1月18日，央行公开市场将进行100亿元7天期、100亿元28天期逆回购操作。今日无逆回购到期。

　　昨日，央行单日开展4000亿元逆回购。本周，央行已经连续5天通过逆回购向市场投放资金，累计规模达到1.26万亿元，其中还叠加了15日的降准。

　　因本周累计有1100亿元逆回购到期，央行本周实现净投放11600亿元，央行公开市场净投放创历史新高。若考虑MLF的口径，因周二有3900亿元MLF到期，本周累计净投放7700亿元。

　　连续逆回购操作的影响开始显现，资金面重回宽松，17日代表性的7天期回购利率DR007再度跌至2.55%以下，与央行7天期逆回购操作利率形成倒挂。截至目前，银行间质押式回购市场上(存款类机构)，7天期DR007报2.54%，跌7个基点；隔夜品种DR001下跌3个基点，报2.25%；14天期DR014最新报2.41%，下跌4个基点。

　　从历年规律看，1月份是税收大月。本周则处于1月份税收高峰期，税款集中清缴入库由此造成的流动性回笼效应较为明显。另外，本周还有3900亿元MLF和1100亿元央行逆回购到期，国债发行缴款也会耗用一部分流动性。

　　往后看，税期因素的影响有望逐渐减弱，但进入1月下旬，春节前现金投放的压力将开始增加，地方债发行提前启动也会推高财政库款，流动性管理仍面临一定的压力。不过，央行对此已有前瞻安排。央行已预告，将在1月中下旬实施TMLF和普惠金融定向降准，预计这两项将投放资金5000亿元左右。

　　值得注意的是，本周以来，央行多次开展逆回购操作，均搭配使用7天和28天期品种，且28天期交易量占比逐渐超过了7天期，目前28天期逆回购已可跨春节，有助于满足部分机构对跨节流动性支持。随着春节临近，央行可能还会重启14天逆回购操作。

　　从效果来说，这种安排符合央行行长易纲此前对“稳健货币政策要松紧适度”中关于“度”的解释。近期从商业银行反馈回来的信息也显示，今年开年以来整体资金面也较去年更为宽松。这意味着，从货币政策传导机制来讲，央行到金融机构这一段已经打通，未来政策整体的效果要显现出来，则要看金融机构到实体经济这一段能否有效传导下去了。

　　去年12月份新增信贷规模达到1.08万亿元，显示这种传导的效果已经在逐渐显现。但也有一些细节值得关注，比如当月票据融资规模依然比较高，这显示银行整体的风险偏好依然比较小，同时市场有效的信贷需求也难言充裕。从上海票据交易所的统计数据来看，今年以来电子票据的开立量和贴现量都在大幅上升，这与以往多次逆周期调节初始阶段的情况极为相似：由于整体的资金环境宽裕，外加银行开年的信贷额度宽松，信贷供求两方面都有动力去做大票据业务。

　　从以往的经验来看，一旦商业银行的信贷结构中贷款的增量开始上升，并开始挤压票据融资的规模之时，往往就是整个实体经济从低谷中走出来的信号。其逻辑也很简单，因为贷款利率不仅价格比票据融资要高，而且其办理程序也较票据融资更为繁琐。相比较开立被称为“软贷款”的银行承兑汇票，银行在发放“硬”贷款的时候更加看重企业的净资本回报率是否能够持续。从宏观的角度这就意味着，一旦企业部门的净资本回报率回稳，那么其对内对外融资渠道将更为通畅，经济整体的回暖趋势就将得以持续向前。从以往的经验来看，从货币环境转向宽松到企业盈利能力回稳，这个过程仍然需要时间。

　　今年唯一有可能存在的例外情况，是资管新规在各个金融子行业的进一步落地，会不会继续与整个宏观周期产生摩擦效应。从过去几年的市场情况看，资管市场是除信贷和债券之外，企业部门从金融市场获得融资的另外一个主要渠道。目前的问题是，资管市场过去几年的无序发展已经触及金融稳定这条底线，尽管资管新规的落地实施目标是在于规范市场，但这个过程不可避免会影响到一些以往能够走通的企业融资渠道。如何统筹考虑宏观经济的形势变化，平衡好促发展和防风险之间的关系，这也是监管部门在政策制定中要面对的一个问题。