10月13日，上证综指收于3390.52点，比今年首个交易日收盘上涨8%。上证综指于8月25日突破站稳3300点之后，至10月13日，共30个交易日，一直在3400点一线进行区间震荡整理，投资热点显得比较分散，一些分析人士由此担心行情不可持续。也有人认为，央行定向降准、下半年消费扩大等利好因素将推动行情继续走高。

　　笔者认为，鉴于2017年前10个月两市的波动率在12%左右，目前两市平均市盈率为19倍、市净率为2.18倍，主流投资者整体偏于理性，行情继续稳定发展的概率较高。

　　2016年3月份至今，我国股市的运行环境和内部治理都已发生了诸多变化，这决定了近期震荡行情与以往的震荡行情有三点根本性不同：

　　一是宏观经济在稳定增长基础上发生了结构性变化。

　　今年，在去产能、去库存、去杠杆的大背景下，经济增长连续三个季度实现6.7%的增幅，而物价上涨幅度仅为2%左右。初步预计2017年全年经济增长6.8%，CPI上涨1.5%。在经济结构深度调整时期，保持这样的GDP增速和物价上涨水平殊为不易。同时，结构调整亮点突出：前三季度，高技术产业和装备制造业增加值同比分别增长10.6%和9.1%，增速分别比规模以上工业快4.6个百分点和3.1个百分点；全国居民人均可支配收入17735元，同比名义增长8.4%，扣除价格因素实际增长6.3%；最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为71.0%，比上年同期提高13.3个百分点；战略性新兴产业同比增长10.8%，增速比规模以上工业高4.8个百分点。

　　这些数据表明，经济结构调整有效，增长后劲可观。震荡的股市行情是投资者价值发现过程的正常反映，而不是由于投资者“六神无主”。

　　二是金融经过治理整顿运行质量更高。

　　2015年下半年以来，金融整顿力度不断加大。金融整顿的关键是完善制度措施，促使市场主体依法依规负起主体责任。通过对商业银行、保险公司、证券公司、基金公司、期货公司等进行摸排整顿，对会计师事务所、律师事务所等专业服务机构精准稽查，风险资产、制度短板和相当一部分违法犯罪活动得以暴露，依法查处工作取得重大进展，金融风气显著改善。

　　证券期货机构加强自身制度建设，强化风险防控机制，按照投资者适当性要求“一肩挑两头”，在充分了解投资者风险承受能力的前提下对其提供专业服务，降低了市场系统性风险。证券期货交易所加强一线监管能力建设，及时扑灭风险苗头，及时排除风险隐患。今年以来，证监会稽查系统建立了“集团化”办案模式，集中优势力量突破重点案件；在行政刑事联动、跨部委执法协作、跨境执法合作等层面创新执法思路，对违法违规行为形成较强的震慑效果。

　　金融机构主体责任履行到位，监管机构依法全面从严监管，消除了大量“浮躁操作”，挤压了“自娱自乐”空间，金融运行的整体质量得以提高。股市波动率大为降低，两市平均市盈率较低，成交量中的水分被挤掉，是股市运行质量提高的突出表现。

　　三是价值投资理念增强，价值投资力量壮大。

　　2016年3月份以来，虽然大盘指数涨幅并不大，但是一批业绩良好、内部治理规范、持续发展力强、注重分红的上市公司股价持续上升，其中金融、家电、医药等蓝筹股表现突出，一部分新经济类上市公司的股价表现也很好。与此同时，一些习惯于讲故事、造概念的上市公司业绩滑坡甚至严重亏损，其“注水的估值”受到“残酷纠正”。

　　可以说，无论从政策措施、监管环境方面看，还是从投资者价值取舍、趋利避害的行动看，还是从上市公司规范化建设的因素看，过度的概念炒作已无前途。很多人注意到，有的机构试图继续打着“国家政策”的名义炒作相关板块股票，结果是频遭“棒喝”。证监会强调加强交易所一线监管，其中就包括打击这种绑架国家政策进行炒作的现象。

　　目前，我国股市处在价值投资理念逐步壮大、旧有的概念炒作习惯逐步消退，价值投资队伍逐步扩大、概念炒作群体逐步缩小的阶段。新旧两种力量相互交织，有时还会有所冲突，这一机制性问题体现在盘面上就是热点不够持续，行情不能势如破竹，显得有些“纠结”。但这种现象是暂时的，随着概念炒作继续退潮，近期看似热点散乱的状况会发生改变，并且这种改变很可能是根本性的。

　　笔者认为，有业绩、可持续、管理强、重回报的上市公司是支撑我国经济持续健康发展的中坚力量，它们也应当成为投资者重点持有的标的。无论传统蓝筹公司，还是创新类公司，还是“成长在路上”的准蓝筹公司，都要坚持“业绩为王”这个根本原则。“即将到来的业绩”也是投资买入的理由，只不过，这一点更加考验投资者的眼光。

　　【延伸阅读】

　　6124点十周年：A股9变化 监管思路清晰市场氛围趋理性

　　正如大多数人只会在群山中记得珠穆朗玛四个字一样，十年后的投资者们谈及A股市场的巅峰，脑海中只有十年前的6124点。

　　曾经在万众瞩目中跳动的数字已经永远凝固在了历史中，但数字所描述的市场已经沧海桑田，换了人间。

　　10年前，股权分置改革的推进结束了标志着A股市场幼年期的“双轨制”，工商银行、中国银行、中国石油登陆A股掀起了大型央企上市的一轮高潮；10年后，A股市场年融资额以万亿计，成为世界范围内最活跃的资本市场之一，大量新兴产业、企业从资本市场中获得了加速发展的珍贵养料。

　　10年前，北京城内那几间神秘办公室里一举一动都牵动着千万投资者的喜怒哀乐，一页通知、几道金牌主宰着市场的上下起伏；10年后，事中事后监管的理念涓滴润物，市场中的运动员和裁判员各归其位。

　　莫问峰何处，回首山已远。十年之后，站在一处截然不同的风景中遥望6124点，是为记。

　　变化一：市场规模大幅扩大

　　2007年10月16日，沪指冲上6124点当日，两市合计共有1479家上市公司，其中主板1303家，中小板176家。A股市场合计市值27.58万亿。

　　十年之后，截至上周五，两市合计共有上市公司3405家，其中主板1833家，中小板886家，创业板686家。正处于多空均衡阶段的A股市场总市值达57.82万亿人民币。

　　变化二：上市公司行业结构趋于多元

　　十年前，大金融与资源品在市场中举足轻重。按申万二级行业分类统计，银行、保险雄踞市值占比前两位，合计占比达36.1%。煤炭开采、石油化工、有色金属三大资源品行业紧随其后，合计市值占比达19.19%。上述五个行业占据了A股市值的半壁江山。

　　十年后，银行、保险市值依然名列前茅，但合计市值占比已回落至20.9%。资源品行业则不复当年风光。同时，映射国内城镇化水平的快速提高，房地产开发行业市值占比排名提升至第三位。其下游行业建筑装饰、白色家电等行业则呈现火箭式增长，行业市值增长近10倍，市值占比排名分别提升27位、23位。

　　新经济特征明显的行业市值绝对规模快速增长。电子制造行业市值增长22倍，市值占比提升13倍；计算机应用行业市值增长10.3倍，市值占比提升7.2倍；环保行业市值增长18.68倍，市值占比提升13.2倍；医疗器械及服务合计市值增长25倍，市值占比提升16.8倍。

　　变化三：千亿净利巨无霸出现

　　十年之前，A股还未曾有年度利润超过千亿元的巨无霸公司，但今天这样的巨人企业却实实在在出现了。在2016年，工商银行实现净利润2782亿元，建设银行净利润2314亿元，中国银行净利润1645亿元。但在十年之前，两市利润规模最大的上市公司——工商银行年度利润仅有800多亿元。

　　变化四：优质白马公司脱颖而出

　　在过去的十年间，年度利润超过一百亿元的白马军团成倍壮大。十年之前，A股年度利润超过一百亿元的上市公司仅有10家，且以金融行业和资源行业为主。2007年的年报显示，当年仅有工商银行、中国石化、中国人寿、中国神华、中国银行、中国平安、招商银行、交通银行和中信证券等10家公司年度净利润超过一百亿元。

　　但十年之后，A股年度利润超过一百亿元的上市公司扩展到了37家，且除了金融业外，优秀的大消费公司和先进制造业公司开始跻身于百亿利润军团之中。在制造业中，上汽集团十年前净利润仅有46亿元，而2016年的净利润已经达到320亿元，在过去十年之间净利润增加了将近6倍；贵州茅台十年前的净利润仅为28亿元，但2016年公司实现了净利润167亿元。

　　变化五：监管思路更加清晰

　　2007年前入市的投资者都会记得，为遏制股市过热，有关部门在当年5月29日深夜将印花税从千分之一上调至千分之三，被投资者称为“半夜鸡叫”。此外，股票型公募基金发行也在2007第三季度末出现暂停发放批文的现象，希望以此为股市降温。而在大盘于2008年年初起开始快速下跌之后，为“救市”股票型公募基金发行与印花税率又先后回到了最初状态。

　　在经历了两轮大起大落的洗礼之后，监管部门针对市场已经建立起一套更加科学完善的监管哲学。以“融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者权益得到充分保护”为目标，一方面依法、全面、从严监管，保障市场改革扎实推进，另一方面加大事中事后监管力度，令监管部门“裁判员”的角色定位更加清晰。

　　变化六：市场氛围趋于理性

　　十年前，A股市场更像是一个泡沫沸腾的市场，投资者追逐的是激情与梦想，但十年后的今天，投资者更冷静和理性，不再轻信故事，更重视基本面投资。

　　拿千亿市值板块来看，尽管贵州茅台、格力电器等一批个股屡创新高，但A股并无泡沫化。十年之前的千亿市值公司中，动态市盈率达到60倍以上的公司占到一半以上，上港集团、中国船舶、中海油服、西部矿业和云南铜业等公司的动态市盈率均超过60倍。而十年之后的今天，在千亿市值军团中，市盈率跌至10倍以下的公司则屡见不鲜，金融股的估值普遍在10倍以下，制造业的估值普遍在15倍以下，消费股的估值普遍在30倍左右。

　　“10年之前的A股是一个感性的市场，比如那个时候投资者热衷于中字头股票，中国船舶、中国神华、中国铝业等股票，估值都给得很高。”深圳某资深私募基金经理说，“但经过了2008年和2015年两轮股市大跌，还有各类资产收益率的降低，外加经济增速的常态化和价值投资理念的确立，投资者在调适自己的收益预期方面，变得理性起来了。”

　　变化七：盈利模式良币驱逐劣币

　　国泰君安总裁王松在接受上证报记者采访时表示，十年来，A股市场最重要的变化应该是市场运作的规范化水平有了明显的提升，尤其是在近两年。“十年前，市场中炒小、做庄、听消息炒股的现象还十分普遍，而目前市场运作应当说是相当规范的。这与近两年来监管部门大力推进依法从严全面监管是分不开的。”王松表示。

　　一位深圳知名游资人士也坦言，十年来，A股变化最明显的莫过于游资“赚快钱”模式和多年雄霸市场的“庄股模式”走向末路。由于监管的精细化和投资者风险偏好降低，游资过往十多年来形成的所有操作模式均被破掉，无论是打涨停板、事件驱动或是押注重组借壳等模式均不能形成跟风，还面临着巨大的监管风险，依靠资金优势操纵股价获利难度大大提升。

　　变化八：投资者结构更加均衡

　　在2007年大牛市中，基金开户数出现前所未有井喷，大量资金流入股票型基金后形成配置压力，刺激基金重仓的蓝筹股上涨，而蓝筹股上涨拉升指数后又吸引了更多资金进入公募基金。而公募基金本身处于自身利益考虑，对资金来者不拒。有统计显示，仅2017年上半年，323只基金实现经营业绩7044.8亿元，超过了基金过去7年累计实现经营业绩总和的两倍。公募基金对规模的追求最终扭曲了其作为专业机构的客观判断，整个市场被“散户化”的狂热所裹挟。

　　而目前，尽管个人投资者在绝对数量、交易量等指标在市场中排名居前，市场散户化特征依然存在，但包括公私募、保险资管、证券资管等在内的不同风格、不同期限的机构投资者矩阵业已形成。

　　变化九：对外开放程度大大加强

　　近年来沪港通、深港通等互联互通通道相继畅通，A股市场又在今年6月被顺利纳入MSCI指数，从而成为全球指数基金的配置目标。统计数据显示，A股市场中的大市值白马股最受外资青睐，美的集团、格力电器、海康威视等已成为北上资金成交活跃榜上的常客。

　　李大霄：上证指数6124点十周年 A股发生了哪些变化？

　　2005年到2007年，A股市场经历了有史以来最为疯狂的一段上涨行情，上证指数从998点起涨，最高涨幅超过6倍。2007年10月16，市场终于见顶，6124点的高位成为十年来难以逾越的高峰。

　　十年来，A股市场发生了广泛而深刻的变化，市场特点和行情脉络需要在新的形势下认真梳理。

　　01

　　市场的规模化和理性化

　　A股市场规模不断壮大

　　虽然市场从6124点下跌到目前的不到3400点，几近腰斩，但是经过10年的发展，A股上市公司从1520家上升到3395家，翻了一倍有余，两市市值从36万亿上升到现在的63万亿，增长了80%。

　　市场估值渐趋理性。

　　按平均市盈率(PE)计算，A股从2007年高点时的54倍，下降到目前的19倍；按平均市净率(PB)计算，A股从高点时的8.47倍，下降到目前的2.18倍。

　　此外，上证50目前的PE只有11倍，PB只有1.3倍，沪深300的PE只有13倍，PB只有1.6倍。整个蓝筹股投资价值，从一个非常昂贵的位置回到了一个正常化、理性化的状态。

　　A股从封闭性走向开放。

　　十年来，中国资本市场对外开放的步伐一直没有停止。我们可以看到，QDII、QFII、RQFII等国际性资本流通的额度越来越高，深港通、沪港通、债券通等有利于投资资金双向流动的交易机制已经建立，一系列制度化变革对A股市场的国际化趋势发挥了积极的作用。

　　市场波动率大幅下降。

　　2007年，A股市场的年度波动率超过133%，而今年的前10个月，两市的波动率已经下降到12%。从极高波动性到极低波动性的过渡，正是A 股市场逐渐走向完善和规范化的过程。

　　养老金从酝酿、研究，到真正入市的阶段。

　　养老金的入市，对于改变A股投资者结构、稳定市场行情都会产生积极的影响。

　　02

　　交易机制和行情特点面临巨变

　　纳入MSCI推动A股市场国际化。

　　经过多年的努力，A股终于被MSCI纳入其中，从明年开始，国际上追踪MSCI的大型投资机构可能会对A股进行大量配置。A股市场在迎来国际资金的同时，市场风格和行情走向都会向国际成熟市场靠拢。

　　股指期货的建立，使 A股从单向市场变为双向市场。

　　股指期货等做空机制建立以前，A股只能通过做多获利。在这种情况下，一方面投资者缺乏套期保值的风险管理工具，投资容易走向僵化，另一方面，市场行情也容易出现暴涨暴跌的极端局面。

　　随着股指期货、融券交易等一系列包含做空机制的衍生性金融产品的出现，A股的产品形态和交易方式得到了极大的丰富，市场的深度和广度得到了很大的改善。

　　在这种市场形势下，投资人的理念会逐渐变化，价值投资的土壤正在逐渐形成。

　　A股逐步进入全流通阶段

　　以6124点为节点，A股开始逐步向全流通阶段发展。目前，A股全流通的股票标的越来越多，整个市场从一个不流通的状态，变成了一个全流通的环境，对于市场的影响，也是十分深远的。

　　市场化、国际化、规范化、法制化是未来发展方向。

　　我觉得，A股未来的市场化步伐会加快，国际化步伐仍然还会进一步的延伸，规范化的进程仍然会向纵深推进，法制会逐渐的完善，上市和退市制度可能会慢慢的进行一个平衡，这些都是未来的发展方向。

　　03

　　四季度A股会怎么走？

　　首先，市场的波动性和活跃度可能会有所提高，12%的年度波动率可能会被突破。

　　第二，市场规模可能还会慢慢的增加，这会给四季度的行情发展带来一些新的变量。

　　第三，比较知名的公司或者是稍微规模大一点的公司，可能逐渐的上市、发行。

　　这个也会给市场带来一些变化，市场活跃度会增加。

　　总的来说，我觉得这个市场经过了10年的发展，它的规模、它的有效性、它的投资环境、投资人的成熟度，还有市场的纵深、市场的开放都达到了一个新的阶段。

　　在新的市场形势下，只有坚持价值投资、理性投资，还有余钱投资，方能更加久远。

　　此外，我相信港股市场会更加亮丽，更加得到越来越多人的青睐。

　　祝大家在新的阶段里投资顺利！

　　(作者李大霄系英大证券研究所所长)