黄金从8月初的1370+回到了1250附近，
金矿股指数(HUI)从8月初的高点回调已经30%
黄金和黄金股的牛市结束了吗？

核心观点
加息和流动性拐点预期下的黄金破位下跌带动金矿股大幅回调，但加息并不代表全球流动性大拐弯，也不代表黄金牛市就此结束。相反，央行药不能停和长端利率结构性下行可能会开启黄金和黄金股的长期牛市，2016年Q4可能是中长期配置黄金和黄金股的窗口。

一，技术面

1. 黄金牛市形态没有破位：站稳200DMA反弹可确认牛市图形

2. 美元遇到中期技术阻力，通胀即使突破也可能美元和黄金同涨

二，基本面
1. 货币政策陷入囚徒困境但药不能停，财政政策和结构性改革阻力重重，宽松大概率继续

2. 加息并不完全利空黄金，关注实际利率，而不是名义利率。

3. 长端利率可能长期结构性低迷

三，资金面
1.黄金ETF没有大幅流出，抛售来自前期买入投机者止损

2. 中国资金是强力的未来潜在买家

四，结论
近期黄金和黄金股的回调是风险/回报比不错的建仓机会，在接下来的文章中会分析具体的黄金股标的。

1.1 技术面：黄金和黄金股技术上强劲支撑

黄金期货

黄金ETF GLD

金矿股ETF 

HUI (Gold BUGS Index) 金矿股指数

黄金也是有可能在短期Overshoot试探1200的，只要不跌破应该牛市形态不会破坏

美元：潜在假突破 如果是通胀加息导致的美元上涨，其实是有利黄金的，逻辑从抗宽松到抗通胀

2.1 基本面：货币政策囚徒困境，药不能停
货币政策拐点？

最近市场关于货币政策拐点的讨论很多，从BoJ到ECB都开始有比市场预期更鹰派的言论和行动。Fed副主席Fischer在最近Bloomberg的采访中也表示央行的货币政策在接近极限，当下经济不是周期性问题是结构性问题（和Dalio的长期债务周期逻辑一致）：结构性矛盾下货币政策的有效性是有限的，而且对宽松的依赖可能会导致意想不到的结果。杭州G20的共识是接下来应该转为财政政策+深化结构性改革来解决经济增长问题。
市场大玩家有不一样的看法：全球最大对冲基金桥水（Bridgewater）的创始人Ray Dalio 10月5日在纽约联储举办的第40届央行年度研讨会做了演讲。在全世界的央行学者面前，他阐述了赖以成名的宏观经济框架，解释了长期债务周期的存在与央行的极限，在演讲中他预测金融压制将愈发强化，央行将被迫购买风险更高的资产，而黄金等资产吸引力将走高。

“至于利率和QE政策效力降低后央行还有什么招？假设制约财政政策和结构性改革的政治因素仍然坚固，那我认为他们将不得不购买更多高风险资产，并将更直接的增加消费者的购买力。”- Dalio


面对G20之后央行对于货币政策有效性的担忧和对财政政策为主的未来的呼吁，Dalio表示不看好：政治因素很大概率继续阻碍财政政策和结构改革，于是还是得继续依赖央行货币政策宽松。


市场在Price In流动性拐点和12月开始加息，并没有对财政政策的效率和结构改革的阻力有足够的预料，一旦财政和改革进度不佳or风险事件出现让市场开始意识到药不能停，资金会重新流入黄金。


2.2 关注实际利率，而不是名义利率

假设美帝经济强势复苏，油价突破头肩底开始走强导致通胀抬头，12月开始加息周期。开启加息周期就意味这黄金下跌吗？未必。历史上的加息周期黄金是可以和美元/利率一起上涨的。


名义利率 = 实际利率 + 通胀率


为什么加息周期也可以看多黄金？和黄金价格负相关的是实际利率而不是名义利率，如果名义利率上升是由通胀驱动，而实际利率保持低迷，对黄金来说是利多。回顾历史上多次美国加息期间如果是通胀驱动，黄金也是在上涨。


历史的教训和Yellen的风格，加息节奏必须谨慎而缓慢，要兼顾美国国内的通胀和就业率，还要注意国际影响和协调。美国在1936-38年、94年，日本在2000年前后都曾经尝试过提前/意外加息，过快的正常化容易带来新一轮衰退。



2.3 长端实际利率长期结构性低迷
BIS 8月的论文有讨论长端利率长期结构性低迷的问题，有兴趣的可以自己去看看。 by Peter Hrdahl, Jhuvesh Sobrun and Philip Turner
自然实际利率的长期驱动因素是：劳动生产率、人口增长，人口结构等实际经济因素。经济体如果遇到劳动生产率下降，人口老龄化等结构性因素，自然实际利率会走低

3.1 黄金ETF淡定，长期资金淡定
虽然近期黄金价格下挫，但是ETF的持仓量保持淡定，这和之前熊市期间尤其是2013年破位下跌的情况时ETF大幅流出的情况相反：ETF投资者并没有在抛售黄金。 月初的破位踩踏估计是前几个月高位做多的投机空头集体止损的结果。

3.2 黄金是对冲RMB贬值好工具

这个逻辑不需要展开说明，钱出不去的话除了买房也可以买黄金啊。几年前中国大妈买买买黄金的一幕是不是没有那么遥远，只要价格趋势起来国内的散户和机构投资者都很有可能大力配置黄金。

在外汇管制严防死守的情况下，中国的资产价格和汇率只要有一个松动都会触发资金流向黄金。


4.结论


黄金是在药不能停的宽松，潜在弱增长+通胀回升，实际利率长期低迷的环境中靠谱的优质资产。

近期回调到技术面有力支撑，加上基本面长期有利黄金的因素并没有发生本质改变，所以黄金和黄金股的回调可能是风险/回报比不错的建仓机会。优质金矿股是杠杆做多黄金投资收益的好标的。黄金股彻底走出熊市之后的大幅回调提供了很多Limited Downside + Significant Upside的Optionality


看多GLD和IAU：黄金ETF 
GDX/GDXJ：黄金股ETF

ABX：黄金股大龙头 

接下来有空深入分析下美股里面的风险回报划算的黄金股。