红刊财经  吴劲草

近一年来，教育行业政策频出，这对行业的发展产生了重大影响。

2018年8月10日，国家发布《民办教育促进法实施条例修订草案送审稿》。这对市场信心造成重大打击，此后股票市场上的教育板块经历了半年多的阴跌。

2018年11月15日，有关部门又发布了《学前教育深化改革规范发展的若干意见》，进一步提出，要控制幼儿园公司的加盟连锁、协议控制、兼并收购，甚至直接提到了限制幼儿园公司的资本化。

2019年2月发布的《国家职业教育改革实施方案》则重点强调，要鼓励社会力量参与民办职业教育。

主要针对低龄学段进行管制

对于上面这两个政策文件，我们可以站在政策制定者的角度上来考虑，为什么会出台这样的政策？

2017年9月，总部位于北京的一家大型连锁幼儿园被曝有虐童等情况，引发了社会媒体多方面的关注，造成了重大的不良社会影响。而幼儿园有两个特点，第一是单园体量小，大约200～300人;第二是在园儿童年龄小、不容易管理，叠加教师门槛相对较低，管理人员待遇相对低等原因，幼儿园本身的管理难度就很大，如果出现一些恶性事件，就会造成很不良的社会影响，而通过加盟连锁、兼并收购等方式控制幼儿园，就多多少少会出现一些管理上的问题。有理由认为，这是《送审稿》中对于加盟连锁、兼并收购、协议控制等行为进行限制的出发点。

在《送审稿》出台的时候，很多人担心的问题是，“政策说不能并购，而高校主要的快速发展是来自并购，那是不是以后不能并购了”？整个高校板块的估值跌到很低的位置，很多公司只有10～15倍PE，这也是源自悲观情绪的不断发酵。

但是，在《送审稿》发布之后，民生教育、新高教集团、中教控股、新华教育等公司实际上是完成了并购，这也证实了我们之前的判断，即“政策主要是针对低龄学段的难以管理和不规范办法而提出的管制”，对于偏高年龄的学段，政策是鼓励民营资本进入并进行行业整合，以提供更为优质的教育。

鼓励社会力量进入高龄学段

2018年11月15日发布的《学前教育深化改革规范发展的若干意见》，也再一次印证这个观点，即：政策相关部门对教育行业经营的一些政策规范，主要是针对管理难度较大、在园儿童年龄较小的低龄学段学校做的限制。

这在2019年2月13日发布的《国家职业教育改革实施方案》中也有提到，重点强调了要“鼓励社会力量参与民办职业教育……发挥企业重要办学主体作用，鼓励有条件的企业特别是大企业举办高质量职业教育，各级人民政府可按规定给予适当支持。支持和规范社会力量兴办职业教育培训。”

这样一来，整个的政策背景就勾勒出来了,即政策希望幼儿园这样的低龄学段学校更规范地运营，限制“兼并收购”等说法主要也是针对幼儿园来说的。而对于偏高年龄的学段，则鼓励社会力量进入，要按规范对行业进行更好地整合，以提供更优质的教育。

悲观预期带来重要投资机会

因此，之前市场所担心的“高校是不是不能并购了”，实际上是过度悲观的。而过度悲观带来的过低估值，其实可能就是重要的投资机会。业绩将会证明一切，随着3～8月港股学校公司的年报季报陆续发布，预计业绩依然会保持一个较为强劲的增长，而业绩的增长叠加投资者对于政策的更深入理解，会提振市场信心，引导估值回归。

高校公司具有“门槛壁垒高、预收账款现金流好、在并购整合红利期”等特点，本身业务模式稳定性就强，同时兼有行业整合红利期的发展性，目前估值在比较低的位置，大部分高校股估值仅在15倍市盈率左右，在预期逐渐回暖的背景下，可以重点关注中教控股、中国新华教育、希望教育等港股高校公司。

另一方面，A股和港股在上市审查和投资者结构方面有一些差异。致使A股上市的教育公司主要是培训公司或者是教育系统公司，而学校公司主要是在港股上市。政策对于职业教育行业的推进是显著的，那么A股包括中公教育（亚夏汽车）、开元股份、东方时尚等公司可以关注，尤其是刚刚完成借壳上市的中公教育。（作者系国金证券教育行业首席分析师）

（本文已刊发于2019年2月23日出版的《红周刊》）

（来源：红刊财经的财富号 2019-03-01 20:13） [点击查看原文]