资管新规“靴子”落地近一个月，中国金融生态正在被悄然重塑……

　　4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》“(简称”资管新规)。

　　新规出台，舆论多聚焦在正式版本与2017年11月17日相关部门发布的《关于规范金融机构资产管理业务指导意见(意见征求稿)》之间的差别；业界关注多集中在如何应对资管收紧、实现平稳过渡；甚少有人反思资管新规重点规范问题的根源何在？为什么需要多家监管部门投入大量精力和时间反复调研和征求意见出台这样一部纲领性《指导意见》？资管新规出台后有关问题能否迎刃而解，从监管体系上还应配套推进哪些改革？

　　涉及各类金融机构的资管业务堪称中国金融之“缩影”，新规的出台，正在对中国金融产生深刻影响，如何在新规实施过程中避免经济金融出现剧烈震荡是必须考虑和解决的重大问题，更重要的是，透过资管业务的快速发展、问题暴露、新规出台，还应该看到其背后整个金融体系更深层次的问题，以资管新规的出台为契机，全面深化金融改革。

　　资管发展与新规出台

　　按照“资管新规”的定义，资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。资产管理产品包括但不限于人民币或外币形式的银行非保本理财产品，资金信托，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构、金融资产投资公司发行的资产管理产品等。

　　从定义上看，所谓“资产管理”，就是“受人之托，代人理财”的“信托”业务，但在近年来的发展过程中，资管业务并不是信托公司的专属，已演变成几乎所有类型的金融机构，包括互联网企业、房地产公司、各类投资顾问公司等非金融机构的广泛参与，成为金融创新的代表、互联网金融的重点、规避资本监管的通道等；其在满足居民财富管理需求、增强金融机构盈利能力、优化社会融资结构、支持实体经济等方面发挥了积极作用，但同时也在快速积累问题和风险。

　　据央行披露，截至2017年末，不考虑交叉持有因素，资管总规模已达百万亿元。其中，银行表外理财产品资金余额为22.2万亿元，信托公司受托管理的资金信托余额为21.9万亿元，公募基金、私募基金、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划、保险资管计划余额分别为11.6万亿元、11.1万亿元、16.8万亿元、13.9万亿元、2.5万亿元。同时，互联网企业、各类投资顾问公司等非金融机构开展资管业务也十分活跃。

　　但在资管业务全面开花、快速发展的过程中，由于缺乏统一的管理办法和协同监管，不同金融机构开展同类资管业务的管理规则和监管标准不一致，导致监管套利活动频繁，一些产品多层嵌套，底层资产模糊，风险底数不清，资金池模式蕴含流动性风险，很多产品成为信贷出表和规避资本充足率、增加中间业务收入的渠道、大股东融资的来源等，在正规金融体系之外形成监管不足、迅猛发展的影子银行，干扰了宏观调控，提高了社会融资成本，影响了金融服务实体经济的质效，加剧了风险的跨行业、跨市场传递，成为不容忽视的、严重的金融系统性风险聚集源。而正因为资管业务涉及面广、规模庞大、相互交结，为保证金融体系和社会稳定，又难以打破“刚性兑付”这种违反信托理财基本原理的问题，使得社会风险意识淡化，投资者往往只管追求高收益，而不担心高风险。或者出了问题就找监管部门或政府予以解决，使得资管风险快速聚集，影子银行问题甚至引发国际性关注。

　　正因为如此，有关部门自2017年初就开始对这一涉及面广泛，影响力大，问题越来越突出的金融业务领域开展调研，并着手准备出台管理规则。

　　资管新规明确了资管业务的定义和分类标准，力求对同类资管业务制定统一的监管标准；强化开展资管业务的资质要求和管理职责；强化公募资管的约束，加强合格投资人管理，严格约束资管产品投资范围，严格控制保本理财和承诺收益，对资管产品实行净值化管理，注重打破刚性兑付，强调“金融机构不得以任何形式垫资兑付”；明确禁止“资金池”业务，控制资管产品嵌套层级和杠杆水平，严格控制通道业务和期限错配；强化资管业务信息披露和报表报送，明确规范资管业务的基本原则，强化资管业务穿透式监管；按照“新老划断”原则设置过渡期，自意见发布之日起至2020年底；要求监管部门在指导意见框架内研究制定配套细则，并加强协同监管等等。可以肯定，这是我国资管业务管理的一大进步，将对促进资管业务健康发展，有效抑制和化解相关风险，更好服务实体经济产生重要作用。

　　深层问题与深化改革

　　然而，透过资管问题和资管新规，我们不难发现，其背后仍有很多深层次问题需要思考论证和研究解决：

　　其一，资管业务形成严重问题的根源何在？

　　核心在于，为什么在美国次贷危机、全球金融危机爆发后，国际金融监管明显收紧，巴塞尔新资本协议和全球系统重要性银行等新规出台，类似的ABS或MBS、CDO、CDS等金融衍生品市场规模大幅度收缩的同时，中国的资管业务却开始迅猛发展，并积累出如此严重的问题？

　　全球金融危机爆发后，中国也明显加大了金融监管力度，特别是比照巴塞尔新资本协定，强化了包括资本充足率在内的若干指标的严格监管，银行监管要求可以说走在了国际前列，几大国有商业银行从2001年开始也陆续成为“全球系统重要性银行”，需要接受国际性监管。

　　但在这一过程中，国家恰恰在加强经济刺激，需要银行等金融机构加大经济发展支持力度，这就使银行等金融机构面临扩大信贷投放和资产规模扩张与监管趋严、约束趋紧的矛盾局面。因而促使其不断探索调整资产负债和收入结构，扩大表外业务和中间业务收入，减少资本金占用，突破原有业务限制推动多元化发展和混业经营。同时，互联网等互联互通、跨界融合的技术发展和广泛应用，也推动传统的分工边界被打破，互联网金融迅猛发展，产业资本纷纷投资金融。这就使原有的“分业经营、分业监管”的体制遭到严重冲击，很多监管规定被变相突破、流于形式。在这一过程中，监管部门甚至还出现为自己监管的机构或领域争抢业务和地盘的倾向，重发展、轻监管，监管专业性和规则严肃性被削弱，产品层层嵌套(套用SPV)、层层加杠杆、底层资产模糊，信息披露不充分，结果使问题越来越严重。

　　这种状况似乎反映出，我们并没有认真吸取美国次贷危机和全球金融危机的教训，对资产管理、资产证券化及其衍生产品的认知和把握尚不到位。当时人们普遍认为，美国出问题是金融创新过度，而中国还是金融创新不足，需要的是加快创新发展。

　　其二，资管新规出台后能否使问题得到根本解决？

　　核心在于，资管新规仍然默认了各类金融机构(经批准)都可以开展资管业务，这是否合理？如果这样，现有的监管体系能否适应？

　　资产管理属于典型的信托业务，如果允许银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构都从事资管业务，那么现有的“一行两会”分业监管(实际上主要是分机构监管)的体系就会面临挑战。即使前期相关部门联合行动，花费巨大功夫制定了《指导意见》，接下来还需要分别制定实施细则，但如果实际监管中依然是按照机构划分，分别监管，如何保证资管业务实际的监管标准能够保持长期的协调统一？

　　从国际经验看，金融监管特别强调金融业务的专业化监管，注重在统筹所有金融活动的基础上，区分不同业务资金来源的性质及其出现问题对社会影响的程度，划分不同的业务领域，确定不同的管理办法和监管标准，对同一业务归口实施垂直化、穿透式的专业监管。诸如，对资金来源没有资格限制的一般存款性机构的监管最为严格，对其资金使用都有严格约束，以保护存款人的利益，维护市场公平竞争。因此，吸收社会存款的银行一般不能从事股权投资和资管业务，如果有，也要严格控制业务品种和总体规模。与此对应，存款银行的准入也会非常严格，未经许可，其他所有机构都不得吸收公众存款或收取保费。

　　但在我国，尽管从上世纪末就开始推行“分业经营、分业监管”，由于种种原因，却演化成“以机构分业务、分机构审批与监管”，即通过机构的划分实现分业经营、分业监管。但在其后的市场竞争过程中，金融的分业属性日益淡薄，机构跨业经营日益突出，存款性机构与非存款性机构界限模糊，越来越多的机构吸收保证金存款或开展资金池业务，银行存款业务受到很大冲击，银行又开始拓展资管理财业务。金融监管落后于金融发展，监管标准不统一影响公平竞争，加剧了监管套利行为的竞相发生，成为诸多金融问题的重要根源。这种体制机制问题不解决，类似资产管理的问题依然会发生，金融系统性风险难以有效控制。

　　实际上，由于资管业务涉及面广、影响非常深刻，随着资管新规的出台和监管的收紧，对金融机构业务开展和很多企业的融资安排带来重大冲击，社会流动性明显趋紧，在这一过程中，银行“存款+理财(期权)”的“结构性存款”业务就出现变相快速发展，保本利率快速提升，目前已形成了新的问题隐患。

　　综上，我们对金融业务与金融市场的认识还需加深，还必须加快推进金融体制，特别是监管体系的改革，科学划分金融业务领域，分专业领域归口实施全业务领域垂直化、一体化、穿透式的专业监管，加快推进金融监管从以机构监管为主转向以业务(行为)监管为主，相应划分金融监管机构的职责范围，调整优化监管资源配置。

　　透过“资管新规”看金融监管改革深化，或许会有更深刻的启发。

　　(作者系中国银行前副行长、人民大学国际货币研究所学术委员)