“我们有个项目重组不成，自己又进行了一轮融资，要申报IPO了。”华南一名投行并购人士向21世纪经济报道记者感叹。

　　逻辑变得简单且清晰：好的企业会自己IPO，不好的也重组不成。

　　21世纪经济报道记者了解到，随着注册制的不断推进，越来越多的公司选择注册制下IPO上市，并购重组降温，借壳市场更是一路走冷。

　　“现在大概5亿元就能控制一家上市公司了，壳公司的总估值现在大概降到了20-30亿元。”联储证券投行业务负责人尹中余告诉21世纪经济报道记者。

　　这种趋势正在对资本市场形成系列影响。

　　降温的壳市场

　　冀凯股份是最新的启动借壳上市的案例之一。

　　结果并未出乎太多市场人士预测。8月21日披露，公司拟终止筹划重大资产置换及发行股份购买资产的方式购买安阳岷山环能高科有限公司100%股权并募集配套资金事项。

　　这意味着又一单借壳夭折。

　　21世纪经济报道记者统计数据(按最新披露日期统计)显示，截至11月6日，2020年共有16起目的为“买壳上市”的并购进展披露。

　　其中，完成的仅有4起，万邦德(002082.SZ)、天下秀(600556.SH)借壳于2018年首次披露，天山铝业(002532.SZ)、罗欣药业(002793.SZ)借壳于2019年首次披露。失败的有6起，例如万魔声学借壳共达电声被否。

　　这相较2019年的借壳成功数据已大幅减少。

　　按此口径统计，2018年借壳完成的仅有3起，分别来自三六零(601360.SH)、东方盛虹(000301.SZ)、领益智造(002600.SZ)。

　　2019年下半年，证监会宣布，创业板正式放开借壳限制、恢复借壳配套融资，借壳市场似乎迎来了春天。

　　2019年，共有17起目的为“买壳上市”的并购进展披露，其中8起完成，8起失败，一起过户。

　　创业板正式放开借壳限制至今仍未有一单落地。

　　其直接背景是，注册制下IPO通道的畅通，让借壳加速转冷。

　　根据记者了解，注册制下，IPO速度大幅加快，让借壳的速度优势不再，而借壳上市仍然需要执行IPO标准。证监会2019年10月修订的《上市公司重大资产重组管理办法》针对重组借壳上市规定，上市公司购买的资产对应的经营实体应当是股份有限公司或者有限责任公司，且符合《首次公开发行股票并上市管理办法》规定的其他发行条件。

　　随着注册制改革的推进，IPO渠道的畅通，更多能够符合IPO标准的公司选择IPO，借壳一路转冷。

　　也正是在这一背景下，越来越多的新型资本故事正在发生。

　　隐藏的炒作风险

　　尽管如此，21世纪经济报道跟踪的一家典型壳公司，近期股价却连连创出新高：如果与2020年初相比，涨幅超过50%，市值逼近30亿元。

　　投资人在社交平台谈论相关资产借壳上市的传闻，但亦有投资人泼冷水“股东为何不将资产独立IPO？”

　　二级市场的情绪与一级市场的冷淡形成“剪刀差”效应，这对于二级市场投资人而言显然不是好事儿。

　　“过去两三年排队的，现在只要几个月，IPO的门槛大幅降低，IPO的流程周期大幅缩短，IPO的成本也大幅降低，借壳买壳已经毫无价值了。” 武汉科技大学金融证券研究所所长董登新向21世纪经济报道记者表示。

　　华泰证券董事总经理劳志明在一篇文章中指出，一个企业想借壳成功，必须要被砍五刀：第一刀是IPO的硬性门槛条件，第二刀是放弃IPO而接受稀释成本，第三刀是企业必须有足够的规模，第四刀是交易利益平衡，第五刀是监管批准。

　　一名投行并购人士也向记者指出，如今，随着注册制下IPO迅速推进，借壳的优势变少，劣势增多，市场对于借壳的意愿也在降低。“首先要花钱卖壳，其次还有股权稀释的问题，此外，相比IPO，借壳还有三年业绩承诺。”

　　但是类似上述企业一般，备受炒作的壳公司却仍屡见不鲜。

　　“一些散户依然还是在炒这些壳概念，小盘股概念，二级市场的人还没有充分意识到其中的风险。”上述投行人士指出。

　　董登新则认为，二级市场已经意识到变化。

　　“对于垃圾股，股民已经在用脚投票了。我们可以看到一元退市的企业数量现在已经大幅增加。买壳借壳的时间周期比较长，比方说需要半年或者更长时间，而一元退市标准触发后20个交易日就退市了，而且注册制下也不能重新上市，现在借壳上市买壳上市的难度风险成本都非常高。垃圾股退市前除了股东方可能会投机炒作拉一下股价，大多数股民都在用脚投票了。”他认为。

　　在危险的炒作中，亦有一些良性信号开始浮现。

　　产业协同趋势

　　2018年以来的国资纾困大潮是促成一众控制权转让的主力军。与此前各地国资倾向于纾困属地企业相比，这轮纾困行动逐渐出现新风向：更多地驰援异地民企。

　　“国资收购更多地看重产业协同。” 尹中余认为。

　　这种风尚也带动整个资本市场出现新趋势。

　　根据21世纪经济报道记者了解，多地深化国企改革明显提速，且此前所制定的国有资本证券化率目标截止年正是2020年。

　　例如，北京力争国有资本证券化率达到50%；山东确定省属上市公司将达38家，资产证券化率超过51%等。

　　从提高证券化率、推进国企改革等角度考虑，各级国资显然更有动力、有实力介入上市公司的战略布局。而在壳市场走冷之下，资本有了更多选择，产业协同成了重要的考量因素。

　　“我们之前做的一个国资异地收购案例，就是考虑到产业协同。现在注册制上市这么快，退市率这么高，没有产业的空壳基本上已经无人问津了。”前述并购人士告诉记者。