自2015年起开始一路狂飙的支付牌照火热行情面临转折。

　　多位支付机构人士和牌照并购渠道人士均向《中国经营报》记者证实，支付牌照市场的水温与前两年已经不同，拐点发生在今年一季度后，“目前牌照价格下降了二到四成不等”。

　　自2014年底万达集团豪掷3.16亿美元收购快钱支付68.7%股权，市场参与者开始意识到支付业务的价值所在。此后，受牌照发放收紧、产融结合浪潮以及互联网金融崛起等综合因素推动，支付这一曾经狭长隐秘的业态逐步走向大众视野之中，牌照争夺渐成热点。

　　而高位行走三年后，随着互联网金融风口冷却、实业“去金融化”大幕开启，市场供给侧和需求侧的关系逐步重置，牌照价格回落，作为金融业务底层基础设施的支付本质也正在被重新认识。

　　价格缩水二到四成

　　一周前，一条《万达拟出售旗下快钱支付》的新闻引起了支付牌照并购咨询人士、北京信陵神州科技有限公司创始人孟凡富的注意。他在朋友圈转发并评价：现在出售变现有些晚了，最好的时机是在去年底今年初。

　　虽然上述新闻并未得到当事企业的证实，但春江水冷，孟凡富一类的市场一线人士已经有所感知。“今年三四月份支付牌照价格达到高点，但此后快速缩水。一张牌照大约跌去20%~40%。今年3月有家互联网支付企业希望8.5亿元出售牌照，价格没谈拢，现在5个亿在卖，但行情都是买涨不买跌的。”他透露。

　　壳商刘庆的支付牌照生意也很久没开张了，“年中之后价格就下来了。”他告诉记者，此前的两三年里，支付牌照基本以一年5000万至1个亿的价格稳定走高，一些“3项”牌照叫价8亿到10亿元，“4到5项”牌照10亿元以上很正常，现在降低了三四成。在其看来，牌照价格走低是由于经济下行、股市疲软等大环境造成的，“企业手头都没什么钱了”。

　　这种价格变化在供需两端表现为持牌惜售的减少，牌照供给开始充裕，而需求方开始更为慎重。孟凡富和刘庆都证实，和去年相比，手中的牌照开始充裕，两人目前手上都持有三四张牌照，有别于此前一牌难求的情况。

　　另一位北京地区不愿具名的牌照中介告诉记者：牌照缩水确实明显，最近其接触的交易多是“虚晃一枪”，问的多、成交的少。“买家觉得行情在下跌，希望继续砸价格；如果价值被低估太多，卖家也会持牌观望。”

　　支付难治百病

　　探究此轮牌照价格降温原因，可从此前牌照上涨的动因去追溯。记者采访了解到，从宏观政策看，此前在产融结合浪潮下，实业集团的金控化扩张一度成为趋势：电商、房地产、通讯、物流、地产的主业都涌向发展金融，加之支付牌照审批的实质暂停，支付作为金融基础工具的价值在资本市场受到热捧。

　　2016年到2018年年初，支付牌照并购进入鼎沸期。据记者不完全统计，在此期间陆续发生的涉及收单和互联网支付的并购案例就接近30起：其中耳熟能详的就包括小米6亿元收购捷付睿通、恒大集团5.7亿元收购集付通、海联金汇(002537.SZ)30亿元收购联动优势、美的集团(000333.SZ)3亿元收购神州通付、美团点评13亿元收购钱袋宝、唯品会4亿元收购浙江贝付、新大陆(000997.SZ)6.8亿元收购圆通星驿、仁东控股(002647.SZ)14亿元收购广东合利宝、绿地集团收购山东电子商务、国美集团7.2亿元收购银盈通、滴滴出行3亿元收购一九付、海澜之家(600398.SH)超5亿元收购瀚银信息、拼多多实控人收购付费通部分股权……

　　从上述买方来看，涉及企业遍布电商、通讯、地产、服装、互联网、家电等等。在互联网金融风口乍起过程中，大部分实体企业均开始将金融作为自己的“战略性”业务发展。而巨头构建金融帝国的过程中，支付成了必备的通关密码。

　　但今年以来在监管导向和金融去杠杆的大背景下，包括海航、恒大等不少企业开始主动收缩金融业务。经过此前一轮大买家的集中布局，经济下行带来的流动资金匮乏也让能入场出手的接盘者越来越少，导致增量市场疲软。一位南京支付从业人士就直言：就算万达真的要卖快钱，按照2014年底万达购买快钱全部股份约30亿元人民币对价，现在的叫价只多不少，能拿出的机构有几个？

　　而从存量市场看，此前收购了支付牌照的实体企业真正让牌照发挥价值的也较为有限。

　　记者发现，以仁东控股(000647.SZ)(原民盛金科)为例，2016年，其买下了全牌照支付公司合利宝时承诺支付公司2017年能够实现净利润1.5亿元。但2017年由于合利宝未完成预计经营目标，仁东控股由此计提了1.95亿元的商誉减值。

　　也不乏由买再卖，及时脱手的例子。2010年和2012年，石基信息(002153.SZ)以共计超过5000万元先后收购了迅付信息22.5%股权。而此后，迅付因违规被处罚退出多省业务。2018年5月，石基信息(002153.SZ)以2.475亿元向聚合支付起家的盒子支付出售了其持有的全部迅付信息股权，变现数目也算可观。

　　前述北京中介人士就透露：目前其接触过的牌照卖方不少即是发现买牌后转型不善或者由于备付金政策收紧后利润大幅减少而决定尽早变现。“早些年胆子大的还可以偷偷挪用备付金，或者躺着吃利息，现在对大多数企业而言几乎没有价值。”

　　中信证券相关研报分析认为，作为最传统的金融业务之一，支付的底层逻辑是价值的转移。而支付服务机构的商业模式关键在于：(1)支付交易规模；(2)费率水平以及经营成本；(3)变现和衍生价值。

　　业界共识在于，这其中由于费率水平基本是统一的，衍生价值和增值服务仍未成为营收重点，因此规模成为支撑所有支付公司展业的首要因素。孟凡富告诉记者：支付牌照的商业价值对业务规模要求很大，单边低于一两百亿的交易流水很难盈利。

　　一位不愿具名的业内人士透露：以一家此前收购支付牌照的家电类巨头为例，内部数字显示其今年1~10月流水有千亿左右，这个量就基本能支撑住支付工具的需求，继而才能去谈良好的产业协同。

　　价值回归或将持续

　　记者采访的市场人士普遍认同，支付牌照的价格下降或将持续，毕竟从监管、市场和企业自身多方面看，牌照交易领域此前囤积观望、疯狂炒作的大环境已经消失。

　　从监管层面看，除了近年来持续的对二清、洗钱等违规行为的严格整肃，今年6月底对支付机构客户备付金全部集中存管的要求无疑釜底抽薪。按照要求，自2018年7月9日起，会按月逐步提高支付机构客户备付金集中交存比例，到2019年1月14日实现100%集中交存。

　　市场层面同样机会有限。在孟凡富看来，目前的支付市场情况是C端被双寡头垄断、B端中足够大的市场如航旅、酒店、商务贸易、留学等也几乎被第二梯队第三梯队瓜分殆尽。“能产生千亿级市场规模的行业本来就有限，真正对支付本质有认识并且业务对牌照有需求的企业并不多。”

　　这就使得一部分需求方主动放弃、一部分需求方回归理性等待时机，而供给方则由于从此前金融扩张、“支付万能论”以及备付金套利等迷思中走出，开始寻求变现。持牌惜售者亦调整了自己的变现预期。

　　事实上，在交易过程中，对于支付牌照的估值均有一些方法论。前述中信证券研报分析认为收单机构商业模式目前平均估值 20~25 倍 PE 或 3~5 倍 PS；互联网支付机构普遍估值更高，需要考虑客户增长潜力、场景和变现价值。

　　但以目前在国内“待售”的支付牌照本身看，谈不上场景价值甚至客户增长价值，因此牌照交易的过程、定价还是高度非标化的。苏宁金融研究院互联网研究中心主任薛洪言认为，站在收购方的角度，支付牌照的价值取决于其能为收购方创造的价值。由于不同的收购方资源禀赋差异很大，同一张支付牌照对不同机构的价值迥异，从而导致不同收购方对相似支付牌照的心理估值水平差异很大。

　　支付牌照发放的松动让一些参与者加大了“排队申请”的信心。据记者统计，目前包括深圳奇付通(360旗下)、广电运通等数十家内资机构均处于牌照审批阶段。而外资支付机构申请的闸门可能会更快放开——今年7月，央行公示了World First在中国大陆第一家全资子公司越蕃商务信息咨询(上海)有限公司申请支付牌照的信息。

　　但在记者采访的多位市场人士看来：既有牌照的兼并还存在空间，中资支付牌照的发放恐怕短时间内不会出现。

（文章来源：中国经营网）