一

　　持仓异动

　　随着近两周玻璃主力09合约不断增仓，持仓量达到同期最高水平。截至撰稿，FG09最新持仓已达84万手，超出近五年同期次高水平20%以上。但是，主力09成交量却处于历史同期中值偏低的水平（日内投机行为占比反而减少）。

　　进入8月后，交割及限仓日期均不断靠近，自然会引发关于结构性矛盾的猜想：能否引发逼仓行情，多空移仓时机及行情空间如何等问题。

二

　　历史回顾

　　在近几年中，能有明显持仓异动、形成潜在逼仓可能的行情有如下两段：

　　2022年6月中下旬，FG2209合约持仓量持续增加，盘面持仓一度达到110万手，引发高度关注。现货在7月份前后淡季累库，多头先一步离场，盘面减仓下行。从6月15日至7月15日前后，一个月内盘面减仓至78万手附近，大幅减仓32万手，盘面也从初始的相对低位1650元/吨附近，下跌至更低点1406元/吨，下跌144元/吨，跌幅8.7%。最后多空均持续减仓，后续盘面整体低位震荡。

　　2023年7月中旬，FG2309合约持仓量延续了一个季度的巅峰水平，直至雨季临近结束。同时，季节性库存在7月初就提前进入了去库阶段（静态上处于同期中值水平），进一步激发了潜在博弈可能。在这一阶段中，FG2309持仓量从初期最高的122万手以上逐步减至后期的97万手，盘面价格则是先跌后涨，从1800元/吨附近跌至1409元/吨（-391元/吨，或-21.72%），后又逐步涨至1713元/吨（+304元/吨，或+21.58%）。随着8月前后去库速度放缓，盘面多空均开始减仓，后续FG2309走势则逐步震荡上行至结束。

　　值得注意的是，历史数据中，上半年也有过持仓较高的时刻，对应当时的主力05合约。切换合约后，通过对比时间节点，我们发现05合约快速增减仓的时间节点均较提前，在进交割月前均有明显的减仓。因此上半年05合约在近几年中更多的是博弈预期，现实阶段的分歧并不明显，并未达到需要讨论逼仓环节的地步。

三

　　当下情况分析

　　回顾近几年，玻璃09旺季合约没有出现明显的极端逼仓行情（价格变化幅度超过50%甚至100%）。高持仓量下，既有“较弱的空逼多”行情，也有“较弱的多逼空”。

　　（一）虚实比

　　通过对比阶段性主力持仓与现货库存，我们发现在距离该合约交割月较远时，比值快速达到200-250以上，会引发关于逼仓的关注；当距离该合约交割期限较近时，比值上升至100-150以上，将引发关于逼仓的关注。

　　当前09合约比值上升至125附近，初步进入100-150区间，符合形成潜在逼仓的条件之一。

　　（二）相对库存

　　最终是否能形成逼仓，更要看盘面最终接货与盘面最终交货意愿的对比。随着越临近交割，期货和现货市场联动性越强，直至节点重合。此时，现货市场的紧缺或者过剩会更加容易传导到期货交割环节。换而言之，现货市场的紧张会连带和加剧期货市场的紧张，而现货市场的过剩会连带和加剧期货市场的过剩，反之亦然。除了常规观察的绝对库存，参考了阶段性产销数据的相对库存量在短期往往能衡量阶段性的紧张度。

　　截至目前，相对库存数据表现“充裕”，且较为反季节性的持续增加，短期现货格局倾向相对宽松，而现货采购不困难自然降低在期货上接货的意愿，除非期货价格明显较低、性价比能更明显。因此，当前不符合“多逼空”的潜在假设，反而朝“空逼多”偏移。（变量在于现货补库时，销量数据提升叠加库存数据降低，相对库存量会快速下行）

　　通过对比期现价格以及盘面主力合约，“现货-期货近月-期货远月”整体呈现升水结构。有以下结论：1、在期货市场采购并不具备明显性价比，故在期货盘面采购的短期意愿不强。2、近月与现货基差有修复趋势，期货盘面的相对高估值也在被压缩，抛盘面的性价比开始降低。3、相对抛压的降低不等于绝对抛压的降低，期现价格仍可下行只是运动速度会靠拢。

　　（三）现货空间

　　那么，现货价格的下行是否能持续，或者能持续到什么时候？商品价格在单一合约中无法无限的下跌，这也是升水结构展期的由来。在短期中，价格处于负利润状态厂家会有减产收缩的压力，从而被动调节，（参考下表中产量表现及各利润值）。

　　从近年极值来看，煤制气和天然气的现货利润下行空间仍有150-200；从亏损时间的忍耐来看，即使亏损程度最深的天然气，年度内前期利润仍可补充。从现货成本角度，考虑原料结算价执行方式平滑原料成本，短期玻璃生产成本变动较缓慢。所以现货进一步跌价空间边界逐渐清晰。

　　（四）移仓

　　利润进入大幅亏损，且行业产线开始减产，才是利空信息逐渐兑现的时候。当前处于前一阶段的加速期。利空兑现后基于市场悲观情绪，空头更容易移仓，或将带来价差修复的结构性波动。

　　回顾历史时间节点，移仓至01合约最迟或将在8月上旬左右开始。而05合约的逐渐增仓或将于8月下旬才进入加速阶段。

四

　　总结

　　1、当下行情更倾向于走偏弱的“空逼多”逻辑。

　　持仓量持续增加，但盘面虚实比及相对库存数据均仍倾向于空头。现货的快速转好反馈到时间上并进一步反馈到数据上的紧迫性在加强，从而节点前反馈成功概率在降低。

　　2、单边下行空间或仍有150-200点。

　　行业上半年利润仍能冲抵短期的轻度亏损，而行业的修复所依赖的产线出清在两种情况下容易达到。第一、短期内的大幅亏损。第二、长期的中轻度亏损。弱逼仓逻辑中，利润难以维持窄幅区间变动，而参考利润极端情况，盘面相较仍有一定空间。初步预估下，或将仍有150-200点的边界空间。

　　3、移仓套利节点或在8月上旬开始。

　　近月主力空头移仓或带来行情的阶段性修复，但仍应以盘面减仓后右侧思路为主。考虑减仓的时间节点，阶段性正套机会或将出现于8月上旬。

五

　　变数

　　1、短期原料的大幅下行

　　若短期原料大幅下行，被动增加玻璃利润，或将进一步向下打开此轮弱逼仓的下限。

　　2、需求阶段性修复

　　旺季的需求仍然存在，如果玻璃厂选择阶段性挺价，盘面下限或将向上修复。