此轮经济周期复苏在争议中不断超预期，2016年4季度市场流行的观点是重回衰退和通缩、看多债市看空股市，我们提出“买股票抗通胀、买抗通胀的股票”、看多股市看空债市；2017年初唱衰论老调重弹，我们提出曙光乍现、中游崛起、新常态新周期新牛市、债时仍需等待；3月份以来重回衰退和通缩论再起，我们认为由于实际贷款利率较低、出口复苏、制造业投资改善、房地产投资回升、地方政府换届后基建投资冲动等，实际GDP增速L型、名义GDP增速U型，维持中期战略看多A股结构性牛市判断，旗帜鲜明将周期进行到底。从中长期角度，中国经济可能已经告别了过去长达6年的去产能、通缩和资产负债表调整，我们正站在新周期的起点上，未来已来。

摘要

国际经济：美国非农超预期，加息已无悬念，美国原油增产油价大跌。2月美国新增非农就业人数23.5万，预期20万，连续两月超预期上涨，3月加息几无悬念，预计全年加息3次。受补库存、特朗普财政刺激预期、重振制造业计划等带动，2016年8月以来美国经济通胀加速，从复苏走向过热。3月9日欧央行将维持利率水平不变，维持月资产购买规模不变。受美国运营油田钻井数量增加、市场担心供过于求影响，原油大跌，纽油跌至48.4美元/桶。受非农超预期、美联储加息预期升温等影响，本周美元略走强至101.38，大宗黄金下跌，美国10年期国债收益率升至2.58%，全球主要股指大部分下跌。

国内经济：PPI创新高CPI仍低，出口延续复苏内外需改善。2月CPI同比0.8%，预期1.6%，前值2.5%，CPI同比大降，主因是基数效应和食品价格回落导致，但非食品价格继续高增，表明PPI正向CPI传导。 2月PPI同比7.8%，预期7.7%，前值6.9%，PPI大涨，需求旺盛、供给出清，企业盈利将延续恢复，我们正步入剩者为王、赢者通吃的新时代，传统行业的龙头将收割市场，新5%比旧8%好。以美元计，2月出口同比-1.3%，预期14%，前值7.9%；进口同比38.1%，预期20%，前值16.7%；贸易帐-91.5亿，预期270亿，前值512.7亿。因春节因素、成本上升及贸易环境和结构变化等影响，2月出口下滑，但1-2月同比增长4%，美欧经济加速、出口订单回升，出口趋势向好。中游崛起复苏持续，挖机销量强势回暖，工程机械复苏态势趋稳。3月6大发电集团日均耗煤同比24.0%，高于17年1-2月累计同比。螺纹钢价格上行乏力，3月同比上涨73.3%，较上周下降了6.7个点，也低于2月同比80.0%。本周水泥价格环比上涨但同比涨幅放缓；化工品价格止跌上调。

货币：信贷高增融资需求旺盛，紧货币宽信用。2月新增人民币贷款11700亿元，预期9500亿元，信贷超预期，延续了2016年12月以来的改善，表明微观投融资需求旺盛，主要受实际贷款利率较低、出口复苏带动制造业投资改善、房地产投资回升、地方政府换届后基建投资冲动等带动。社会融资规模增量11500亿元，预期14500亿元，社融大幅回落，贷款高增表外收缩，主因是MPA广义信贷考核和央行窗口指导。2月我国外汇储备余额30051.2亿美元，重返3万亿美元关口，主要受益于国内经济复苏、出口回升、美元2月走贬、人民币短期企稳等。本周央行在公开市场净回笼1100亿元，资金面紧平衡。本周R007利率为2.7364%，较上周上升0.98个BP。10年期国债收益率为3.4156%，较上周上升5.83个BP。人民币受美元加息预期影响小幅贬值，3月第2周美元兑人民币中间价贬值0.33%，离岸人民币贬值0.10%。需要警惕国内被动跟随“加息”，紧货币宽信用。

政策：2017年去产能加码扩围，多城楼市调控加码，一行三会制定资管统一监管。3月5日发布《2017年政府工作报告》，国内生产总值增长6.5%左右，为完成翻番目标，预计2017-2020年均6.5%是底线，2017年实际GDP增速6.7%，名义GDP增速可能在10%左右，实际GDP增速L型、名义GDP增速U型；居民消费价格涨幅3%左右，预计下半年通胀压力上升；去产能加码扩围，17年要压减钢铁产能5000万吨，上年为4500万吨，减少煤炭产能1.5亿吨，上年为2.5亿吨，去产能向水泥、平板玻璃、电解铝、船舶等扩围；因城施策去库存，建立房地产长效机制，但房产税今年没有立法审议安排；防风险去杠杆放在更加重要的位置上，“一行三会”正在协同制定资管产品的统一规范；推进个税、金融监管、混改、农业等领域改革，打好蓝天保卫战。

市场：经济复苏持续时间和力度超预期，A股结构性牛市。美国经济周期正从复苏走向过热，中国经济周期正从过去长达6年的衰退走向经济L型下的小周期复苏（实际GDP增速L型、名义GDP增速U型）。考虑到1季度信贷、新订单等先行指标超预期，经济周期复苏持续的时间和力度超预期，更为重要的是供给出清企业业绩持续改善“新5%比旧8%好”，剩者为王，强者恒强，寻找中国的漂亮50。作为这轮行情最早最坚定的推荐者（参见：曙光乍现、中游崛起、为什么我们对经济和股市偏乐观），我们维持中期A股结构性牛市判断，与2014-2015年主要是分母估值驱动不同，2016-2017年主要是分子业绩驱动，围绕中游崛起、低估值真成长和改革三大主线展开。由于主要是分子业绩驱动，当前市场的主攻方向在周期股价值股，并不存在风格切换到风险偏好驱动，低估值真成长是价值投资思维的扩散。虽然短期受到美联储加息预期、冲关阻力点位等扰动，但中期经济基本面改善持续的时间和力度超预期。债市最困难的时期已经过去，机会仍需要等待。

风险提示：美联储超预期加息，引发中美利差收窄、人民币贬值和资本流出压力，以及国内加息预期升温；国内通胀压力上升，外部输入性压力，以及PPI向CPI传导；局部区域房价按不住，引发新一轮更严厉的调控；改革低于预期；宏观调控收紧，周期复苏不及预期。