前面我们讲了宏观经济分析的内容。从证券投资分析的角度看，宏观经济分析是为了掌握证券投资的宏观环境，把握证券市场的总体趋势。但宏观经济分析并不能提供具体的投资领域和投资对象的建议，因此需要进行深入的行业分析和公司分析，行业分析也是对上市公司进行分析的前提。

我们发现，在有较大发展潜力的行业里挑出行业的龙头公司进行投资，往往会获得高于市场平均水平的收益。就证券投资分析而言，通过行业分析，确实可以了解到处于不同市场类型和生命周期不同阶段上的行业产品生产、竞争状态以及盈利能力等方面的信息资料，从而有利于正确的选择适当的行业进行有效的投资。

股票分析师的工作，就是研究行业趋势和一系列的经济和商业变量的统计关系。具体地讲，行业分析是指根据经济学原理，综合应用统计学、计量经济学等分析工具对行业经济的运行状况、产品生产、销售、消费、技术、行业竞争力、市场竞争格局、行业政策等行业要素进行深入的分析，通过发现行业运行的内在经济规律，进而进一步预测未来行业发展的趋势和空间。一个对行业特点、情形和趋势都远见卓识的投资者，在判断一个行业中的公司的投资价值时，能发现其他投资者没有发现的投资机会。

根据行业的生命周期阶段来确定一个行业是否处在行业生命周期的导入期、成长期、动荡期、成熟期或衰退期。一个产品或行业所处的生命周期阶段，常常会被拿来作为研究股价未来波动趋势和空间的主要途径。

当分析一个行业时会发现，各行业中的经济基本面是千差万别的。有时候，一些行业的竞争十分激烈，里面的企业都竭力去赚取足够的资本回报，例如钢铁、水泥、煤炭等行业，不得不依靠国家限制性政策对市场进行产能调控。而某些行业却能够让几乎所有的行业参与者获得可观的利润，例如5G产业链及高端制造的相关行业。不同的竞争环境常常依赖于不同的行业结构属性，因此，行业分析必须具有前瞻性。

做行业分析可以从行业壁垒、行业集中度、行业产能、市场份额稳定性、行业生命周期等几个方面入手。

行业壁垒

从行业利润的角度来看，最好的情况是进入壁垒较高而退出壁垒低。在这种情况下，新进入者将受到抵制，而在本行业经营不成功的企业会离开本行业，例如芯片制造行业。反之，进入壁垒低而退出壁垒高是最不利的情况。在这种情况下，当某行业的吸引力较大时，众多企业纷纷进入该行业；当该行业不景气时，过剩的生产能力仍然留在该行业内，企业之间竞争激烈，相当多的企业会因竞争不利而陷入困境，例如钢铁、水泥行业。

当公司在赚取经济利润时，如果行业有较高的进入壁垒，在其它所有条件都相同的情况下，公司可以长时间地占据优势地位。新的竞争者挑战现有参与者的容易度往往是确定一个行业竞争格局的重要因素，会直接影响到行业投资收益率、产品定价权。

行业集中度

有进入壁垒的行业，集中在相对较少的参与者的行业常常经历着相对较少的价格竞争。研究行业集中度的分析师应该从市场份额开始着手：行业中各最大参与者所占的市场份额是多少，这些市场份额之间的相对大小如何，以及和市场剩余份额的相对大小如何？通常，竞争者的相对份额和它们的绝对市场份额一样重要。

在集中度高的行业中，各参与者能够相对比较轻松地追踪竞争对手正在做什么，这使得隐性协调更加具有可行性。例如今年的平板玻璃行业，在经历疫情不利影响之后，通过相关协会的多次协调，尽管玻璃需求没有大的改变，但价格达到历史新高。而玻璃制造企业的股价也随之连续上涨，迭创新高。

行业产能

行业产能对定价的影响很明显：紧缩的或有限的产能给了参与者更多的定价权，因为对产品或服务的需求超过了供给；然而，过剩的产能会导致价格下降和非常有竞争性的环境，原因是供过于求。分析师不但要考虑目前的产能情况，还要考虑未来产能的变化，公司能够多快地去适应需求波动？行业能否灵活地使得供需平衡？这个过程对于行业定价权或行业利润率的影响是什么？

市场份额稳定性

研究市场份额的稳定性与思考进入壁垒和新参与者进入行业的频率类似。事实上，进入壁垒和新产品导入的频率，连同如产品差异化这样的因素，都影响着市场份额。稳定的市场份额通常表明的是缺乏竞争力的行业；不稳定的市场份额通常表明的是竞争激烈的、定价权有限的行业。

行业生命周期

行业处于生命周期不同发展阶段的行业，其投资价值也不一样。在国民经济中具有不同发展阶段的行业，其投资价值也不一样。一个行业在生命周期中的位置往往对其竞争动态有着很大的影响。这使得该位置成为行业战略分析中一个重要的组成部分。

导入期：一个处于导入期的行业是刚开始发展的行业。特点是缓慢增长和高价格，因为消费者往往对这个行业的产品不熟悉，产品的数量还不足以实现有意义的规模经济。在这一个阶段公司失败的风险很高，大多数创业公司都没有成功。

成长期：一个处于成长期的行业通常具有快速增长、利润率提高、价格降低和行业公司之间的竞争相对较低等特点。需求是由新进入市场的客户所推动的，当规模经济得以实现、分销渠道得以开发时，价格开始下降。当进入壁垒相对较低时，来自新进入行业的竞争者的威胁在成长期阶段通常是最高的。然而，竞争往往是相对有限的，因为快速扩张的需求给企业提供了一次发展但不用从其它竞争者那里抢夺市场份额的机会。随着总量上升和规模经济的实现，行业的利润率也随之提高。

动荡期：动荡期阶段通常具有增长率减缓、竞争激烈和利润率下降等特点。在动荡期期间，因为进入市场的新客户很少，需求接近市场饱和水平。随着增长率变得越来越依赖于市场份额，竞争也随之变得激烈。由于公司继续投资的速度超过行业需求的总体增长，过剩的行业产能开始增加。为了提高效率来解决过剩的产能，公司通常会采取降价的手段，因此行业的利润率开始下降。在动荡期期间，公司越来越专注于降低它们的成本结构（重组），建立品牌忠诚度。小型企业可能会倒闭或者其他公司合并。

成熟期：成熟期行业的特点包括小或没有增长、行业整合和相对高的进入壁垒。行业增长往往局限于需求更换和人口膨胀，因为这个阶段的市场已经完全饱和。作为动荡期的结果，市场中公司在成熟期经常巩固自己的地位，并成为寡头。存留的公司往往都拥有品牌忠诚度和相对高效的成本结构，这两者都是重要的进入壁垒。在需求稳定的成熟期，行业里的公司往往能认识到他们相互之间的依赖性，并试图避免价格战。拥有优质产品或服务的公司更有可能获得市场份额，并获得超过行业平均水平的增长和利润率。

衰退期：在衰退期期间，行业增长率为负，产能过剩，并且竞争也开始增加。这个阶段的行业需求可能会因为种种原因下降，包括技术替代、社会变革和全球竞争。随着需求的下降，行业形成产能过剩，公司便通过降价来应对激烈的竞争，但这通常会导致价格战。在这个阶段，规模小、竞争力弱一点的公司通常会选择退出该行业，合并或重新部署资本投资到另外不同的产品和服务中。

当对一个行业中产品或服务的总需求在下降时，私企想要获得超出平均水平的投资资本收益率的机会往往要比需求比较稳定或增长时要小得多，原因是随着产量减少而带来的降价和更高的单位成本。

一般而言，市净率低的处于生命周期中衰落期的公司股票（如纺织、钢铁等，有的甚至已经跌破净值），这些股票往往有较高的安全系数，不会有太剧烈的波动；股票估值高表明该行业所处在生命周期的初创和成长期，未来有广阔前景的同时，也面临较高的风险，其股价波动较大，对于短线操作追求高风险高收益的投资者而言，无疑是更好的选择。因此，对于投资者而言，在不同行业间的资金配置要力求风险与收益的平衡，将投资资金分配到不同波动等级的行业中。

如果换一个角度，投资者还可以从国民经济中的产业特征来做行业分析。

在国民经济中，各个产业的发展很不平衡。一些产业如日中天，一些产业则苟延残喘，一些产业的增长高于国民生产总值的增长，而另一些产业的增长则低于国民生产总值的增长。由于这一现象的存在，要选择适当的产业进行投资，就有必要对产业进行有效的分类和分析研究。证券市场的产业分类主要重点反映产业的盈利前景，根据产业的发展与国民经济周期性变化的关系，可分为：

成长型产业

成长型企业是指在较长的时期内（如3年以上），具有持续挖掘未利用资源能力，不同程度地呈现整体扩张态势，未来发展预期良好的企业。例如：芯片和半导体产业、智能机器人产业、工业互联网产业、大数据云计算产业、新能源汽车产业等。

成长型产业的运动状态与经济活动总水平的周期及其振幅无关。这些产业销售收入和利润的增长速度不受宏观经济周期性变动的影响，特别是经济衰退的消极影响。它们依靠技术进步，推出新产品、提供更优质的服务及改善经营管理，可实现持续成长。例如：5G相关产业。成长型基金在选择股票的时候对股票的价格考虑的较少，而更青睐投资于具有成长潜力。

周期型产业的行业分析

周期性行业（Cyclical Industry）是指和国内或国际经济波动相关性较强的行业，其中典型的周期性行业包括大宗原材料（如钢铁，煤炭等），工程机械，船舶等。

周期型产业的运动状态直接与经济周期相关。周期性行业的特征就是产品价格呈周期性波动的，产品的市场价格是企业赢利的基础。在市场经济情况下，产品价格形成的基础是供求关系，而不是成本，成本只是产品最低价的稳定器，但不是决定的基础。当经济处于上升时期，这些产业会紧随其扩张；当经济衰退时，对这些产业相关产品的购买被延迟到经济改善之后，如珠宝业、耐用品制造业及其他依赖于需求的具有收入弹性的产业就属于典型的周期性产业。例如：银行由于进入的门槛较高，且大多数国家对银行的牌照发放均有严格限制。因此，银行的周期性，不是由于行业平均利润率高，导致该行业的投资增加、行业内企业数量增加，竞争激烈引发的。而是由于银行是全社会的资金渠道和最大的间接融资渠道，其与全社会的经济密切相关。因此一国的经济周期，会不可避免地明显影响到银行业，从而造成银行业为周期性行业。

周期性行业的周期循环常常沿着产业链按一定的顺序地依次发生。一般情况下，通常复苏始于汽车、房地产、基础设施建设、机械、装备制造等下游行业，然后传导至化纤、非金属矿制品、有色金属冶炼压延、黑色金属冶炼压延等中游的加工制造业，最后是上游的有色、石油、煤炭、石化等行业。衰退也是从下游行业开始，依次传导至中游、上游行业。但考虑到历史背景不同，周期循环并非简单的重复，运行规律也不是一成不变，不能简单地套用历史经验进行对周期拐点的判断，而应根据经验具体情况具体分析。

消费类周期性行业包括房地产、银行、证券、保险、汽车、航空等，消费类周期性行业兼具了周期性行业和消费行业的特性。它们的终端客户大部分是个人消费者（银行还包括企业），虽然品牌忠诚度较低，但仍具有一定的品牌效应。需求虽然出现波动但总体向上，而且在中国基本上是刚刚启动的行业，市场前景巨大。除汽车、航空外，属于较轻资产型企业，行业景气度低谷时规模的弹性较大。

工业类周期性行业包括有色金属、钢铁、化工、水泥、电力、煤炭、石化、工程机械、航运、装备制造等，这些行业与宏观经济相关度很高，而且产品价格波幅巨大、下跌迅猛，需求变化迅速而且周期长，有时投资者根本没有反应的时间。产品成本受原材料影响明显，基本上属于重资产型企业，投入产出周期长，行业景气度高峰期大量的资本支出带来庞大的折旧和摊销，利润对产量的变化极为敏感，行业低谷时规模调整弹性小，影响盈利的不可测因素众多，所以盈利呈现高度的波动性，判断周期拐点的难度也较高。另外石化、电力、石油等受政府价格管制的行业存在盈利意外下滑的可能性。

工业品行业巨大的波动也带来高收益的机会，只是这种机会不是普通投资者容易能把握的。特别是一些长周期行业如有色金属，踏错节奏也许不是几年而是十几年才能解套。然而正是有色、石油、煤炭、黄金、钢铁这类资源性的上游行业，产品单一，同质性强，大宗商品期货市场或商品价格指数对产品价格趋势和行业景气度有直观明确的指导性（航运也有类似的指数），根据产品价格区间判断行业拐点更容易。价格指数通常有一定的运行区间，虽然随着时间的推移区间会有所改变，但只要采集足够长周期的数据，就可以得出大概的规律。上游行业的利润波动性更大，风险也更高。

中、下游行业产品种类纷繁复杂，不同历史时期各细分子行业的情况迥异，使行业周期的判断更加困难。由于产品的差异性，没有简单直观的价格指数作为判断依据，更依赖宏观经济和各子行业的具体情况。

周期型产业的投资策略

周期性股票是数量最多的股票类型，并随着经济周期的盛衰而涨落的股票。这类股票多为投机性的股票。该类股票诸如汽车制造公司或房地产公司的股票，当整体经济上升时，这些股票的价格也迅速上升；当整体经济走下坡路时，这些股票的价格也下跌。

与之对应的是非周期性股票，非周期性股票是那些生产必需品的公司，不论经济走势如何，人们对这些产品的需求都不会有太大变动，食品饮料、交通运输、医药、商业等收益相对平稳的行业就是非周期性产业。

典型的周期性行业包括钢铁、有色金属、化工等基础大宗原材料行业、水泥等建筑材料行业、工程机械、机床、重型卡车、装备制造等资本集约性领域。当经济高速增长时，市场对这些行业的产品需求也高涨，这些行业所在公司的业绩改善就会非常明显，其股票就会受到投资者的追捧；而当景气低迷时，固定资产投资下降，对其产品的需求减弱，业绩和股价就会迅速回落。

此外，还有一些非必需的消费品行业也具有鲜明的周期性特征，如轿车、高档白酒、高档服装、奢侈品、航空、酒店等，因为一旦人们收入增长放缓及对预期收入的不确定性增强都会直接减少对这类非必需商品的消费需求。金融服务业（保险除外）由于与工商业和居民消费密切相关，也有显着的周期性特征。简单来说，提供生活必需品的行业就是非周期性行业，提供生活非必需品的行业就是周期性行业。

上述这些周期性行业企业构成股票市场的主体，其业绩和股价因经济周期的变化而起落。因此就不难理解经济周期成为主导牛市和熊市的根本原因的道理了。投资周期性行业股票的关键就是对于时机的准确把握。如果你能在周期触底反转前介入，就会获得最为丰厚的投资回报，但如果在错误的时点和位置，如周期到达顶端时再买入，则会遭遇严重的损失，可能需要忍受5年，甚至10年的漫长等待，才能迎来下一轮周期的复苏和高涨。虽然预测经济周期什么时候达到顶峰和谷底很困难，但在投资实践中还是可以总结出一些行之有效的方法和思路。其中利率是把握周期性股票入市时机最核心的因素。当利率水平低位运行或持续下降时，周期性的股票会表现得越来越好，因为低利率和低资金成本可以刺激经济的增长，鼓励各行各业扩大生产和需求。

相反，当利率水平逐渐抬高时，周期性行业因为资金成本上升就失去了扩张的意愿和能力，周期性的股票会表现得越来越差。投资者需要注意的是，当央行刚刚开始减息的时候，通常还不是介入周期性股票的最佳时机，此时是经济景气最低迷之际，有些积重难返之势。开始的几次减息还见不到效果，周期性股票还会维持一段时间跌势，只有在连续多次减息刺激后，周期性行业和股票才会重新焕发活力。同理，当央行刚刚开始加息的时候，投资者也不必急于离场，周期性行业和股票还会继续风光一时，只有在利率水平不断上升接近前期高点时，周期性行业才会明显感到压力，这是投资者开始考虑转向的时候。

在整个经济周期里，不同行业的周期表现还是有所差异的。当经济在低谷出现拐点，刚刚开始复苏时，石化、建筑施工、水泥、造纸等基础行业会最先受益，股价上涨也会提前启动。在随后的复苏增长阶段，机械设备、周期性电子产品等资本密集型行业和相关的零部件行业会表现优异，投资者可以调仓买入相关股票。在经济景气的最高峰，商业一片繁荣，这时的上场主角就是非必需的消费品，如轿车、高档服装、奢侈品、消费类电子产品和旅游等行业，换入这类股票可以享受到最后的经济周期盛宴。

防御型产业的投资策略

防御型产业与周期型产业刚好相反，这种类型的产业的运动状态并不受经济周期的影响，也就是说，无论宏观经济处在经济周期的哪个阶段，产业的销售收入和利润均呈缓慢增长态势或变化不大。正是由于这个原因，对其投资便属于收入投资，而非资本利得投资。

防御性行业，主要包括交通运输、餐饮旅游、商业贸易、食品饮料等，由于波动性较小，发展稳定，短期内难以出现业绩的暴发性增长，这使得其在阶段性行情中，相对于有色金属、房地产、采掘等行业板块，对追求高回报的资金缺乏更大的吸引力。这也是部分防御性行业，特别是交通运输行业中的机场、港口、公路、海运等板块的股票在本轮行情中表现明显偏弱的主要原因。

由于这类行业通常波动平缓，被视为安全或保守的投资领域，特别是在经济周期走软时，是理想的避风港。

由于防守型股票数量相对较少,在经济和股市低迷阶段,它们成为投资者扎堆避险的地方,估值水平会上升,是在熊市中可以赚到钱或将损失降到最低的投资品种。但当经济开始复苏,股市走牛的时候,没有人会想到防守型股票,其表现就会落后大市。在中国情况有所不同的是,一些防守型行业的公司股票通过持续不断的兼并收购或扩大产能实现长时间的业绩增长，也可以提供成长型股票的回报,这类公司往往会成为股市的黑马。

总 结

周期型股票是顺势而为的投资品种，买入并长期持有不是最聪明的策略。防守型股票是市况不佳时的选择，与周期型股票形成互补。而成长型股票带给投资者的回报最多，但也要相应承担更大的风险，是风险承受能力较强和有专业背景的投资者可以深度介入的品种。

股票市场中的行业五花八门，了解各个典型行业的周期或非周期型特征只是表面功夫，更重要的是掌握辩别本质的本领。简单的说,提供生活必需品的行业就是非周期性行业,提供生产生活非必需品的就是周期性行业，不排除在一些典型的周期性行业出现个别非周期型或成长型股票的事例,所以只有灵活运用、个案分析才能取得理想的投资效果。

所以，在一轮经济周期里，配置不同阶段受益最多的行业股票，可以让投资回报最大化。最后，在挑选那些即将迎来行业复苏的股票时，对比一下这些公司的财务报表，可以帮助你找到表现最好的股票。那些资产负债表健康、相对现金宽裕的公司，在行业复苏初期会有更强的扩张能力，股价表现通常也会更为抢眼。

（来源：万山红GG的财富号 2020-12-20 14:10） [点击查看原文]