前不久，新三板明星企业神舟优车百亿定增在第三次延期认购之后，最终只获得46亿元资金，缩水超过一半，出乎市场预料。

　　曾几何时，新三板的定增“洛阳纸贵”，2014年至2015年牛市期间，手握新三板定增额度的券商、财务顾问等，可谓市场上的香饽饽，普通投资者则更是一股难求。

　　但时过境迁，曾经轰轰烈烈的新三板定增，在2015年下半年之后遇到了巨大挑战，再也不是“一二级市场无风险套利”的好买卖。

　　数据显示，截至2月28日，新三板公司2016年完成股票发行并上市交易且有成交记录的公司1877家，收盘价低于发行价格的公司647家。其中，等于或低于发行价格50%的公司240家，32家公司股价为发行价格20%以下，40家公司股价不足发行价格的10%。

　　具体看，参与增发的投资者既有公司原股东，包括实际控制人、管理层及核心员工，也有放手一搏的投资者。无奈市场风云变幻太快，当这些“淘金客”还浸淫在一夜暴富的黄粱美梦之时，市场行情突然调头向下，将大部分定增参与者深深套牢。

　　业内人士分析认为，由于新三板交易不活跃，成交很少且都是协议转让，容易出现不同交易者对股票估值与客观价值产生较大偏差的情况，流动性不足容易导致股价失真。从长远看，股价最终会反映其真实的价值。

　　新三板“牛起”

　　2017年3月15日，三板做市指数最高触及1151.15点，刷新阶段高点，实现日线四连阳。同样，A股也出现上攻趋势，与新三板并驾齐驱。在A股融资收紧之后，不少定增资金正在加速流进新三板。

　　这一幕似曾相似，2015年4月3日，中国资本市场出现了一个奇迹。这一天，新三板股票安威士创造了当时中国证券史上的最大单日涨幅，一天之内暴涨1000倍。

　　资本的嗅觉往往是最灵敏的，也是行动最快的。2015年1月至4月初，新三板指数涨幅远远大于同期上证指数涨幅。在财富效应带动下，众多资金涌入新三板，希望能从中分一杯羹。在大好形势下，新三板公司定增数量开始增多，从而推动新三板牛市先于A股牛市启动。

　　据当时一位参与定增的投资者对记者表述，参与新三板定向增发的好处在于有大幅度折价。此外，可以在一个价位上获得大量筹码，这是二级市场和老股转让都无法提供的。而且没有限售期，可以随时兑现。

　　根据新三板市场相关业务规则，定增发行对象人数最高限额为35人，高于A股的10人大限；此外，定增没有强制锁定期要求；而对于200人以下企业的现金增发基本可以做到“随用随发”，审核要求大大放宽。

　　相比当时主板、中小板、创业板市场上规定的“定向增发价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%”，新三板企业采用的定价方式往往是“参考公司所处行业、成长性、每股净资产、市盈率等因素，并与投资者沟通后确定。”

　　据统计，在2014年6月到2015年6月新三板市场最火爆的这段时期，有25家公司，平均每家从市场融走超过1.5亿元。它们享受到了新三板最早的红利，定增对于这些公司来说，简直就是一台“提款机”。

　　不过，牛市终归还是要靠业绩支撑。数据显示，在上述破发的647家公司中，业绩大幅增长和大幅下降的公司都比较多。2016年上半年净利润同比增长的为364家，占比为56%，下降的为44%。在增长的公司中，增长率在50%以上的达到231家，占364家增长公司的63%。而在2016年上半年净利润下降的283家公司中，下降幅度在50%以上的为195家，占283家公司的69%。

　　截至3月17日收盘，新三板做市指数报收1149.39点，相较于最高时的2673.17点下跌近60%。

　　天风证券首席经济学家刘煜辉指出，从长期来看，打破刚性兑付能够在利率层面奠定牛市的基础。但从短期来看，政策上需要在道德风险和保持金融系统稳定两者之间保持平衡，这需要相当高的技巧和智慧。

　　不管怎样，长久牛市支撑的主线一定是对资源配置效率持续改善的预期，而不是流动性，如此估值和企业盈利才能形成良性的双重驱动。

　　套牢的定增者

　　2016年末，在浮亏超过50%后，前“公募一哥”王亚伟忍痛割肉了近94万股某三板公司。

　　股转系统的异常交易提示显示，王亚伟旗下中铁宝盈资产—招商银行—外贸信托—昀沣3号证券投资集合资金信托在2016年11月9日进行了21笔交易，减持某三板公司股票93.8万股股票，交易最高价格为1.39元/股，交易最低价格为1.37元/股。

　　据了解，王亚伟在2015年5月以18元/股的价格参与了一家三板公司的增发，共认购2777万股，认购金额4.9986亿元；随后该三板公司进行“10转50派1.25元”分配方案，除权后王亚伟参与的定增成本价变成了3元/股。

　　由于从2015年12月证监会叫停私募机构挂牌融资后，该三板公司的股价就一路下跌，2016年4月11日复牌当日该三板公司报收12.84元/股，相比停牌前的23.95元/股，跌幅达到46.39%，当时市场就惊呼王亚伟一天浮亏超过1个亿。

　　到2016年11月9月，王亚伟减持该三板公司的均价只有1.38元/股，相比王亚伟3元/股的定增价，此次减持的浮亏就达到54%。

　　值得一提的是，这只是当时新三板牛市定增后被套牢的冰山一角。据了解，在新三板定增最火爆的时候，当时的情形一边是众多投资者热切找寻哪家机构在发行新三板产品，另一边则是私募机构频频对外宣布，新三板产品募集一天规模便轻松突破数千万元。巨大的吸金效应，让众多的资金跃跃欲试。

　　四川国睿光华股权投资基金公司基金经理兼风控总监张锐睿分析指出：“由于当时新三板二级市场的股价正处于高位，定增价与当时的股价相比存在一定的价差，再加上新三板的定增股没有锁定期，所以新三板的定增市场十分疯狂，有些完全不了解新三板的机构也在里面，有项目就抢。但令人难以预料的是，新三板二级市场很快就降温了。一般来说，参与定增的机构缴款后，要等到两到三个月才会拿到定增的股权，而由于市场走熊，那个时候股价已经跌破了定增价了。”

　　上海一家私募机构的新三板投资经理对记者透露，新三板定增往往机构会比散户拿到价格更低的“折让股”。定增价格在机构之间基本上是透明的，但个人投资者就难以了解真实的定增价格究竟是多少。

　　随着参与者的增加，新三板挂牌企业不仅估值暴涨，对机构也挑剔起来。企业更愿意转让股份给能为其带来更多资源、附加服务更多的机构。“比如客户正好处于企业的上下游，能给这家企业带来帮助。现在已经到了机构拼资源才能拿到好公司股份的时候。”该投资经理说。

　　不过，当时进去的投资者，并不是个个都得了利。对于当前的市场热度，有机构专业人士提醒投资者不要被“乱花”遮住了眼，一方面可以将资金交给专业机构打理，另一方面自己要对市场上的传言保持谨慎的态度。