【达人专栏】止凡
专栏：《财商有价》

刚过去的周末，止凡安排了一个很好的节目，就是出席巴黎兄的课程。以前都有参与过巴黎兄的课程，但当晚意义不同，因为市场先生应邀作了一小时的演说，这是破天荒的分享，形容为blog界盛事绝不为过。

当日我迟了一点到现场，到场时市场先生已经开始了他的分享，我静静地进去找个角落安坐，看到市场先生气定神闲地分享投资理念，同学们又听得投入，令我感到莫名的兴奋。当然，我不应该及不可能把市场先生的所有分享内容都写出来，还是分享一些令我印象深刻的点子吧。

一直有跟踪市场先生文章的blog友都会发现，往日市场先生较着重金融股的投资，但近年他的投资方向大改，变成大量投资折让股，投资理念转移为施洛斯的投资法。记得曾经在网台影片看过他亲述解说这个转变，而今次他又再一次分享个中考虑。

从前，市场先生较喜欢金融股，主要是看中其多重监管制度。所有上市公司都受证监会监管，但这一重监管不算什么，而会计师、核数师的角色又较被动，公司提交什么数字就核对什么，作为投资者保障未必足够。而保险业会有多一个保监会，银行业又有银监会，这都是多一重保障，至少投资者小心之余，还多了一重主动出击作监管的机构。

然而，自从金融海啸之后，因为行业曾经出事，监管机构加重监管力度，同时利率劲低，金融股生意环境不好，再加上欧美等国发穷恶，不断对这类金融机构追加罚款。金融企业已经没有以前的盈利能力，还要雪上加霜地成本大增，因此，市场先生也不认为金融类股票在近年有好运走。

采用施洛斯的投资法，这会较适合散户，因为集中只看资产负债表，大部份公司的表内资产其实变化有限，若选择一些业务数字简单的股票作投资，其实风险相对有限。市场先生转向这投资法之后数年，亲身操作，成绩不错，所以越来越有信心。

分享中，市场先生准备了一个列表，内容很有意思，列表显示了施洛斯跟巴菲特的几个比较，两位同是Benjamin Graham的高徒，同是运用价值投资，但细心分析，其实也有很多微妙的分别。

首先是在于负债上，施洛斯不会运用负债杠杆作投资，自己不运用负债之余，也不喜欢投资于有太多负债的公司。当然，巴菲特也不喜欢负债，但他的旗舰公司巴郡是一家保险公司，当中有大量的保险浮存金让他运用，其实这也是负债的一种，多了这重杠杆，令巴菲特的回报得以倍大。

有关负债，施洛斯在拣选投资对象时不喜欢负债，这也有一个玄机，因为他喜欢选择资产折让股，这些股票即使没有盈利，也有大量资产或现金，没太大问题。但若这公司的负债很重，盈利一旦不能维持，负债的利率会慢慢吃掉这公司的资产，本来抵买的股票都变得不太抵买。

施洛斯喜欢「以极好价格买入一般公司」，而巴菲特后期较喜欢「以合理价买入优秀公司」。这个描述很容易令人看得头昏脑胀，分辨不到两者有何分别。其实简单一点举例，巴菲特以前买下的可口可乐，近期买入的苹果公司，这些都是买入时市帐率偏高，但有很好的盈利能力，还有增长动力，施洛斯是不会买入这些公司的，因为它们始终没有折让。

至于年期，施洛斯会等投资项目的价值回归，平均持有股票四年左右。而巴菲特则会更长期持有，随时是永远，因为他深信优质股可以不断替股东创造价值。从这方面可以窥见到股票于两位大师心目中的分别，分别很微少，但仍是有的。

投资股票时，施洛斯只看数字，纯以数字作研究分析。巴菲特除了看当前数字之余，还会看其成长性，亦会理会其管理层。这一点施洛斯曾经作过解释，因为他认为巴菲特有洞察人和一盘生意的能力，只要巴菲特见过某某，与他交谈过，他会大约知道这个人如何，而他自己却没有这方面的能力，所以自谦地说投资就单单看数字了。

而且，巴菲特买股票时会很大手，甚至令自己入主所投资的公司，控制该公司的管理层，这一点的确如市场先生所言，有点离地。相反，施洛斯的投资则没有这个操作，他真的如一个散户般只买公司的一点股票，纯看数字，不用有超越数字分析的其他操作。

当讲到施洛斯的分散投资，而巴菲特喜用集中投资时，市场先生自言今天他所买入的股票与施洛斯的操作差不多，大约有一百支股票左右。他解释这不是为分散风险而分散，只是见便宜就买，犹如追女仔一样，见一个靓就追一个，买下买下就一百支了。

相信不少人都听过「过去的表现不等于未来」、「投资当然是买未来」。但施洛斯提过一个投资哲学很特别，他只看现在，因为他认为今天我买了什么，就是今天这股票内的资产，谈什么未来如何、愿景如何，这全都是徒然。因此，施洛斯买股票从不理会将来，只看今天的交易，付出的资金换了什么东西回来，又是纯看公司内的数字，不作未来预测。这概念与绝大部份的投资者都不一样，有趣。

既然要投资一百支股票，一个普通的散户，更不是全职的投资者，怎会看得完所有数字呢？市场先生建议大家可以先选一些收租股，其实这些股票的资产负债表多会很闷，年复年都没什么变化，每次只看资产净值，不用作太高深的分析，其实不难做到。

之后，有同学发问：「资产净值是否包含无形资产？」。市场先生的响应令我感到他早早已透彻思考过这个问题，他表示自己喜欢按会计准则的资产净值作计算，但这个计算方法可以人人不同，大家绝对可以采用不同做法。为何他自己喜欢采纳会计准则呢？因为不依照会计准则，其实出来的结果有好有坏，不少项目有高估或低估的情况。举例如自用的物业、酒店，都不会按当年市值作出重估，因此资产没有被合理提升，一直被低估着。

市场先生所表达的是，资产净值绝对可以自己计，不是死板，有很多东西可以做，无形资产可以计或不计，未有重估的可以自行重估或按会计制度，投资者亦可永远以最保守的方法计算。而他自己希望作比较时有一致性，所以多先看会计准则计算结果。

又有同学发问，认为以这方法买入的股票多是细价股，又多是没有人留意的，怕没有成交，到股灾时想沽货也不能。市场先生承认这些多是细价股，成交不多，基金与财演也多不喜欢这些股票。然而，他认为这个市场上还有不少识货之人，只要这股票有价值，总有人识货。情况就似一位靓女用衣巾包着头出街，没有人发现她是靓女，但当有一天被人发现时，追她的男生就多得不得了。

这些细价股是有催化剂的，当受基金追击或卖资产时，股价可以短时间升得很夸张。他举了一些例子，好像中巴与爪哇，很多年来一直成交低落，但当中巴由于太多资产与现金而被基金追击，与爪哇在卖资产套现时，成交与股价大升突升，最重要是投资本身是否能够分析到当中的资产价值。
还有同学问为何这方法只是集中于收租股，市场先生直言这方法其实适用不同股票类别，只不过每位投资者的能力圈各有不同，而收租股可算是最容易理解的，差不多每位香港人都明白收租类公司的运作。他建议这方法最好选一些简单的公司，有些公司非常复杂，复杂可以指其商业模式、产品，亦可以指公司架构，如果一些大型公司，年报内有很多联营公司与合营公司，要透彻明白这公司的价值绝对不容易，亦未必能够做到，因为联营公司与合营公司的数字不一定需要反映出来。
一口气听毕市场先生的分享，离开后收到他问我觉得他讲的速度会否太快或太慢？有什么地方需要改善？我指他的分享节奏适中，但可能不少同学未必明白，如果在巴黎兄课程的尾段才作这分享，同学们应能吸收更多，底子较好的同学就没大问题。

整体的感觉，一小时太快过了，意犹未尽，而且还看到市场先生准备了很多slides还未分享。今天看看市场先生与巴黎兄的blog，最新文章更新了，看来还有下文，太好了。