近日，央行降准落地，资金面超预期宽松，加上中东局势紧张，市场避险情绪升温，国债期货价格有所走强。不过降准利好兑现之后，债市仍面临经济预期改善、CPI上行和地方债供给压力增加等利空因素的扰动，短期面临调整压力。

　　上周五，巴格达国际机场附近遭到3枚导弹袭击致7人死亡。受此事件影响，市场避险情绪升温，黄金和原油价格大幅上涨，10年期美债收益率一度下行近10BP。

　　2019年12月，中国制造业采购经理指数(PMI)为50.2%，与上月持平，继续处于扩张区间。非制造业商务活动指数为53.5%，比上月有所回落，但总体保持扩张态势。从高频数据上看，12月6大发电集团当月合计耗煤量为2301万吨，当月同比增加5.82%，远高于上年同期增速，也验证了工业生产有所恢复的情况。在工业生产和销售增长明显加快、工业品出厂价格降幅收窄等利好推动下，2019年11月全国规模以上工业企业利润总额同比增长5.4%，增速由负转正。整体上制造业景气度继续处于扩张区间，经济数据好于预期，经济形势短期有所改善。

　　1月1日，央行公告称为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，决定于1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。降准释放长期资金约8000多亿元，降低银行资金成本每年约150亿元。此次降准市场早有预期，国务院总理李克强在成都考察时表示，国家将进一步研究采取降准和定向降准、再贷款和再贴现等多种措施，降低实际利率和综合融资成本。受降准预期影响，加上临近年末财政支出力度加大，银行体系流动性总量处于较高水平，2019年跨年资金面超预期宽松，隔夜资金利率一度跌破1%，7天利率也一度跌破2%，带动国债收益率下行，尤其是短端利率下行明显。

　　考虑到年初CPI高点可能突破5%，且近期原油价格大幅上涨，在保持定力，加强预期引导，警惕通胀预期发散的指导下，预计短期央行将进入观察期，再度宽松概率较低，且资金面超预期宽松之后也面临边际收敛的情况。

　　2020年的第一个工作日，四川和河南两省的专项债开始招标发行，当日发行36只债券，合计875.71亿元；1月6日，云南省招标发行10只债券，规模450亿元。同时，根据发行计划，1月9日、10日和13日，将分别有河北、新疆、广西等多省区共计规模1733.08亿元地方债券发行。年初地方政府债券密集发行，比去年提前了近20天，且上半月发行规模就超过3000亿元，高于去年全月的2800亿元。

　　中央经济工作会议指出积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整。预计2020年财政政策将更加积极，财政赤字将提升到3%，同时将继续较大幅度增加地方政府专项债券规模，支持重大在建项目建设和补短板。假设保持8000亿元的增幅，专项债规模接近3万亿元。年初大量发行的地方政府债券，一方面将为地方基础项目建设提供资金支持，带动社会融资规模和基础建设投资增速回升，另一方面也会对债市形成供给压力。

　　总体上，降准利好兑现和避险情绪冲击过后，债市仍受到各类利空因素影响：一是制造业PMI数据好于预期，继续处于扩张区间，经济预期改善；二是年初CPI高点可能突破5%，且近期原油价格大幅上涨，在警惕通胀预期发散的指导下，货币政策空间受限；三是年初地方政府债集中发行，对债券市场供给形成压力，也将带动社融和基建投资回升。预计短期债市仍有调整压力，10年期国债收益率可能回升至3.3%左右。

　　(作者单位：申银万国期货)