内外共振的修复

——本周权益市场观点

上周A股市场延续了震荡修复的走势，各大指数均出现了小幅回升。其中，上证指数上涨0.43%、沪深300指数上涨0.61%、中证500指数上涨0.33%、中证1000指数上涨0.95%。市场前期强势股出现补跌特征，场内避险情绪有所降温，交投活跃度小幅恢复。

1、合力修正。10月份A股的快速杀跌，主要是国内外各种负反馈因素叠加导致的情况。地方化债过程中财政与货币政策的失调，超预期的美债高位和汇率压力引起的流动性抽离，指数负反馈伤及大金融利润和安全的实质，都是这种合成谬误的表达方式，综合体现在股票市场定价进一步拉大与宏观基本面的背离。但随着这些因素依次退去，天秤也会很快调整平衡：融资执行层面的放缓，汇金及上市公司大股东层面的批量增持，流动性的改善，Q3业绩的提振以及中美关系的缓和，美债利率高位的回落，北向资金的回流。上周，海外高利率环境的大幅缓解强化了这些合力对市场的扭转。我们认为这些因素会继续推动市场进行定价修正，在流动性的释放过程中弥补经济数据与股市变化的阶段性背离，反弹将成为短期的市场主旋律。

此外，随着外部宏观环境的缓和以及场内核心资金真金白银的支持，场内流动性和业绩趋势的能见度开始有修复迹象，机构定价思路已在恢复途中，这对于场内主流资金的风险偏好是重要的转折窗口，尤其是部分成长股方面。

2、行业的观察。在房地产收缩的大背景下，过往几年国内经济中经历周期下行的行业数量较多。有的行业是外因的冲击，有的是外因掩盖之下自身行业周期下行带来的影响，有的则是两者叠加带来的加速出清。目前，经济企稳回升被逐渐认同后，存活下来的企业大概率会有更好的发展和股价回报，尤其是叠加股价层面也同样经历了出清阶段的部分公司。

通常情况下，在一个产能充分出清的行业中，选择逆势扩张、市占率提升且估值处于底部区域的公司，在后续的行业上行周期中，带来的收益会非常可观。如果这个行业还是一个长期成长型行业，那这笔投资很有可能不止是双击而是三击。这一类就是非常理想的低估值成长型投资，安全边际足够，且收益可观。

但这一类理想投资标的在现实的选择过程中会有不少问题无法回避，但只要出现的问题不会动摇逻辑本身，通常来说结果反馈都不会太差。除了宏观环境和公司本身的管理层经营选择以外，首要的就是识别该行业的本质。

首先，有一类行业可能是永远无法彻底出清的，这类行业的主要特点是退出/重置成本很低，供给和需求也非常多元甚至不断变化。这种行业是现实中比较常见且具有迷惑性的，需要特别警惕注意。

其次，有一类行业是本身行业格局已经固化后，再次经历周期出清的过程时可能出现没有后排玩家/产能退出的情况。这种情况一般相对中性，需要结合行业利基需求市场的变化进行判断。短期并不影响出清后行业复苏的格局，但长期会使得目标公司的上行阶段弹性明显打折，因此需要结合行业的其他实际运行信息进行考虑。

再次，还有一类行业带有天然难以出清的特征，即牌照或其他政策垄断行业。这种行业较为少见，无法按市场化竞争的逻辑去分析供给、甚至需求，需要关注具体对应的政策环境和产业情况。

以周期的视角去审视行业、甚至股价，其实是一种敬畏市场、反脆弱的内涵体现：越是持续的趋势，越是流行的东西，看起来越是坚不可摧，其实越是脆弱。目前市场持续流行的悲观论调同样值得推敲，转折或已经进行中。

配置与操作：市场部分出清，反弹将成为市场的主趋势，建议重点关注预期底部修复的个股公司。目前看，匹配度较高的行业包括部分新能源车、上游资源品、机械设备、家电、电子等行业。

安信证券资产管理有限公司

　　顾文博

2023年11月6日

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