01 短期行业复苏

在2020年的汽车行业分析《从“增量”到“存量”，精选零部件龙头》一文中，我们曾提到：我国汽车的保有量水平离见顶还有很远的距离，但已进入长期维持3~5%的低增速的阶段，这一阶段很可能会持续20年左右；此外，增速会较显著地受到经济发展的影响，经济较好时增速有可能突破10%，经济较差时增速也有可能出现负增长。

回顾2020年汽车行业走势，我们可以发现本轮汽车行业的复苏信号在去年初其实已经初现端倪，2020年1月的乘用车终端销量（剔除春节效应带来的影响）对全年的指引为增长率5%左右，只是遗憾的是，这一复苏通道刚出现些许苗头就遭遇了严重的疫情事件，工厂停产、无人看车使得汽车行业再一次陷入寒冬。

不过，在我国有效的疫情管控下，汽车行业的生产与销售开始逐渐恢复，4、5月份的行业数据呈现明显的修复趋势，随后的6月份则迎来行业数据上的重要转折点。

在分析2020年6月数据之前，我们先来看看更早前2019年6月份的数据。当时的政策是2019年7月1日全国大部分地区提前实施乘用车国六政策（这意味着国五车在此之后将无法上牌），因此在6月份的时候，伴随着国五促销和提前上牌，销量数据出现了小高峰，并同时透支了7~8月的上牌量，最终呈现出6月高销量，7、8月低销量的情况。

回到2020年，从数据上看，2020年6月的销量高于2019年6月，表征出一定的复苏迹象，随后的7-8月，由于低基数效应，同比增速都在10%以上。不过，这样的数据复苏其实是一个“低基数trick”，如果看环比的话，还无法确认是否真正进入了复苏通道。只不过一个好的表观数据增长往往都容易让市场产生躁动，更何况2019年Q3的透支效应到底有多少亦是无法拆分清楚，这也使得7~8月喊出复苏口号难以证伪。

真正的转折点其实发生在2020年9月，9月数据的的确确是毋庸置疑的复苏信号。整车板块因此也在国庆后开始了一轮大行情（国庆后刚好公布9月交强险上牌数据），并且数据持续维持强势，我们期待已久的行业弱复苏终于拉开序幕。

在行业复苏的Beta和新车型的Alpha之下，整车厂自然而然地出现了较好的投资行情。中国自主品牌还处于整车行业比较早期的阶段，拥有“量”（中国市场&全球市场）和“价”（品牌提升）的发展方向，整体上市值还是具备较大的发展空间。

02 长期投资机会：智能化时代

相比于行业复苏，汽车的智能化趋势更值得我们重视。电动化并不是智能化的前提，它只是帮助更好实现智能化的载体，即便电动车发展出现停滞，智能化也并不会受其束缚，燃油车也同样可以实现智能化。

为什么说智能化更重要呢？因为只有智能化才能颠覆原有的商业模式，汽车不再是一个从A点到B点的交通工具，而是一个可能扮演人们“第二个家”的角色。因此，在智能化的实现中，最为重要的环节就是自动驾驶。

只有实现智能驾驶，整车厂的软件付费才会变得有意义。一旦开启软件付费，其中的利润空间将是非常可观的。未来全球乘用车的保有量预计有15亿辆，单车1千-1万元/年的费用就意味着1.5-15万亿的收入空间。而且，软件的典型特征就是边际成本接近于0，相当于收入的50%以上都可能是直接的净利润，假设就按50%估算，利润空间就是0.75-7.5万亿。软件还有可能帮助整车厂建立起更宽的护城河壁垒，估值可能升到10倍PE以上，这就意味着在上述假设下，汽车行业可能有7.5-75万亿的市值空间。这也就是为什么特斯拉、造车新势力都出现了显著的估值提升。

在这个过程中，需要我们思考的问题有很多，例如智能驾驶的未来究竟是不是赢家通吃？如果是，哪个或者哪几个整车厂是我们可以选择押注的？如果不是，那么竞争是否同样会削弱软件付费的空间？当然，这些问题目前仍然没有很好的答案，否则估值提升也不会是Beta性质的了。

相比于长期不确定性较高的整车行业，其实沿着智能驾驶的方向向上追溯，中上游未来还是会有很多的投资机会。尽管越往上游走，价值量会越低，分享智能驾驶软件付费红利的程度也越低，但企业的竞争力和竞争格局往往也会更加清晰，更加易于分析研究，对于这类相关标的的投资来说，吸引力也是相当大的。从2021年往后看，我们也将会看到越来越多的相关企业在科创板或者香港上市，智能驾驶将会是未来10年非常重要的投资主线。

综上，我们认为可以关注汽车行业的两条投资主线：

（1）汽车行业复苏带来的Beta机会。

（2）智能驾驶尤其是自动驾驶的相关投资机会。

（作者：广发基金研究发展部 莫艽）

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（来源：广发基金的财富号 2021-01-13 10:00） [点击查看原文]