9月中下旬以来，受宏观面一系列因素影响，市场整体风险偏好下滑，加上需求持续疲软，铝价出现了大幅下跌。在宏观氛围缓和的带动下，铝价低位振荡运行。但在消费预期迟迟不兑现的情况下，铝价难言起色。

　　制造业投资增速承压

　　9月制造业投资累计同比为2.5%，较前值下行0.1%，创2004年4月以来的新低(与2019年4月并列)，表明制造业投资形势十分严峻。制造业投资增速低迷的重要原因之一是民间资本投资信心不足。9月民间固定资产投资完成额累计同比为4.7%，较前值下行0.2%，创2017年2月以来新低；9月民间固定资产投资完成额累计比重为57.42%，较前值下行1.73%，自2012年3月以来连续两个月运行在60%以下。二是消费缺乏上行基础，9月消费增速上行的主要贡献项是汽车类零售降幅收窄，但在居民收入增速下行的背景下，汽车价格不具备可持续上涨的可能性，同样汽车零售额持续上行的基础概率也较低。另外，房地产消费增速短期内没有太大的波动，在当前逆周期的背景下，房地产消费快速下行概率很低，维持当前弱增长的模式概率较大。

　　10月新增产能主要集中在内蒙古，受前期铝价偏强影响，甘肃、青海等省部分前期停产产能复产意愿增加，其他地区新增产能投放缓慢，10 月中下旬后预计电解铝去库存过程或持续。十一假期后库存持续下降，究其原因这部分贡献并不是来自于消费转强，而是上游供应受假日及环保因素影响而减少。但在四季度下游消费真正好转前，铝价难有反弹性行情。

　　接货商成交僵持

　　根据SMM现货数据，上海无锡市场两地当月报价集中在13920—13940元/吨之间，现货价相较昨日回落40元/吨附近，对盘面升水70至90元/吨，下月与当月票货价差在20元/吨以内，杭州地区现货价在13930—13950元/吨。因月底25日开始上海无锡两地开始增值税系统升级，大部分贸易商需要提前结算，当月发票略显欠缺，持货商出货意愿不强，中间商虽有强烈接货意愿无奈成交较难，现货升水维持较高状态。部分下游虽有接货意愿，但鉴于上述发票问题，持货商出货不多，实际成交不乐观。

图为最近一年上期所铝库存走势

　　整体来看，一方面，四季度消费好转的可能性不大，铝价继续承压。另一方面，现货市场成交较为疲软，高升水态势继续维持。因此，铝价难有趋势性表现。(作者单位：华泰期货)