日前，公募基金投资新三板指引出炉，新三板市场快速回暖。基金公司积极规划产品，在人才配备、系统建设、投资研究等各方面着手布局，迎候新三板市场向公募产品开闸。

　　多位业内人士认为，由于经营波动大，流动性欠佳，基金公司在新三板投研上需要采取别于A股市场的投资框架。预计公募投资新三板初期空间不会太大，业务布局的重要性将逐渐凸显。

　　主要由新发基金投资新三板

　　1月3日，证监会发布《公开募集证券投资基金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引(征求意见稿)》(以下简称《指引》)，公开征求意见。根据《指引》，公募基金未来或可参与投资新三板精选层，允许股票基金、混合基金、债券基金投资精选层股票。

　　《指引》发布前后，新三板市场明显回暖。截至1月10日收盘，新三板做市指数在今年以来的7个交易日大涨8.12%，十多只新三板个股涨幅超过了50%。

　　事实上，早在《指引》发布之前，已有多家公募在专户业务上试水新三板产品。

　　“九泰基金是较早布局三板的机构之一，发行过几十只新三板专户产品，管理规模比较大。”九泰基金投资经理李仕强告诉记者。

　　《指引》出台后，投资者将能够通过低门槛的公募基金投资新三板市场。不过，在产品布局形式上，公募基金不计划存量基金修改合同，也不倾向于布局新三板主题基金，更多的基金公司愿意在新发基金中将新三板精选层纳入投资范围。

　　九泰基金总裁助理郑立昌分析，存量基金投资新三板需要变更基金合同，工作量很大；而从目前的情况看，出于对产品流动性以及建仓便利性的考虑，发行专门的新三板基金也不是很好的时机。相比之下，在新发行权益类基金和债券类基金中，将新三板精选层纳入投资范围是比较好的选择。

　　华南一位大型公募投资经理表示，目前公司层面在针对新三板市场投研人才、系统、风控等方面做了很多工作，相关产品也在规划当中。

　　在产品布局方面，该投资经理认为，目前一些基金公司已在专户层面积累了经验，可以复制到公募产品中。但基于新三板市场的特点，最好还是在设计新基金时将新三板精选层股票纳入投资范围，拓宽基金经理大类资产配置的选择空间。

　　以深度研究、组合投资

　　应对市场风险

　　与主板市场相比，新三板公司良莠不齐，基金公司未来在布局新三板投资时也将有别于主板市场。

　　李仕强认为，与A股上市公司相比，新三板的中小企业经营波动性较高，来自企业基本面的变化会非常大，这种双向弹性既有超额收益的可能，同时也隐藏着较大的风险，而且风险的纠错难度远高于A股。“过去5年，我们经历了三板市场较为完整的一个周期，对这个市场有了更深刻的认知，对贪婪和恐惧有了更切身的体会。如果说有什么经验可以为未来提供参考的，以较低的估值投资价值股是非常重要的。”李仕强说。

　　郑立昌认为，新三板企业相对A股公司规模要小很多，所处发展阶段也偏早，所投资项目收益可能会比较高，但相应风险也更大。为了尽可能控制风险，郑立昌认为，精选层股票可以在一定程度过滤新三板企业的良莠不齐，在实际投资中，更要做好深度调研和组合设计。新三板投资需要配置对相应产业了解更为透彻的投研人员，通过深度研究、组合搭配来控制可能出现的企业业绩波动和产品投资过于集中带来的风险。

　　除了深度研究和分散投资外，专注于挖掘行业优势和公司成长潜力，也有利于提升投资的胜率。

　　李仕强认为，为了有效控制三板市场投资的风险，建议重点投资初具细分行业地位的优势蓝筹和未来潜力型企业，这两类公司可能更容易提升投资成功概率，更容易获得市场的认可，流动性也相对较好。

　　初期发展空间受限

　　未来重要性或凸显

　　公募投资新三板市场即将开闸，多位业内人士认为，由于不少基金公司缺乏相应的人员储备和投研经验，叠加精选层规模不大，公募“试水”新三板初期或空间不大。

　　华南上述大型公募投资经理表示，新三板纳入公募基金投资范围，对于具备投研能力和人员储备的基金公司来说是利好。但实际上，绝大多数公募并没有这方面的准备。2015~2016年，部分公司投资新三板的专户产品亏损较大，且流动性不佳，产品较难获得投资者的认可。

　　郑立昌也认为，目前大多数公募基金在投资新三板领域缺乏专门人员，投研与市场经验都相当缺乏。不过，这些困难应该都是暂时的。在郑立昌看来，短期看，精选层的规模还太小，对于公募基金扩大投资范围的作用不大。但是放长眼光去看，由于转板机制的建立和投资者门槛降低以及连续竞价交易制度的实施，会有更多优质早期企业从新三板出发走向资本市场，新三板未来会成为中国资本市场的重要一级，公募基金在新三板的尽早布局非常必要。

　　李仕强强调，“我们看好在三板市场做精品投资的机会，但也要保持理性，密切关注各项配套制度的细化完善和市场恢复的节奏。”

　　此外，由于新三板股票风险和涨跌幅较大，部分基金公司也提示投资者适当性的问题。

　　根据多年积累的市场经验，郑立昌说，“要做好新三板投资，所投项目的流动性和质地一定要好。在投资中需要做好组合分散，拉长产品期限，重视投资者适当性管理。”

　　华南某基金公司表示，新三板股票的业绩暴雷风险和流动性风险比较突出，精选层股票的涨跌幅为30%，部分股票未来不排除会因业绩不佳而被剔除出精选层的情况，投资者参与新三板基金要审慎评估是否和自身的风险承受能力相适应。

　　新三板迎来政策大礼包

　　流动性建设是关键

　　改革形成了“基础层—创新层—精选层”三个市场层次，完善了升降层制度，有助于提升投资者对新三板中优质企业的信心；投资门槛的下调，将引入更多增量资金，带来新三板交易活跃度和板块流动性的提升。

　　开年新三板迎来政策“大礼包”，其中，公募基金入市、企业分层、降低投资者门槛被机构人士认为是影响最大、最有效果的举措。有私募人士表示，政策对提升投资者信心、修复估值将产生积极影响，但改革需要过程，短期应看不到公募基金入市。

　　近期，《分层管理办法》、《股票交易规则》、《投资者适当性管理办法》等多项业务规则推出；《公开募集证券投资基金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引(征求意见稿)》发布，规范公募基金投资新三板挂牌股票行为。

　　在业内人士看来，这些政策将推动新三板市场改革全面深化，提振投资者信心，市场生态将得到改善。随着新三板系列新规的正式出台，2020年将成为新规实施元年。

　　“董秘一家人”创始人崔彦军认为，新三板改革政策渐次落地，将彻底改变新三板生态，流动性将陆续改善，优质公司将获得更多关注，估值将得以修复。融资、投资回报将会逐渐形成良性循环。

　　私募排排网基金经理夏风光则认为，这些举措是承上启下，互相关联的。同时也是建设多层次资本市场的重要一环。新三板聚集的主要是小微企业，让这些企业更好成长，既是主板、科创板等的重要补充，也是扶持实体经济，促进经济稳定增长的必要手段。

　　恒天财富执行总裁、恒天财富研究院院长闻群表示，改革政策将使新三板的市场定位更加清晰，市场结构更加完备。对整个资本市场来讲，有助于构建我国多层次的资本市场体系，提升金融服务实体经济的效率。

　　闻群称，近年来新三板交易不够活跃，未能与交易所市场有效衔接等问题逐步显露。新三板改革形成了“基础层—创新层—精选层”三个市场层次，完善了升降层制度，有助于提升投资者对新三板中优质企业的信心；同时，投资门槛的下调，以及允许公募基金投资新三板，将引入更多增量资金，也将带来新三板交易活跃度和板块流动性的提升。

　　在系列改革中，公募基金入市备受关注。

　　新鼎资本董事长张驰表示，公募基金入市对新三板市场来说是历史性的突破，将开拓新三板后续资金来源，补足了最后一个短板。

　　除了带来增量资金改善流动性，公募基金的进入还会给新三板带来信心，新三板企业都将积极争上精选层。“降低新三板投资门槛的目的是引入更多短期资金，允许公募入市则是引入长期资金，各类型资金同时存在，市场才能稳定。”张驰说。

　　新三板研究人士彭海认为，公募基金投资精选层有利于改善新三板投资者结构，增加长期稳定资金来源，提升市场交易活跃度；壮大专业机构投资者队伍，机构投资者在询价制度特别是定价环节起着价格发现者的决定性作用，承担着代表所有中小投资者和整个市场进行合理定价的重要责任和使命。

　　如是资本董事总经理张奥平表示，允许公募基金入市新三板是此次全面深化新三板改革的重要一环。此举将会带来新三板、公募基金、个人投资者的三重利好，新三板市场整体流动性和定价效率将得到明显提升。

　　长期利好是共识，但从短期的维度看，还需客观地对政策带来的变化做出预期。

　　万吨资产基金经理王湛正认为，政策对持续提升投资人的信心、新三板市场上优质公司估值修复有非常大的帮助。但短期还不太可能看到公募基金大举入市。对公募基金来说，三板是个新领域，公募基金要变更投资范围需要开持有人大会，三板在流动性上是跟A股完全不一样的市场，一般投资A股的公募基金会非常谨慎的，这是一个长期的过程。

　　夏风光也表示，资本市场的改革、建设不是一日之功，诸多举措要落在实处，也要企业、资本等参与各方的充分认同，最核心的是流动性建设问题，这是观察改革举措成效的主要指标。

　　机构投资新三板现分歧

　　新三板改革大幕开启，机构对新三板的投资已有明显分化：有的认为新三板将迎来巨大的投资机会，要赶紧入场；也有的表示之前受伤过重，目前保持谨慎。

　　新三板投资现分化

　　三板做市指数2015年达到2673点之后，便开启了近5年的“熊途”，指数最低时仅有706.67点，不少机构和投资人深陷其中。听到改革的消息，他们仍持谨慎回避的态度。

　　上海某大型私募投资经理表示，政策利好频出，但以前做新三板投资的人很多都退出了，即使参与也不会像以前那样专门去做。“新三板上的好公司走了不少，去IPO、去科创板，现在出什么政策都很难重回2015年的盛况了。”

　　一位私募基金经理表示，过去5年，很多机构、投资人都受伤很重——机构的压力很大，投资人损失惨重。对很多上了三板的公司，交了很多税，却没能融到资，也是一种伤害。

　　华辉创富投资总经理袁华明也表示，短期对新三板持谨慎态度：一是相关政策措施还处于落地期，存在不确定性；二是新三板风险相对于主板还是比较大，和其资金属性不能完全匹配。

　　虽然大多机构表示依旧持谨慎态度，但也有机构认为，目前新三板处于历史性的投资机会。

　　新鼎资本董事长张驰表示，新三板处于历史性价值修复过程之中，有巨大的投资机会。“持续5年的低迷，很多企业已经跌到了冰点，政策释放，市场会快速上量。” 而因为新三板政策刚刚推出，新三板的资金99%是做市商和散户，私募、公募的专户等机构投资者还没入场。随着精选层推出，市场赚钱机会凸显，会有更多的资金涌入。

　　恒天财富执行总裁闻群表示，新三板市场正迎来新的变化，会在合适的时机布局新三板投资，丰富他们地权益类产品线。

　　董秘一家人创始人崔彦军表示，改革直击新三板最大痛点——流动性。崔彦军告诉记者，近两个月逐渐加大新三板的投资，但要牢记教训，认真甄别企业，理性对待风险。

　　北京南山京石投资创始人周运南表示，作为新三板职业投资人，一直坚定看多并做多新三板。在他看来，新三板是国内多层次资本市场的重要一环，无论行情好坏，这个定位没有动摇。在本次全面深化改革之后，新三板精选层将是今年中国资本市场最好的投资机会，新三板将开启改革牛。

　　万吨资产基金经理王湛正表示，最近观察到增量资金在慢慢进来。投资新三板，只要明确自己的定位，做好基础工作，做好优质公司池的孵化器，慎重挑选好的企业，孵化成主板的上市公司。2020年将是一个起点。

　　募资难度降低

　　从交易量来看，资金正在跑步入场。近期交易金额多在3亿到5亿区间，最高时超过8亿。新三板研究人士彭海指出，现在市场完全不一样了。“此前套牢是因为市场没有退出路径，只能靠存量市场的交投；没有市场也没有新增资金，存量资金的操作意愿也不强。而现在的成交量比以前翻了好几倍。”

　　周运南表示，随着改革举措的陆续落地，政策红利逐渐释放，交易热情高涨，企业质量提高，新三板的财富效应将会逐渐显现。

　　张驰透露，新鼎资本刚募集了1亿，已开始建仓并在年前完成整体布局。“新鼎资本目前管理规模将近40亿，三分之一投在新三板，虽然其中有很多项目已经都离开新三板了，但下一步还会加大在新三板的投资量。”具体方向上，张驰表示将主要挖掘、调研新三板的核心企业。“更倾向于新三板挂牌公司，尤其是新三板挂了四五年的公司，比较透明、确定性更强。还有就是那些在基础层没有被挖掘出来的标的。”

　　张驰告诉记者，新鼎资本的二号三号基金同时募集。现在新三板基金募集难度大大降低。“大家都看到了政策，出资人很踊跃。”不过，他也强调，越是这个时候越要保持冷静，投资依然会非常谨慎。

　　风险和机会并存

　　彭海认为目前新三板是一个普遍性的上涨，未来随着政策的落地，资金会倾向于精选层预期更强的个股，其中蕴藏着投资机会，而落选精选层的个股则有不小的风险。

　　崔彦军认为，目前新三板的投资机会在于精选层比较确定的创新层标的，他们已经对符合标准的基础层公司做了一些布局。

　　闻群认为，新三板市场定价能力偏弱，价格发现功能有待加强。相比科创板，专业机构投资新三板市场相对回报较高；风险方面，闻群认为主要来自小微企业盈利能力的不确定性、企业内外部风险控制能力较弱，以及专业机构定价较少，在投资成本和收益方面风险较大。不仅如此，新三板企业普遍市值较小，大单买卖对定价影响很大，市价存在被操作的风险，不利于长期投资。

　　崔彦军也指出，新三板公司属于中小企业，风险应引起足够重视。要对公司深入研究，规避借机炒作以及内控不完善的公司。

　　在张驰看来，新三板近9000家企业鱼龙混杂，大多数企业相对比较差，如何选择标的、确定企业财务的真实性、确定买点等，都是对投资者的考验。

　　三板指数有望站稳千点

　　精选层落地成关注焦点

　　随着新三板一系列改革措施推出，三板做市指数迎来久违的上涨。2019年10月25日启动改革以来，截至2020年1月11日收盘，该指数累计上涨了200点，涨幅近26%。

　　业内人士看好新三板上涨行情

　　新鼎资本董事长张驰认为，最近新三板表现强势，是因为之前的“坑”太深，上涨是估值的修复过程。“从成交量看，主要是原有资金博弈，中间会有回调，不少投资人被锁太久，上涨后卖盘会比较重。但未来随着精选层推出，三板做市指数还会持续上涨。”

　　北京南山京石投资创始人周运南认为，市场参与热情提高是推动行情快速上涨的另一个因素，而快速冲高后的适度回落也是正常的。他预计三板做市指数有望很快站稳1000点，随着全面深化改革措施陆续落地，新三板将迎来历史性发展机遇。“2020年可能会有50%的总反弹，‘改革牛’是持续长期的慢牛，不是短暂的疯牛。”

　　董秘一家人创始人崔彦军表示，随着新增投资者陆续进入，新三板上涨趋势不太会被打破，即使短期下跌也会重拾升势。“前期主要是公认符合精选层条件的个股走高，接下来会向更多优质股票扩散。”

　　也有部分人士认为新三板能否持续上涨还要观察。新三板研究人士彭海表示，做市指数上涨较快是由于市场对短期流动性诉求较大，而龙头个股在做市指数中权重较大也推动其稳步上移，但持续性上涨还要看增量资金的进入情况。

　　华辉创富投资总经理袁华明认为，A股上涨对新三板投资者情绪有较大带动作用。“如果没有大的利空冲击，节前A股应该会维持上涨态势，可能也会带动三板做市指数短期继续上攻，但长期走势还是要由政策决定。”

　　万吨资产基金经理王湛正表示，随着流动性折价慢慢消失，很多个股的估值从严重低估趋于较为合理，下一阶段新三板市场会分化。

　　改革扭转颓势

　　精选层成关注重点

　　新一轮改革带来了新三板目前的上涨，长期来看此轮改革是否会从根本上扭转新三板此前的颓势？

　　“我认为政策层面能做的事基本都做了，如果还做不起来，那就不是政策的问题。而理论上新三板也不可能做不起来，短时间回调是正常的，但不会回到从前的局面。”张驰认为，新三板当前的问题是容不下太多资金，需要精选层吸引更多优质标的。“近两年摘牌了约1900家企业，好项目是有的，但已经不多了，要吸引更多好项目以增加投资量。”

　　彭海表示，未来政策逐步落地，市场趋势会得到扭转，但其中也会有分化，要重点关注精选层的落地情况。“精选层发挥的是新三板市场的示范效应，要带动基础层和创新层企业发展，所以需要稳步推进。”

　　闻群认为，新三板此前的颓势一是板块内流动性不足，二是没有优胜劣汰机制。此次改革大幅降低了投资者准入门槛，放开了精选层中小企业的公开发行，让优质中小企业在新三板内就能获得更多融资，有助于加强新三板服务水平。后续需要关注的是改革措施的落地和精选层转板上市的具体规则。

　　如是资本董事总经理张奥平认为，此次改革配套政策的推出是核心看点，增强了新三板的服务功能，明确了其重要衔接机制的定位。但新三板在融资功能不健全、发行制度单一、信息化程度不足、效益不够高等方面还有很多需要改善的地方。“既要把现行小额快速灵活的定向发行机制做更便捷的个性化安排，也要积极应对优质企业大规模融资需求和新经济企业的独特制度需求。仅有融资制度的单方面改革还不够，交易定价功能也需要改善，必须综合考虑市场流动性对融资制度改革的配套安排。”张奥平说。