祥等加盟模式要低，其资产周转率在2014年以前约为1.2，近4年维持在1-1.05，平均存货周转率约1.7。而老凤祥因95%网点是加盟商或经销商，批发业务存货流转时间较短，资产周转率可接近3，虽然毛利率低至9%，营业净利率低至3%，但配合适度的杠杆，近8年平均ROE约25%远高于周大福的15%。周大生的资源整合型（贴牌销售）商业模式可以说是资产最轻、周转最快、存货波动风险最小的，既不需要固定资产投入，也不需要准备生产资料；另外，它对门店销售产品中占比较大的素金产品，采用加盟商与供应商自行结算、公司只收取品牌使用费和管理服务费的模式，即不需要占用资金又不承担经营风险，可谓一本万利。

商业模式决定盈利模式，从上面的比较，一眼就可以看出，轻资产模式盈利能力最强，存货波动风险最小，可为什么像Cartier、Tiffany、BVLGARI等国际大牌都采用自营模式呢？周大福甚至在2017年推出加盟商统一存货拥有计划，由公司主动承担存货波动风险呢？这就涉及一项对消费品企业非常重要的指标——品牌力。

3、品牌力分析。

品牌力更强定位更高端的企业往往以自营门店为主，因为自营模式管理更可控，可以形成统一的装修风格统一的服务标准，主要是为了维护品牌形象。而品牌力较弱定位中低端需求的企业，往往需要大规模的门店扩张，来提升品牌认知度。加盟还是自营，是企业在不同发展阶段的选择，也是企业针对不同客群的选择。任何时候都有追求高品质的尖端人群和追求性价比的低端消费客群，高品质的客户有限，所以品牌企业一定不是靠规模取胜（如茅台的短缺效应）而是依靠更高的品质更好的服务维持高毛利率盈利；针对低端客户的企业只能依靠规模扩张降低成本，保证性价比。低端品牌要升级往往不容易，必定要经历低盈利的磨练，高端品牌要扩张却只是一念之间的事，其后果是挤占低端品牌的空间，让其没法生存，当然也会降低自己的品牌力。至于加盟链上的存货管理，因为加盟商销售的是公司品牌的产品，长远来看，对加盟商的利益维护最终一定会在渠道力和品牌力上体现出来，这跟做人的道理是一样的，是开坝放水还是细水长流的问题。

本文来源自作者：小茶壶投资

（来源：格菲工作室的财富号 2018-12-04 14:22） [点击查看原文]